一則“愛(ài)爾眼科醫(yī)生在手術(shù)臺(tái)上拳擊患者頭部”的視頻，將愛(ài)爾眼科再度推上了風(fēng)口浪尖。

據(jù)媒體紅星新聞報(bào)道，視頻中的事件發(fā)生在2019年，起因是82歲的女患者因左眼看不清到廣西貴港愛(ài)爾眼科醫(yī)院做治療手術(shù)，沒(méi)想到手術(shù)中遭到兼任院長(zhǎng)的醫(yī)生馮某某捶打，而貴港愛(ài)爾眼科醫(yī)院正是上市公司愛(ài)爾眼科旗下的控股子公司。

其實(shí)，這已經(jīng)不是愛(ài)爾眼科第一次發(fā)生醫(yī)療事故。2020年，武漢抗疫醫(yī)生艾芬在愛(ài)爾眼科進(jìn)行治療，其右眼視網(wǎng)膜卻在5個(gè)月后脫離，該醫(yī)療事故一度引發(fā)輿論熱議。在投訴平臺(tái)“黑貓投訴”上，以愛(ài)爾眼科作為搜索詞，搜索出來(lái)的投訴高達(dá)107條，投訴中不乏“因手術(shù)操作不當(dāng)導(dǎo)致永久性創(chuàng)傷”等醫(yī)療事故類(lèi)型的投訴。

最近兩年，在利空的影響下，愛(ài)爾眼科的股價(jià)持續(xù)回調(diào)，和歷史高點(diǎn)相比已經(jīng)跌去了六成，市值則蒸發(fā)超過(guò)了2500億。作為市值超千億的眼科巨頭，愛(ài)爾眼科為何會(huì)頻頻發(fā)生醫(yī)療事故？黑天鵝不斷的愛(ài)爾眼科，還有投資的價(jià)值？

高杠桿模式的“反噬”

實(shí)際上，愛(ài)爾眼科之所以會(huì)頻繁發(fā)生醫(yī)療事故，和其這些年來(lái)一直沿用的高杠桿發(fā)展模式有很大關(guān)系。

愛(ài)爾眼科在2009年從創(chuàng)業(yè)板上市，是創(chuàng)業(yè)板28家首批掛牌企業(yè)中的一員，并在2014年啟用“并購(gòu)基金”模式。

所謂“并購(gòu)基金”模式，即愛(ài)爾眼科會(huì)成立一個(gè)專(zhuān)門(mén)用于孵化新醫(yī)院的基金，其中愛(ài)爾眼科會(huì)出資10%左右，其余90%的資金則由金融機(jī)構(gòu)、金融公司和個(gè)人等出資。由于出資不多，這筆資金并不需要并入到財(cái)報(bào)，在等到被并購(gòu)的醫(yī)院達(dá)到相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)后，愛(ài)爾眼科才會(huì)進(jìn)行收購(gòu)，這樣的模式可以讓目標(biāo)醫(yī)院有更大的確定性，減少業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)情況的發(fā)生。

對(duì)于“并購(gòu)基金”模式，市場(chǎng)上不乏認(rèn)可的觀點(diǎn)。此前西南證券曾在一份研報(bào)中指出該模式的優(yōu)越性，“通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金培育體外標(biāo)的，再以定向增發(fā)和自有現(xiàn)金完成收購(gòu)閉環(huán)，保證體外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)持續(xù)注入。”

在這一模式的推動(dòng)下，愛(ài)爾眼科也實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展。根據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，在2014年啟用“并購(gòu)基金”模式之前，愛(ài)爾眼科旗下品牌醫(yī)院、眼科中心有71家醫(yī)院，其中，上市公司旗下54家，產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金旗下17家；而到了2021年年底，愛(ài)爾眼科旗下品牌醫(yī)院、眼科中心及診所共有723家，7年時(shí)間愛(ài)爾眼科的規(guī)模擴(kuò)張超過(guò)了10倍。

不過(guò)，任何模式都會(huì)有兩面性，“并購(gòu)基金”模式自然也是如此。這一模式會(huì)有兩大弊端，第一是容易催生利益輸送的情況，由于基金中有90%的資金都來(lái)自外部投資機(jī)構(gòu)，為了滿(mǎn)足機(jī)構(gòu)的投資需求，愛(ài)爾眼科往往會(huì)用更高的溢價(jià)去收購(gòu)目標(biāo)醫(yī)院，例如在2021年收購(gòu)的紹興愛(ài)爾，當(dāng)時(shí)的所有者權(quán)益只有148萬(wàn)元，但愛(ài)爾眼科的收購(gòu)價(jià)卻高達(dá)5727萬(wàn)，溢價(jià)了55倍。

第二個(gè)弊端則是容易出現(xiàn)管理缺失的情況，進(jìn)而引發(fā)醫(yī)療事故。在上面的內(nèi)容中提到，愛(ài)爾眼科通過(guò)“并購(gòu)基金”模式，在短短7年的時(shí)間里規(guī)模擴(kuò)張了10倍，這樣的擴(kuò)張速度導(dǎo)致愛(ài)爾眼科很難對(duì)旗下眼科醫(yī)院有較好的管理。最近幾年，愛(ài)爾眼科頻繁發(fā)生醫(yī)療事故，而這幾年正是愛(ài)爾眼科發(fā)展最為迅速的幾年。

從目前來(lái)看，頻頻發(fā)生的醫(yī)療事故其實(shí)更像是“并購(gòu)基金”模式下的反噬，愛(ài)爾眼科或許該重新做出抉擇了。

“眼茅”還值得投嗎？

最近兩年，隨著白馬股泡沫的破裂，愛(ài)爾眼科的股價(jià)不斷走低。

和2021年7月的最高點(diǎn)42.64元/股相比，如今愛(ài)爾眼科的股價(jià)已經(jīng)跌去了63.23%，市值則縮水超過(guò)了2500億。

那么，愛(ài)爾眼科還值得投資嗎？

從業(yè)績(jī)來(lái)看，愛(ài)爾眼科還保持著不錯(cuò)的增長(zhǎng)勢(shì)頭。截至今年三季度，愛(ài)爾眼科分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和凈利潤(rùn)為57.95億和14.69億，同比增長(zhǎng)17.22%和37.28%，相比于2021、2022年多個(gè)季度都是個(gè)位數(shù)的業(yè)績(jī)?cè)鏊伲�今年�?ài)爾眼科的業(yè)績(jī)明顯回暖。

不過(guò)，目前愛(ài)爾眼科還藏著一大隱患，那就是超高的商譽(yù)。截至今年三季度，愛(ài)爾眼科的商譽(yù)高達(dá)59.01億，這些商譽(yù)其實(shí)也是“并購(gòu)基金”模式下的必然結(jié)果，畢竟正如上面的內(nèi)容中提到，很多并購(gòu)醫(yī)院都是溢價(jià)收購(gòu)的。由于部分收購(gòu)醫(yī)院業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，2020—2022年，愛(ài)爾眼科累積計(jì)提商譽(yù)減值分別為7.88億元、9.87億元和11.27億元，今年會(huì)否計(jì)提尚不得知。

實(shí)際上，投資愛(ài)爾眼科這家公司，更像是在投資“并購(gòu)基金”模式，畢竟其之所以能保持高速發(fā)展的態(tài)勢(shì)，“并購(gòu)基金”模式功不可沒(méi)。不過(guò)從目前來(lái)看，在渡過(guò)了高速發(fā)展期之后，“并購(gòu)基金”模式的優(yōu)勢(shì)已經(jīng)越來(lái)越不明顯，反倒是弊端越來(lái)越多。

從機(jī)構(gòu)持倉(cāng)來(lái)看，大資金對(duì)于愛(ài)爾眼科的態(tài)度也是越來(lái)越謹(jǐn)慎。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至今年第三季度，愛(ài)爾眼科的基金持倉(cāng)家數(shù)為195家，占流通股比例為14.1%；而在去年同期，愛(ài)爾眼科的基金持倉(cāng)家數(shù)為287家，占流通股比例為17.47%。雖然愛(ài)爾眼科的股價(jià)在今年大幅回調(diào)，但機(jī)構(gòu)卻依舊在減持愛(ài)爾眼科，很顯然大資金也不看好愛(ài)爾眼科的未來(lái)了。

對(duì)于愛(ài)爾眼科而言，其能夠有今天的體量，“并購(gòu)基金”模式可以說(shuō)是功不可沒(méi)。但沒(méi)有一種模式可以永遠(yuǎn)沿用下去，對(duì)于如今市值超千億、坐擁數(shù)百家眼科醫(yī)院的愛(ài)爾眼科而言，未來(lái)想要走得更遠(yuǎn)，那就需要從“并購(gòu)基金”模式做出改變了。

       原文標(biāo)題 : 市值縮水超2500億！“眼茅”愛(ài)爾眼科到底怎么了？