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中車時(shí)代電氣:軌交扛天險(xiǎn),老炮換新顏

時(shí)代電氣于北京時(shí)間 2023 年 3 月 30 日晚的長(zhǎng)橋港股盤后發(fā)布了 2022 年年度財(cái)報(bào)(截止 2022 年 12 月),要點(diǎn)如下:

1、整體業(yè)績(jī):中車時(shí)代電氣四季度實(shí)現(xiàn)收入 71.58 億元,同比增長(zhǎng) 8.5%,公司收入增長(zhǎng)主要來自于新興裝備業(yè)務(wù)的帶動(dòng)。公司四季度毛利率 31.8%,毛利率下滑主要受傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)毛利率下滑和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)性影響所致。公司四季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利 9.93 億元,同比增長(zhǎng) 21.8%。

2、傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù):時(shí)代電氣下半年傳統(tǒng)軌交設(shè)備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 80.56 億元,同比增長(zhǎng) 2.6%?缸×瞬环(wěn)定的宏觀環(huán)境影響,公司能實(shí)現(xiàn)略微的增長(zhǎng)。而下半年的傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)毛利率也下探至 33.8%。

3、新興裝備業(yè)務(wù):時(shí)代電氣下半年新興裝備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 33.2 億元,同比增長(zhǎng) 85%,是公司增長(zhǎng)的最大貢獻(xiàn)項(xiàng)。其中功率半導(dǎo)體、新能源電驅(qū)動(dòng)、工業(yè)變流產(chǎn)品等都實(shí)現(xiàn)了 50% 以上的增長(zhǎng),主要來自于新能源領(lǐng)域的需求拉動(dòng)。

整體來看:時(shí)代電氣的財(cái)報(bào)基本符合預(yù)期。公司的傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)仍是最大的基本盤,下半年抗住了宏觀環(huán)境的影響,保持了增長(zhǎng)。新興裝備業(yè)務(wù),在下半年也如期的實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。

展望新的一年:①傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù):隨著經(jīng)濟(jì)生活的恢復(fù),軌交能帶動(dòng)社會(huì)需求和就業(yè),有望在新的一年中繼續(xù)維持增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。由于本身的高基數(shù),增速難以達(dá)到高增長(zhǎng);②新興裝備業(yè)務(wù):目前業(yè)務(wù)占比已經(jīng)達(dá)到近 30%,在市場(chǎng)也能取得一定的份額。2023 年有望繼續(xù)保持增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì),但是增速會(huì)有所下降。

時(shí)代電氣能在過去一年中繼續(xù)保持增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì),實(shí)屬不易。在新的一年中,軌交業(yè)務(wù)有望出現(xiàn)回暖,但新能源業(yè)務(wù)可能整體預(yù)期有所減弱。當(dāng)前,公司整體估值不足 20 倍。這對(duì)于新能源及半導(dǎo)體業(yè)務(wù)來說是偏低的,而對(duì)于不太增長(zhǎng)的傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)又是偏高。

因此對(duì)時(shí)代電氣的估值判斷,仍需將兩部分分開來看。海豚君認(rèn)為,雖然公司業(yè)績(jī)端表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌勁,但在當(dāng)前新能源預(yù)期下調(diào)的背景下,時(shí)代電氣走出獨(dú)立行情的機(jī)會(huì)并不大。

以下是詳細(xì)分析

一、整體業(yè)績(jī):業(yè)務(wù)煥新機(jī),逆勢(shì)再增長(zhǎng)

1.1 營收端

時(shí)代電氣在 2022 年實(shí)現(xiàn)營收 180 億元,同比增長(zhǎng) 19%。公司的收入增長(zhǎng)主要來自于新興裝備業(yè)務(wù)的繼續(xù)高增拉動(dòng)。整體看,在過去一年宏觀環(huán)境不穩(wěn)定的情況下,公司仍能實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)實(shí)屬不易。

分季度看,時(shí)代電氣在四季度實(shí)現(xiàn)營收 71.58 億元,同比增長(zhǎng) 8.5%。公司在四季度仍是收入高點(diǎn),主要是軌交設(shè)備有部分需要在當(dāng)年完成交付。

1.2 毛利及毛利率

時(shí)代電氣在 2022 年實(shí)現(xiàn)營收 59 億元,同比增長(zhǎng) 15.6%。公司全年毛利率略有下滑,毛利增長(zhǎng)主要是營收帶動(dòng)。

分季度看,時(shí)代電氣在四季度實(shí)現(xiàn)毛利 22.78 億元,同比增長(zhǎng) 21.6%。其中四季度毛利率為 31.8%,同比提升 3.4pct。毛利率的同比提升主要是新興裝備業(yè)務(wù)的毛利率提升所致。但我們也能看到公司整體毛利率呈現(xiàn)下降的趨勢(shì),這主要是由于毛利率較低的新興裝備業(yè)務(wù)占比不斷提升,結(jié)構(gòu)性影響了公司整體毛利率。

1.3 經(jīng)營費(fèi)用情況

時(shí)代電氣在四季度的經(jīng)營費(fèi)用 15.07 億元,同比增長(zhǎng) 7.5%。經(jīng)營費(fèi)用的增長(zhǎng)和收入增長(zhǎng)基本同步,本季度經(jīng)營費(fèi)用率 21.1%,與去年同期趨近。

1)研發(fā)費(fèi)用:這是公司經(jīng)營費(fèi)用最大的一項(xiàng)。本季度研發(fā)費(fèi)用為 6.92 億元,同比增長(zhǎng) 7.3%。研發(fā)費(fèi)用率為 9.7%,和去年接近。絕對(duì)值的增加,主要是人員的薪酬和技術(shù)服務(wù)費(fèi)增加;

2)銷售費(fèi)用:本季度銷售費(fèi)用為 4.39 億元,同比增長(zhǎng) 5.5%。銷售費(fèi)用率為 6.1%,比去年同比略有下降 0.2pct;銷售費(fèi)用額的增長(zhǎng),主要是銷售規(guī)模擴(kuò)大所致;

3)管理費(fèi)用:本季度管理費(fèi)用為 3.76 億元,同比增長(zhǎng) 10.3%。管理費(fèi)用率為 5.3%,略微提升 0.1pct。管理費(fèi)用的增加,主要是職工薪酬、折舊攤銷費(fèi)用和維保費(fèi)等帶來。

1.4 凈利潤(rùn)情況

時(shí)代電氣在 2022 年全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 25.56 億元,同比增長(zhǎng) 26.67%。凈利潤(rùn)增速快于收入,主要是本年公司盈利能力也有明顯提升。

單看四季度,公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為 9.93 億元,同比增長(zhǎng) 21.8%,維持較高的兩位數(shù)增長(zhǎng)。

二、分業(yè)務(wù)情況:大軌交壓艙,新動(dòng)能釋放

隨著新業(yè)務(wù)的增長(zhǎng),公司逐漸轉(zhuǎn)為軌交設(shè)備和新興裝備業(yè)務(wù)兩條腿走路。從 2022 年下半年的情況看,軌道交通裝備業(yè)務(wù)占比已經(jīng)下降至 7 成以下。由于軌交業(yè)務(wù)相對(duì)平穩(wěn),新興裝備業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)給公司帶來了新機(jī)會(huì)。

2.1 傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)

2022 年時(shí)代電氣的傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 126 億元,同比增長(zhǎng) 3.3%。在病毒的影響下,軌交業(yè)務(wù)仍實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng),主要是得益于軌道交通電氣設(shè)備和通信業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)。

單看下半年,傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 80.56 億元,同比增長(zhǎng) 2.6%。細(xì)分來看,①軌道交通電氣設(shè)備在下半年實(shí)現(xiàn)收入 61.33 億元,同比增長(zhǎng) 9.1%。這是軌交業(yè)務(wù)中最大的一項(xiàng),下半年重回增長(zhǎng),主要是年底前加快了軌交的交付;②軌道工程機(jī)械在下半年實(shí)現(xiàn)營收 11.68 億元,同比下滑 37%;③通信信號(hào)系統(tǒng)在下半年實(shí)現(xiàn)營收 4.71 億元,同比增長(zhǎng) 229%。

2022 年下半年公司傳統(tǒng)軌交設(shè)備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利 27.25 億元,同比增長(zhǎng) 0.8%。傳統(tǒng)軌交業(yè)務(wù)的毛利率下滑至 33.8%,其實(shí)能看出毛利率在上下半年是有不同。主要是下半年軌道交通電氣設(shè)備收入較大,而該業(yè)務(wù)的毛利率偏低,導(dǎo)致下半年的毛利率往往是偏低的。

2.2 新興裝備業(yè)務(wù)

2022 年時(shí)代電氣的新興裝備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 51.48 億元,同比翻倍,這是公司收入增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。

單看下半年,新興裝備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 33.2 億元,同比增長(zhǎng) 85%。細(xì)分來看,①功率半導(dǎo)體分立器件仍是新興裝備業(yè)務(wù)中最大的一項(xiàng),在下半年實(shí)現(xiàn)營收 10.63 億元,同比增長(zhǎng) 53.2%。功率半導(dǎo)體的增速遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)軌交設(shè)備(2.6%),這主要是由于新能源等多個(gè)下游需求的發(fā)力;②新能源汽車電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品在下半年實(shí)現(xiàn)營收 6.57 億元,同比增長(zhǎng) 112.6%,繼續(xù)保持高速增長(zhǎng);③工業(yè)變流產(chǎn)品在下半年實(shí)現(xiàn)營收 10.48 億元,同比增長(zhǎng)也高達(dá) 176.5%。

工業(yè)變流有部分用于軌交方面,也存在下半年較高的情況;④其余的海工裝備和傳感器件在下半年分別實(shí)現(xiàn)營收 2.68 億元和 2.84 億元,同比增長(zhǎng)分別為 26.4% 和 40.6%。

2022 年下半年公司新興裝備業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利 9.08 億元,同比增長(zhǎng) 149.6%。新興裝備業(yè)務(wù)毛利的增速超過收入增長(zhǎng),其中公司下半年新興裝備業(yè)務(wù)毛利率為 27.4%,同比上升 3.2pct,創(chuàng)歷史新高。

新興裝備業(yè)務(wù)的毛利率提升,主要是隨著公司新能源業(yè)務(wù)的發(fā)展,相關(guān)毛利率提升帶動(dòng)。但由于新興裝備的毛利率仍低于傳統(tǒng)軌交,因此隨著新興裝備業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng),公司整體毛利率仍會(huì)呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性向下的趨勢(shì)。

- END -

本文為海豚投研原創(chuàng)文章。

       原文標(biāo)題 : 中車時(shí)代電氣:軌交扛天險(xiǎn),老炮換新顏

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