虧損企業(yè)上市邏輯拆解 極兔、多點、君圣泰的價值玫瑰(下)
風(fēng)物長宜放眼量!
作者:于照野
編輯:之南
風(fēng)品:沈禾 惠峰
來源:首財——首條財經(jīng)研究院
張磊在《價值》中指出,投資目標(biāo)是盈利還是實現(xiàn)某種社會理想,其間平衡必須把握。
隨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、四新經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展,商業(yè)模式層層進化,很多中長期虧損的企業(yè)也能成為資本香餑餑。
不過本質(zhì)上,還是殊道同歸。虧損目的最終還是建造壁壘、贏在未來、達到盈利拐點。畢竟,投資者追求的是投資回報。尤其接受過諸多畫餅企業(yè)暴雷教育后,市場更在意企業(yè)的盈利邏輯、能力,何時產(chǎn)生真金白銀。
審視“流血”上市的IPO企業(yè),上述價值討論更加針鋒相對。
接(上)文:
據(jù)此前招股書,2019年至2021年,多點研發(fā)開支為2.27億元、4.44億元、6.14億元,占當(dāng)期總收入比85.9%、91.2%、58.8%;銷售及營銷開支為3.75億元、3.34億元、6.08億元,占當(dāng)期總收入比141.8%、68.6%、58.1%。
僅此兩項支出就超過了收入,怎能不虧?
零售電商行業(yè)專家莊帥認為,由于多點前期技術(shù)投入太大,加上商超業(yè)態(tài)這幾年的競爭激烈,增長壓力越來越大,收益下降導(dǎo)致多點無法很好實現(xiàn)其通過銷售分成的模式盈利。
業(yè)務(wù)模塊變化也值注意。起初,電子商務(wù)服務(wù)云是多點主要業(yè)務(wù),隨后零售核心服務(wù)云開始扛起大梁。
2019年,多點電子商務(wù)服務(wù)云收入占比64.53%,零售核心服務(wù)云占比僅33.8%;而到了2022年,前者占比29.81%,后者升至58.66%。
此消彼此間,意味著多點業(yè)務(wù)獨立性、特色性加強。走出舒適圈、擁抱變化值得肯定。
只是,放眼零售核心服務(wù)云賽道,可謂強敵環(huán)伺,持續(xù)分羹并不容易。除上市公司有贊、微盟、悅商集團、光云科技、美登科技外,還有正在IPO的聚水潭、聚寶贊、企邁科技等。
多點也坦承,零售云解決方案市場競爭激烈,特點是快速的市場變化及技術(shù)變革,從而催生新市場進入者及資金充足的競爭對手,以及新業(yè)務(wù)模式。
除了虧損,多點對物美集團的過重依賴也是輿論焦點。畢竟,多點是物美一手“奶”大的。
關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)最能說明問題。報告期內(nèi),多點總收益的69.8%、70.2%、76.6%及83.1%分別來自包括物美集團在內(nèi)的前五大客戶提供的服務(wù)。其中,來自物美集團的收益占比為54.5%、45.3%、44.1%及50.9%。
收益占據(jù)半壁,對母公司依賴性之重肉眼可見。招股亦坦言,多點“嚴重依賴關(guān)聯(lián)實體”。自然引發(fā)外界對企業(yè)發(fā)展獨立性、業(yè)績成色、可持續(xù)性、核心競爭力的質(zhì)疑。
2020年至2022年,多點Dmall服務(wù)的客戶企業(yè)量從73家增至435家,而2023年一季度降為380家。是否已有“危險”信號?
此外,赴港上市還要面臨一定的監(jiān)管風(fēng)險。比如個人信息保護、數(shù)據(jù)安全等。
2023年5月,證監(jiān)會發(fā)布了《境外發(fā)行上市備案補充材料要求》:
要求多點就股權(quán)激勵計劃的合規(guī)性、是否履行了外匯管理等境內(nèi)監(jiān)管程序、開發(fā)運營的App和小程序收集及儲存的用戶信息規(guī)模是否符合個人信息保護和數(shù)據(jù)安全等法律法規(guī)、公司的獨立性和關(guān)聯(lián)交易的真實性等四問題作出詳細說明。
3
5款藥物在研仍未商業(yè)化
對賭壓力大不
另外,醫(yī)藥創(chuàng)新企業(yè)也是虧損“扎堆區(qū)”。
眾所周知,創(chuàng)新藥研發(fā)長周期、重投入、不確定性較強,高風(fēng)險與高回報并存,最需資本助力。即便強如百濟神州,上市后亦依賴二級市場不斷輸血。
2023年5月30日,君圣泰向港交所遞交招股書。作為一家全球一體化生物制藥公司,其專注治療代謝及消化系統(tǒng)疾病。目前已自主開發(fā)包含5款候選產(chǎn)品的產(chǎn)品管線,涵蓋9種適應(yīng)癥。
2021-2022年,公司分別收益1382.1萬元、2058.1萬元,虧損2.17億元、2.24億元。
持續(xù)虧損背后,是仍無產(chǎn)品商業(yè)化的窘境。君圣泰透露,公司核心戰(zhàn)略是繼續(xù)對候選藥物持續(xù)投資,而營運以來公司已消耗了大量現(xiàn)金。
2021-2022年,君圣泰研發(fā)成本8401.2萬元、1.83億元,其中超九成投入在核心產(chǎn)品HTD1801中,分別為7600萬元及1.74億元。
招股書提醒:公司可能無法及時將候選藥物商業(yè)化,如果候選藥物未能表現(xiàn)出令監(jiān)管機構(gòu)滿意的安全性及療效,或在其他方面未能產(chǎn)生積極的結(jié)果,公司可能在完成候選藥物的開發(fā)和商業(yè)化方面產(chǎn)生額外的成本或出現(xiàn)延遲,甚或最終無法完成候選藥物的開發(fā)和商業(yè)化。
深入一度看,這已是降本后的結(jié)果。君圣泰近兩年研發(fā)成本中,第三方合約開支分別為5305.8萬元和1.2億元,占比63%、68%。
行業(yè)分析師郭興表示,研發(fā)外包可以一定程度上提升效率、減少投入。不過,君圣泰第三方合約開支內(nèi)容涵蓋了候選藥物的早期發(fā)現(xiàn)開支、臨床前開支、臨床開發(fā)開支,難免讓外界對公司實際研發(fā)試驗力產(chǎn)生疑慮。
據(jù)招股書披露的管線圖,君圣泰目前還沒有產(chǎn)品進入III期臨床。據(jù)智通財經(jīng),公司五款管線產(chǎn)品進度最快的也要2025年進行上市申請。據(jù)中新經(jīng)緯,君圣泰醫(yī)藥預(yù)計,2025年在中國提交HTD1801的首個新藥上市申請。
換言之,短期內(nèi)企業(yè)業(yè)績?nèi)噪y起量、虧損仍是常態(tài)。截至2022年末,君圣泰賬上資金2.73億元,較2021年末的7.65億元下降64%,負債總額超13億元,凈負債4.7億元。公司經(jīng)營活動所用現(xiàn)金流1.72億元。財務(wù)壓力肉眼可見。
由此,上市“補血”就顯得急迫。然面對研發(fā)及后續(xù)商業(yè)化的不確定性,投資者也需反復(fù)權(quán)衡,能否搏個好估值仍需時間作答。
招股書顯示,此次IPO募集資金將用于為核心產(chǎn)品HTD1801的臨床研發(fā)活動、注冊備案及獲批后研究所用等領(lǐng)域。
需指出的是,與極兔相似,君圣泰也有“對賭”壓身。
2022年9月,君圣泰與部分投資者簽訂股東協(xié)議,約定該部分投資者享有資訊權(quán)、登記權(quán)、股息權(quán)、優(yōu)先清盤權(quán)、優(yōu)先認購權(quán)、優(yōu)先購買權(quán)及共同銷售權(quán)、董事提名權(quán)、如無上市則可行使的領(lǐng)售及贖回權(quán),以及轉(zhuǎn)換權(quán)及反攤薄權(quán)等。
同時約定,遞交招股書后上述對賭協(xié)議自動暫停。但若公司上市進程未能在與各訂約方協(xié)定的相關(guān)贖回恢復(fù)日期前完成,則有關(guān)已暫停贖回權(quán)將會恢復(fù)執(zhí)行。
4
夯實內(nèi)功、建高階護城河
一次向新而行
客觀而言,企業(yè)發(fā)展從不是一場短期沖刺,而是考驗?zāi)托皂g性、持久力的馬拉松。
張磊在《價值》一書中指出,實踐告訴人們,方法和策略能夠戰(zhàn)勝市場,但對長期主義的信仰卻能贏得未來。
沒錯,做企業(yè)需要長情,做價值投資亦如此。拋開問題槽點,IPO本身是企業(yè)做大做強的一條捷徑,個中的發(fā)展活力信心需要被肯定。
聚焦極兔,穩(wěn)比快更重要。本次IPO,也可視為企業(yè)夯實內(nèi)功、修建高階護城河的關(guān)鍵一躍。
極兔預(yù)期市值超800億港元,盡管暫未公開募資金額,但招股書明確指出,此次募資將用于拓寬物流網(wǎng)絡(luò),升級基礎(chǔ)設(shè)施、強化分揀及倉儲能力及容量、開拓新市場及擴大服務(wù)范圍、研發(fā)及技術(shù)創(chuàng)新等。
可見,極兔已意識到自身短板,正在向基本功“補課”、夯實品質(zhì)體驗、全產(chǎn)鏈把控力。既要快更要穩(wěn)、既要大更要強,這無疑是一個高階護城河躍升的開始,對投資者應(yīng)是一個誘人故事。
審視多點,經(jīng)過集團數(shù)年培育、業(yè)務(wù)協(xié)同,企業(yè)自我造血力在逐漸養(yǎng)成。得益零售核心服務(wù)云的快速轉(zhuǎn)型,業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化改善了公司毛利率:從2020年的7.5%提至2022年的44.6%,2023年一季度達到46%。
同時,關(guān)聯(lián)交易也非完全壞事,只要足夠透明、合規(guī)、真實,強大業(yè)務(wù)協(xié)同潛力仍將為企業(yè)高效成長帶來想象空間。
至于君圣泰,身處方興未艾的創(chuàng)新藥賽道,投資者的容錯率容虧性理應(yīng)更高些。手握多條在研管線、且賽道前景可期,后續(xù)潛力讓其得到海普瑞、前海海創(chuàng)、越秀金蟬四期等資本認可。完成IPO前最后一輪融資后,君圣泰估值達到5.37億美元。
值得一提的是,雖然產(chǎn)品尚未上市,君圣泰卻已針對HTD1801授出權(quán)益。2020年8月,其與深圳市海普瑞藥業(yè)集團股份有限公司簽訂對外授權(quán)協(xié)議,推動含有HTD1801的創(chuàng)新藥于歐洲商業(yè)化,海普瑞須就多個開發(fā)里程碑支付里程碑付款,并在藥物專利期內(nèi)支付分級特許權(quán)使用費款項。
無需累言。上述種種表現(xiàn)看,極兔、多點、君圣泰背負各式痛點的同時,也不缺價值亮點看點、成長期許點。單從此看,此次IPO也是一次向新而行,姑且讓“子彈”再多飛一會。
在首財君看來,企業(yè)總是從小到大、從弱到強。真正的價值玫瑰,需要時間與耐心沉淀。但是虛火還是真金,肯定有一個評判標(biāo)準:
虧損不可怕,燒錢不可怕,怕的是燒不出核心競爭力、市場護城河、行業(yè)話語權(quán)。如三者兼?zhèn)洌纬畈挥、不贏在未來。
那么,極兔速遞、多點、君圣泰做到多少、還差多少呢?
風(fēng)物長宜放眼量,天助自助者。
本文為首財原創(chuàng)
原文標(biāo)題 : 虧損企業(yè)上市邏輯拆解 極兔、多點、君圣泰的價值玫瑰(下)
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