出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

今年8月，天士力“賣身”華潤(rùn)三九，公司實(shí)控人將由閆希軍家族變更為中國(guó)華潤(rùn)。

8月初公告“賣身”，月末卻交出了營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)雙雙下滑的成績(jī)單。今年上半年，天士力實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.7億元，同比下滑0.46%，歸母凈利潤(rùn)6.6億元，同比下滑6.33%。

在收購天士力之前，華潤(rùn)三九及其背后的中國(guó)華潤(rùn)多次出手購買中藥企業(yè)。截至目前，除天士力之外，中國(guó)華潤(rùn)旗下已有華潤(rùn)雙鶴、華潤(rùn)三九、昆藥集團(tuán)、江中藥業(yè)、博雅生物、東阿阿膠等多家上市公司。

天士力經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)楹坞p雙下滑？華潤(rùn)三九收購天士力后，對(duì)天士力又有怎樣的影響？

1、感冒發(fā)燒藥收入下滑拖累業(yè)績(jī)

公開信息顯示，天士力的發(fā)展史最早可以追溯到1994年。發(fā)展至今，天士力已建立起現(xiàn)代中藥、化藥和生物創(chuàng)新藥產(chǎn)品組合，涵蓋心腦血管、消化代謝、抗腫瘤、神經(jīng)科學(xué)等治療領(lǐng)域。

在品種上，天士力擁有復(fù)方丹參滴丸、養(yǎng)血清腦丸、芪參益氣滴丸等中成藥大單品。

不過，近年來天士力業(yè)績(jī)并不穩(wěn)定。公司營(yíng)收在2019年曾一度達(dá)到約190億元，隨后在2020年和2021年大幅下滑約29%、41%，雖然在2022年恢復(fù)增長(zhǎng)，但到了2023年，營(yíng)收同比增幅只有約0.4%，規(guī)模也萎縮至不到90億元。

今年8月末，天士力交出了營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)雙雙下滑的上半年成績(jī)單。

分板塊來看，2024年上半年，醫(yī)藥商業(yè)板塊營(yíng)收下滑較為明顯，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.5億元，同比下滑28%。公司醫(yī)藥工業(yè)板塊實(shí)現(xiàn)收入38.96億元，同比增長(zhǎng)4.6%。

（圖 / 天士力公告）

分治療領(lǐng)域來看，心腦血管業(yè)務(wù)的營(yíng)收依然較為穩(wěn)健，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.9億元，同比增長(zhǎng)6.6%，給公司帶來了64%的營(yíng)收。

感冒發(fā)燒業(yè)務(wù)的營(yíng)收下滑較為明顯，拖累了整體的營(yíng)收表現(xiàn)。上半年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.8億元，同比下滑37%。天士力表示，主要是藿香正氣滴丸和穿心蓮內(nèi)酯滴丸銷量下降所致。

（圖 / 天士力公告）

在營(yíng)收下滑的情況下，天士力也在縮減成本。

上半年，公司營(yíng)業(yè)成本3.7億元，同比減少4.23%。銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用也在縮減。其中，銷售費(fèi)用同比減少0.4%至14.7億元，管理費(fèi)用同比減少3.65%至1.5億元。僅有研發(fā)費(fèi)用同比上漲5.3%至3.7億元。

但是，2024年上半年，天士力持有的金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損益為-8773萬元，影響了凈利潤(rùn)的表現(xiàn)。

這其中，天士力投資的科濟(jì)藥業(yè)、天境生物股票均處于浮虧狀態(tài)，浮虧近1700萬元，僅有康美藥業(yè)浮盈1.78萬元。

（圖 / 天士力半年報(bào)）

截至2024年6月30日，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額19.72億元，同比減少38%。

不過，天士力的償債壓力并不大，資產(chǎn)負(fù)債率為27.05%。同期，公司貨幣資金高達(dá)44.6億元，短期借款8.23億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債4.97億元，貨幣資金可以覆蓋一年內(nèi)有息負(fù)債。

綜合來看，天士力的盈利能力略有下降，但財(cái)務(wù)狀況較為穩(wěn)健，公司并不缺錢。那么，天士力為何被出讓控股權(quán)？

2、轉(zhuǎn)型效果不明顯，閆氏家族選擇套現(xiàn)

8月4日，天力士公告稱，公司控股股東天士力集團(tuán)及其一致行動(dòng)人天津和悅、天津康順、天津順祺、天津善臻、天津通明、天津鴻勛將以14.85元/股的對(duì)價(jià)，向華潤(rùn)三九轉(zhuǎn)讓所持上市公司4.18億股，占公司已發(fā)行股份總數(shù)的28%，總對(duì)價(jià)62.12億元。

另外，天士力集團(tuán)向國(guó)新投資轉(zhuǎn)讓7469.75萬股，占公司總股本的5%，對(duì)價(jià)11.09億元。

此次轉(zhuǎn)讓完成，天士力集團(tuán)及其一致行動(dòng)人持股比例將由50.5%降至17.5%，公司控股股東變更為華潤(rùn)三九，實(shí)控人變?yōu)橹袊?guó)華潤(rùn)。

在將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給華潤(rùn)三九后，天士力集團(tuán)還將額外放棄5%的表決權(quán)，使表決權(quán)比例降至12.50%。

在華潤(rùn)三九入主后，天士力的董事會(huì)也將改組，其中華潤(rùn)三九提名的董事人數(shù)將不少于五名，董事長(zhǎng)也將由華潤(rùn)三九提名的人員擔(dān)任。

通過此次交易，閆希軍家族將獲益匪淺。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓之前，閆希軍、吳迺峰（閆希軍之妻）、閆凱境（閆希軍之子）以及李畇慧（閆凱境之妻）合計(jì)控制天士力大健康73.5%股權(quán)，后者又持有天士力控股67.08%股權(quán)。

按照閆希軍家族持股結(jié)構(gòu)計(jì)算，此次交易，閆希軍家族將獲得不低于36億元的股權(quán)轉(zhuǎn)讓金額。

（圖 / 天士力2023年財(cái)報(bào)）

即使實(shí)控人發(fā)生了變更，天士力集團(tuán)及其一致行動(dòng)人仍持股17.5%，是天士力的第二大股東。2024年上半年，天士力擬分紅3.88億元，閆希軍家族仍將獲得不少的分紅資金，粗略計(jì)算，超過3300萬元。

此次出售天士力控制權(quán)，閆希軍家族除獲得高額的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款以外，或許也與天士力業(yè)績(jī)平淡、轉(zhuǎn)型效果不佳有關(guān)。

回顧過往，天士力創(chuàng)始人閆希軍1953年出生于甘肅慶陽，16歲參軍。1972年，他被保送到陜西醫(yī)專學(xué)習(xí)，攻讀藥學(xué)專業(yè)。

1989年，閆希軍和妻子吳迺峰被調(diào)往位于天津的解放軍第254醫(yī)院工作，擔(dān)任藥劑科主任，負(fù)責(zé)全院的醫(yī)療設(shè)備、藥品的采購以及藥品的供應(yīng)與管理。

在此期間，為了解決藥劑科發(fā)展所需的資金問題，他成功研制復(fù)方丹參滴丸。1994年，天士力前身天使力聯(lián)合制藥公司誕生，復(fù)方丹參滴丸獲批國(guó)家新藥證書。2002年，天士力在上交所上市。

2014年，閆希軍辭去天士力董事長(zhǎng)職務(wù)，由其子閆凱境接班。不過，閆希軍雖然退居二線，但仍是掌權(quán)人。

閆希軍吳迺峰夫婦、兒子閆凱境及兒媳李畇慧構(gòu)成的閆希軍家族，通過天士力健康產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)，掌握著國(guó)臺(tái)酒業(yè)、天士力、天士力生物、帝泊洱生物茶等公司。2024年，閆希軍以130億元的財(cái)富位列《2024年胡潤(rùn)全球富豪榜》第1949位。

閆凱境接班以來，自2020年開始，對(duì)公司一些非醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)進(jìn)行處置。當(dāng)年，旗下醫(yī)藥流通企業(yè)天士力營(yíng)銷轉(zhuǎn)讓給了重慶醫(yī)藥。去年9月，公司擬將旗下天士力連鎖藥房90%股權(quán)、濟(jì)南平嘉大藥房60%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給漱玉平民，后來終止交易。

此外，公司還進(jìn)一步聚焦投資與創(chuàng)新領(lǐng)域，尤其偏愛高風(fēng)險(xiǎn)的股權(quán)投資。但公司投資方面的情況并不樂觀。

2022年，因交易性金融資產(chǎn)股票類投資意外虧損，公司凈虧損2.6億元。2023年，天士力處置了天境生物、科濟(jì)藥業(yè)超30%股權(quán)后，公司迅速扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.7億元，歸母凈利潤(rùn)10.7億元。

期間，閆凱境試圖通過資本運(yùn)作和對(duì)外投資，將天士力從一家傳統(tǒng)中醫(yī)藥企業(yè)向生物藥和創(chuàng)新藥企業(yè)轉(zhuǎn)型。但從目前來看，天士力的主要營(yíng)收仍然來自于中藥產(chǎn)品。2024年上半年，中藥營(yíng)收31.21億元，占比71.4%。

拿生物藥來說，天士力的子公司天士力生物成立至今，僅有一款心腦血管溶栓藥普佑克上市，天士力還曾試圖分拆天士力生物獨(dú)立上市，但以失敗告終。2024年上半年，天士力生物藥產(chǎn)品營(yíng)收1.07億元，占比僅為2.44%。

業(yè)績(jī)平淡、轉(zhuǎn)型效果不佳的情況下，將天士力轉(zhuǎn)手國(guó)資變現(xiàn)或許是比較好的選擇。

近年來，不乏央企資本和地方國(guó)資入主傳統(tǒng)中藥民營(yíng)企業(yè)的例子，如昆藥集團(tuán)投身華潤(rùn)三九，國(guó)藥入主太極集團(tuán)，廣藥集團(tuán)入主重組康美藥業(yè)，廣譽(yù)遠(yuǎn)、康恩貝等民營(yíng)企業(yè)也都被收歸國(guó)有。

華潤(rùn)三九之所以選擇高價(jià)將天士力收入麾下，也與它對(duì)中藥市場(chǎng)的戰(zhàn)略布局有關(guān)。華潤(rùn)三九通過此次收購，旨在增強(qiáng)其在中藥創(chuàng)新藥及心腦血管中藥領(lǐng)域的實(shí)力。

更重要的是，天士力的核心品種復(fù)方丹參滴丸，多年來在市場(chǎng)占有率和產(chǎn)銷方面位居行業(yè)前列。除此之外，天士力的優(yōu)勢(shì)在中藥處方藥領(lǐng)域，與華潤(rùn)三九在OTC（非處方藥）領(lǐng)域的品牌、渠道優(yōu)勢(shì)，可形成協(xié)同效應(yīng)。

3、研發(fā)投入大，或與華潤(rùn)三九形成業(yè)務(wù)協(xié)同

近年來，天士力以主打產(chǎn)品復(fù)方丹參滴丸為核心，構(gòu)建了以心腦血管用藥為主的現(xiàn)代中藥大藥體系，加上眾多的在研項(xiàng)目，使得天士力研發(fā)投入不菲。

2024年上半年，天士力研發(fā)投入4.7億元，高于華潤(rùn)三九的研發(fā)投入3.92億元，在中藥企業(yè)中位居前列。

作為國(guó)內(nèi)治療冠心病、心絞痛的臨床一線基本用藥，復(fù)方丹參滴丸是天士力公司的“當(dāng)家花旦”。2022年新增加糖尿病視網(wǎng)膜病變新適應(yīng)癥，更是給復(fù)方丹參滴丸的發(fā)展增加了更多想象空間。

2024年上半年，天士力中藥板塊收入31.21億元，較去年同期增長(zhǎng)3.5%，貢獻(xiàn)了七成多的營(yíng)收，中藥業(yè)務(wù)板塊最具代表性的產(chǎn)品，正是復(fù)方丹參滴丸。

但該藥品在美國(guó)的上市之路并不順利。早在1998年，天士力就開始計(jì)劃將復(fù)方丹參滴丸在美國(guó)上市。但截至目前，復(fù)方丹參滴丸仍未成功“出海”。

2023年財(cái)報(bào)中，復(fù)方丹參滴丸慢性穩(wěn)定型心絞痛適應(yīng)癥還處于美國(guó)美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）臨床Ⅲ期階段，急性高原綜合癥國(guó)際化項(xiàng)目同樣處于臨床Ⅲ期，上市時(shí)間還未確定。

（圖 / 2023年財(cái)報(bào)）

除復(fù)方丹參滴丸國(guó)際化在研項(xiàng)目外，天士力其他在研項(xiàng)目也較多。根據(jù)2024年半年報(bào)，天士力已擁有涵蓋101款在研產(chǎn)品的研發(fā)管線，包含40款1類創(chuàng)新藥，主要圍繞心腦血管、消化代謝、抗腫瘤三大治療領(lǐng)域。

對(duì)比華潤(rùn)三九來看，2023年，華潤(rùn)三九在研項(xiàng)目共計(jì)112項(xiàng)，主要圍繞抗腫瘤、骨科、皮膚、呼吸、抗感染等治療領(lǐng)域。

后續(xù)，在創(chuàng)新研發(fā)方面，天士力將會(huì)與華潤(rùn)三九形成協(xié)同效應(yīng)�；�于天士力的創(chuàng)新實(shí)力，華潤(rùn)三九有機(jī)會(huì)加快補(bǔ)充創(chuàng)新中藥管線，提高創(chuàng)新藥研發(fā)能力。

目前，華潤(rùn)醫(yī)藥板塊布局的上市公司數(shù)量達(dá)到10家，其中中藥上市公司5家，分別為華潤(rùn)三九、東阿阿膠、江中藥業(yè)、昆藥集團(tuán)、天士力。隨著天士力的加入，將會(huì)給華潤(rùn)醫(yī)藥板塊帶來不少的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)和想象空間。

華潤(rùn)三九入主后，能否帶領(lǐng)天士力業(yè)績(jī)創(chuàng)新高，未來天士力又將如何發(fā)展？「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」將長(zhǎng)期關(guān)注。

*文中題圖來自：天士力醫(yī)藥官網(wǎng)。

       原文標(biāo)題 : 賣身華潤(rùn)，業(yè)績(jī)雙降，中藥龍頭天士力轉(zhuǎn)型不成被套現(xiàn)