通用電氣衰退往事:失去的20年里,它做錯了什么?
巴菲特在2020的年會上說,挑對了行業(yè)不一定就意味著挑對了股票 ——新能源行業(yè)確實(shí)是未來,但新能源行業(yè)的公司,可絕對不是每個都能提供超額回報(bào)的。
至于背后的原因,因?yàn)楹捅疚闹髦疾]有太大的關(guān)系,所以簡單提兩句:
左圖為一個燃?xì)廨啓C(jī),右邊為風(fēng)機(jī)。燃?xì)廨啓C(jī)分三部分組成:上游是一個氣體壓縮機(jī)(Gas Compressor),中游是一個燃燒室(Combustor),下游是一個渦輪(turbine),和空氣壓縮機(jī)是在同一個水平線上的。因?yàn)橛质歉邏,又是高溫,所以到了一定壽命之后就得時不時檢修;風(fēng)機(jī)呢,主要是大風(fēng)吹來把機(jī)械能轉(zhuǎn)換成動能,雖然海上風(fēng)機(jī)可能要面臨較為惡劣的氣候環(huán)境,但總體經(jīng)營環(huán)境比起燃?xì)廨啓C(jī)還是要好很多的,所以其所需服務(wù)非常少。這對新能源的降本是好事,但對風(fēng)機(jī)制造商就是噩耗了。
數(shù)據(jù)來源:GE 2020年年報(bào)
注意,這部分的利潤率在正常情況下是很高的,可以達(dá)到20%左右。即便是疫情年,還是賺錢了,利潤率為5.6%。2020年盡管商業(yè)發(fā)動機(jī)的訂單數(shù)量減少72%,銷量減少48%,但軍用發(fā)動機(jī)的訂單數(shù)同比增加了27.7%,雖然銷量下滑了4.8%。
這部分的服務(wù)營收占總體營收比例為61.07%。
這個行業(yè)為什么如此賺錢呢?原因有兩個——市場結(jié)構(gòu)和商業(yè)模式。
從市場結(jié)構(gòu)看,寬體機(jī)發(fā)動機(jī)全球只有兩個巨頭—GE和勞斯萊斯(Rolls-Royce);窄體機(jī)呢,也只有兩個巨頭,分別是GE和普拉惠特尼(Pratt & Whitney,是Raytheon的子公司)。GE和法國賽峰集團(tuán)(Safran)的合資企業(yè)CFM生產(chǎn)的CFM56發(fā)動機(jī)是全球銷量最好的發(fā)動機(jī),同時新品LEAP在客戶中間也有口碑。
有人會說,那你說的客戶,其實(shí)也有雙巨頭趨勢啊,就是波音和Airbus兩家,而且GE生產(chǎn)的發(fā)動機(jī)主要是賣給波音,你甚至可以說這是一個類似單買家的市場(Monopsony)吧?
而且一臺發(fā)動機(jī)的成本很高,普遍在1200-3500萬美金之間,而新飛機(jī)的成本,波音737-700才8200萬美金,737-800才9800萬,只有波音787 Dreamliner可能價格特別高一點(diǎn),要2.3億美金,不管怎么說,發(fā)動機(jī)占飛機(jī)價格比例都快1/3了。
為什么買家不壓價?這里就和監(jiān)管與航空業(yè)特性有關(guān)了。由于聯(lián)邦飛行局(FAA)有嚴(yán)格的要求,因此客戶的供應(yīng)商轉(zhuǎn)換成本很高,而且供應(yīng)商只有兩家大的;那如果換一個“野雞“供應(yīng)商,由于飛行事故對一個公司的名聲和價值影響太大(看看波音就明白),因此飛機(jī)制造商一般價格敏感性不高,他們更愿意找一個非?孔V的,產(chǎn)品質(zhì)量很高的供應(yīng)商形成長期戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系,保證飛機(jī)的安全性和公司的口碑,因此對于飛機(jī)零部件制造商而言,行業(yè)格局與市場結(jié)構(gòu)是很好的。
從商業(yè)模式角度看,發(fā)動機(jī)完全屬于我們前面提到的剃刀-刀片模型。目前GE和CFM的商用發(fā)動機(jī)裝機(jī)量達(dá)到37,000臺,軍用發(fā)動機(jī)裝機(jī)量達(dá)到接近3000臺。GE通常在賣發(fā)動機(jī)的時候,會給產(chǎn)品打個7-8折,然后通過售后服務(wù)和維護(hù)收回成本。
一般而言,一個發(fā)動機(jī)的壽命是25年,而GE能在產(chǎn)品銷售打折的情況下,7年回本,后面的就都是利潤了。由于GE發(fā)動機(jī)技術(shù)含量很高,因此很難找到其他的第三方進(jìn)行修理和維護(hù),因此客戶黏性很強(qiáng)。GE也在不斷創(chuàng)新,推廣鐘點(diǎn)服務(wù)合約(Rate-per-flight hour service arrangement),在這種合約下,飛機(jī)能夠飛行得時間越長,GE就賺得越多,同時GE承擔(dān)如果需要維修的風(fēng)險(xiǎn)與成本,以此保證激勵一致性。
所以,航空航天板塊,是通用電氣的皇冠寶石之一。
GE的四類主要服務(wù),包括Flight Hour,Overhaul,Material,和Transitions
數(shù)據(jù)來源:GE 2020年年報(bào)
醫(yī)療健康板塊是GE的第二塊皇冠寶石。這個板塊主要研究制造和銷售創(chuàng)新型顯像劑以便醫(yī)生進(jìn)行體內(nèi)診斷。
該板塊2020年受疫情影響很小,此前三年利潤率一直保持在17-18%左右。服務(wù)類營收占總體應(yīng)收的大概44.5%。
醫(yī)療板塊2/3的營收來自于醫(yī)學(xué)成像(Medical Imaging)。醫(yī)學(xué)成像包括核磁共振,X-射線,計(jì)算機(jī)斷層成像(CT/Computed Tomography Scan),超聲波,和乳腺攝影機(jī)(Mammography Machines)。
這個行業(yè)自從80年代開始整合(比如GE在80年代收購了X-射線儀器制造商Picker),目前GE和西門子基本是最大的兩個頭部玩家。這種整合的行業(yè)結(jié)構(gòu)保證了大的醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)更青睞于找GE和西門子,因?yàn)閮x器品種全,采購成本低(一次性就能把上面的儀器都買了),儀器質(zhì)量好,可靠程度高,甚至很多相關(guān)的醫(yī)生做見習(xí)都對某類儀器是否被醫(yī)院使用有一定的青睞和需求,而且由于這些儀器對于診療至關(guān)重要,所以很大程度上一旦形成了固定的關(guān)系,醫(yī)院連鎖也不太愿意去更換供應(yīng)商。
同時,由于這個行業(yè)是一個通縮行業(yè)(每年產(chǎn)品價格下滑1%左右),所以規(guī)模效應(yīng)下的銷售渠道優(yōu)勢就至關(guān)重要。在行業(yè)整合過程中,GE和西門子無疑是贏家。
數(shù)據(jù)來源:GE 2020年年報(bào)
GE資本是賠錢最為嚴(yán)重的,利潤率公司可能都不好意思算了。2018,2019,和2020年利潤率分別為-9.89%,-10.82%,-43.3%。去年業(yè)績嚴(yán)重下滑和GECAS(航空租賃)板塊由盈轉(zhuǎn)虧有關(guān)。GE資本的長期護(hù)理保險(xiǎn)是一個神坑,這個我們在后面再說。
數(shù)據(jù)來源:GE 2020年年報(bào)
這幾年GE一直在大力減少負(fù)債,GE資本2020年年底同比借貸減少70億美金,GE工業(yè)同比減少70億美金。
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