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美年健康財(cái)報(bào)之史上最全解析(三):短期流動(dòng)性和長期償債能力受壓,必須進(jìn)行股權(quán)融資!

在上一部分,我們分析了美年大健康經(jīng)營資產(chǎn)收益率大幅下跌的原因主要是由于長期經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大幅下滑造成的,從具體層面來說:一是由于收購的資產(chǎn)并沒有達(dá)到預(yù)期的業(yè)績,二是過去十二個(gè)月原有體檢分支機(jī)構(gòu)收入大幅下降,內(nèi)生性增長遭遇挑戰(zhàn)。

美年大健康的管理層盡管在營運(yùn)資本上下了功夫,比如,延遲給供應(yīng)商支付等手段,但由于長期經(jīng)營資產(chǎn)占經(jīng)營資產(chǎn)總額的87%,而原材料和試劑耗材所占總成本基數(shù)過低,管理層在短期內(nèi)也無法扭轉(zhuǎn)這個(gè)局面。

在這一部分,我們來分析一下美年大健康的財(cái)務(wù)層面,看看公司是否存在重大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般來說,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析會(huì)集中在兩個(gè)方面:短期流動(dòng)性分析以及長期償付能力分析。

注意:Dr.2在上一個(gè)部分的分析中犯了一個(gè)錯(cuò)誤, 那就是將可供出售金融資產(chǎn)/其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)放進(jìn)金融資產(chǎn)里面,我們一般認(rèn)為可供出售金融資產(chǎn)(available-for-sale securities) 是指交易性金融資產(chǎn)和持有至到期投資以外的其他的債權(quán)證券和權(quán)益證券。

如果企業(yè)打算在一年內(nèi)賣出可供出售金融資產(chǎn),那么就應(yīng)該將這些可供出售金融資產(chǎn)歸為短期投資;如果企業(yè)不打算在一年內(nèi)賣出可供出售金融資產(chǎn),那么就應(yīng)該將它們歸為長期投資。

美年大健康的可供出售金融資產(chǎn)裝的都是美年參股的企業(yè),根本不可能出售,也沒有對手盤,除了賣給自己別無他法, 將其歸入金融資產(chǎn)實(shí)為不妥。美年大健康又不愿意將該資產(chǎn)放在長期股權(quán)投資這個(gè)科目里,無論如何,美年大健康的可出售金融資產(chǎn)/其他非流動(dòng)金融資產(chǎn)應(yīng)歸入經(jīng)營資產(chǎn)比較合理。如果這樣分的話,美年大健康的經(jīng)營資產(chǎn)收益率則進(jìn)一步下降。因此請看表23,截止于2019年6月30日, 美年大健康息前稅后經(jīng)營資產(chǎn)收益率大約為7%。

而綜合來看Dr.2認(rèn)為,美年應(yīng)該把其參股的分支體檢機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)歸為長期股權(quán)投資才對,當(dāng)然美年有自己的考慮,是不是歸為可出售金融資產(chǎn)后(雖然不可能有人買),但這樣報(bào)表可以顯示資產(chǎn)負(fù)債率較低呢?

表23

在這一部分,我們來分析一下美年大健康的財(cái)務(wù)層面,看看公司是否存在重大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般來說, 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析會(huì)集中在兩個(gè)方面:短期流動(dòng)性分析以及長期償付能力分析。

在短期流動(dòng)性分析方面, 我們分別使用兩個(gè)指標(biāo):流動(dòng)比率以及速動(dòng)比率。請看表24,我們發(fā)現(xiàn)截止于2019年6月30號(hào), 美年大健康的流動(dòng)比率為0.85。

表24

請看表25,美年大健康的速動(dòng)比率為76%。

表25

從過去三年的走勢來看,美年大健康無論在流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都是下降的,盡管截止于2019年6月30日的速動(dòng)比率較去年同期稍微提升。我們還是可以得出美年大健康資金的流動(dòng)性在迅速減弱,甚至還有短期償債問題。這是個(gè)不好的跡象。

我們發(fā)現(xiàn)美年大健康有16億的長期借款,我們相信這是由于業(yè)務(wù)擴(kuò)張所需要的長期資金,但是,我們也發(fā)現(xiàn)其短期借款,應(yīng)付利息以及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債高達(dá)38.3億。美年大健康的財(cái)報(bào)則沒有解釋這些短期借款的用途。如果這些短期借款去支持其長期的資金需求的話,則有短債長投的嫌疑。如果真是這樣,假設(shè)資金鏈一旦中斷,企業(yè)則可能陷入財(cái)務(wù)困境。

我們再來看一下美年大健康的長期償付能力。請看表26,截止于2019年6月30號(hào), 美年大健康的產(chǎn)權(quán)比率為1.04。一般來說,企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)權(quán)比率為0.5左右,可想而知,美年大健康借款經(jīng)營的程度之高。我們發(fā)現(xiàn)美年大健康有高達(dá)74億的有息債務(wù),其中短期借款以及一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債就高達(dá)37億,公司的財(cái)報(bào)也沒有詳細(xì)解釋所有債務(wù)的用途。

Dr.2并不反對舉債,我們假設(shè)當(dāng)前的息前稅后資產(chǎn)收益率是大于稅后債務(wù)成本,盡管美年大健康沒有披露其短期債務(wù)成本。但是,從目前的趨勢來看,美年大健康的息前稅后資產(chǎn)收益率可能繼續(xù)下滑。一旦低于債務(wù)成本,過高的舉債,股東就會(huì)本來屬于自己的回報(bào)去履行公司對債務(wù)的義務(wù),這時(shí),舉債越高,股東的損失也就越大。需要特別留意。

表26

請看表27,截止于2019年6月30號(hào),美年大健康的凈資產(chǎn)收益率為11%,低于去年同期的12%,以及2017年同期的15%。這主要是因?yàn)橘Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大幅下降所致。權(quán)益乘數(shù)的上升意味著美年大健康財(cái)務(wù)杠桿的增加。但是大幅舉債并沒有對股東的收益率產(chǎn)生的杠桿作用。這或許說明美年大健康的息前稅后資產(chǎn)收益率(8%) 可能已經(jīng)不能覆蓋其稅后債務(wù)成本。如果長期這樣下去,股東的利益一定會(huì)受到重創(chuàng)。

表27

但是結(jié)合第一篇文章,我們知道美年在海外發(fā)行債券票面利率7.75%,這在美元債里面屬于相當(dāng)高的利息,而兩家機(jī)構(gòu)給公司的評級都是B系列,并非AAA,說明對美年的償債能力評估一般,因此利息也比較高,那么其在國內(nèi)融資的實(shí)際利率,估計(jì)也很難低過6%,也就是說70多億的有息負(fù)債,假定綜合借債成本為6%,但是請看表23,美年息前稅后(也就是償付利息與交稅之前)的利潤率僅為8-10%。

你可以解釋最近一年,由于假醫(yī)生門和數(shù)個(gè)體檢分支機(jī)構(gòu)被曝光不良事件而導(dǎo)致的收入下降,但是其(LTM)2017年6月與2018年6月的息前稅后利潤率也僅為10%與11%,因此美年目前整體資產(chǎn)的回報(bào)率都不是太高,越到后面收購的資產(chǎn)越差,但是杠桿率不斷上升,絕對有息負(fù)債比率上升飛快。

去年年報(bào)財(cái)務(wù)費(fèi)用2.46億,不過賬面二十億左右的現(xiàn)金會(huì)有一定收益做對沖,因此支付債務(wù)利息應(yīng)該超過三億。2019年中報(bào)財(cái)務(wù)費(fèi)用1.88億,結(jié)合新發(fā)的美元債,做為整體,美年2019年支付的利息應(yīng)該超過4億。

美年賬面現(xiàn)金20億,但是一年期到期短期負(fù)債37億,不算長期負(fù)債后面的償還,而且美年還給其不少?zèng)]有并表的參股體檢機(jī)構(gòu)的借款進(jìn)行了擔(dān)保,這是一筆隱性負(fù)債,如果一些機(jī)構(gòu)業(yè)績嚴(yán)重低于預(yù)期,就需要母公司來注資還債。其多年設(shè)立的不少投資基金其主要出資人是自己,也就是說很多項(xiàng)目是,自己給自己天使投資,然后再自己給自己融資,最后自己再溢價(jià)收購自己,如果按照目前這種收購模式運(yùn)轉(zhuǎn),收益率如此低,幾乎只能勉強(qiáng)覆蓋借債成本的實(shí)際情況下,短期償債能力嚴(yán)重受限,必須不斷借新還舊。

因此如果不立即進(jìn)行較大體量的長期債券融資(或者確保每年都能借到比之前更大體量的短期債)或者增發(fā)配股等股權(quán)融資,公司將已經(jīng)面臨較大的流動(dòng)性問題,而隨著凈資產(chǎn)收益率的近幾年來的階梯式下降,如果債權(quán)融資為高息負(fù)債,則整個(gè)公司創(chuàng)造的價(jià)值將大幅下降。

請注意,公司的凈資產(chǎn)收益率近三年是逐年下降的,而不能僅用去年的突發(fā)事件來解釋的,說明近兩年收購的資產(chǎn),收益率相對來說都拉低了整體收益率,如果有人能確定老店還在增長的話(美年從來沒有披露老門店與新收購門店的收入對比和平均值,只能估算),那么更說明如此了!

因此再發(fā)債券面臨更大的有息償債壓力,如果未來不能持續(xù)借到同體量錢,容易出大問題,因此不用償還的股權(quán)融資才是唯一可行的方案,能較大程度去緩解未來的流動(dòng)性壓力,否則風(fēng)險(xiǎn)巨大!這就需要每一年的財(cái)務(wù)報(bào)表都必須盈利,同時(shí)還要適當(dāng)分紅,符合再融資條件,一切都有條不紊,顯示了該公司的高超財(cái)技!

關(guān)于財(cái)務(wù)報(bào)表的分析告一段落了,我們下一章將會(huì)討論財(cái)務(wù)報(bào)表之外的一些問題,比如美年與愛康的綜合比較,美年集團(tuán)授權(quán)上市公司與非上市公司使用其品牌使用費(fèi)的問題,關(guān)聯(lián)交易與投資的問題,敬請期待!

聲明: 本文由入駐維科號(hào)的作者撰寫,觀點(diǎn)僅代表作者本人,不代表OFweek立場。如有侵權(quán)或其他問題,請聯(lián)系舉報(bào)。

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