聲明：本文基于公開資料撰寫，僅作為信息交流，不構成任何投資建議。

2020年這場疫情，重創(chuàng)實體空間為依托的服務業(yè)。一些品牌甚至賽道將再也不見；而另一些剛需賽道的品牌——主要是行業(yè)龍頭，將在不可抗力式被動出清的黃金坑里浴火重生。這可能是近年來最需被重視的困境反轉投資主題。

比如出行——以滴滴為例，5月中旬訂單量即回升至疫情前的60％；比如傳媒——以分眾傳媒為例，第三季度32．4億元營收反超去年同期水平；再比如醫(yī)美服務——新氧MAU（月活躍用戶）上升154％，最悲觀預期已經(jīng)兌現(xiàn)。

網(wǎng)約車和傳媒我們此前已經(jīng)覆蓋。而對于醫(yī)美服務業(yè)，通過我們的研究，它的預期差可能是最大的：2021年，很有可能將是這一領域浴火重生的時刻。經(jīng)過進一步研判，這一賽道有望真正進入高景氣度的“長態(tài)”時刻。

01

破曉時刻

最近讀過杰弗瑞·瓊斯的《美麗戰(zhàn)爭》，人們對美的追求挺有意思：

19世紀追求美麗的手段是“清潔衛(wèi)生”，比如洗頭的人更美～化學家施華蔻靠champo（香波）發(fā)家致富。

20世紀追求美麗的手段是“護膚”，在此之前35歲以上的女性在人們眼里魅力盡失，她們通過護膚＋美容院對抗衰老，這個途徑的創(chuàng)業(yè)是那個時代的象征。

而到了21世紀，追求美麗的手段是“重塑”，因為護膚、遮瑕和按摩等手段有效，但效果不明顯。醫(yī)美通過小氣泡、水光針、熱瑪吉、隆額頭等海量的技術手段，重塑影響人類身體部位的美觀，重塑先天稟賦不佳人群的自信。

美是剛需，每一個時代追求美的形式都不同，醫(yī)美是現(xiàn)今景氣度非常高的賽道。

從國際視角看，中國醫(yī)美行業(yè)還有誕生真龍的空間與時間窗口，對比各國醫(yī)美行業(yè)的滲透率：

Frost ＆ Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2018年我國千人醫(yī)美次數(shù)14．8次，約日本的 1／2，韓國的1／6。同時，中國醫(yī)美市場正在從高線向低線城市滲透，預計未來5年內二線城市消費用戶占比有望超過新一線城市。

圖2：醫(yī)美行業(yè)的滲透率和下沉趨勢，來源：華安證券

前景是光明的，據(jù)多家機構測算，醫(yī)美行業(yè)未來五年至少保持20％以上的增速。但同時，道路亦是曲折的。

在今天看來再正常不過的染發(fā)，100多年前可不是這樣的。道德上，人們通常認為染發(fā)是一種弄不合時宜的行為。更重要的是，當時市面上很多染發(fā)產(chǎn)品都會對人體造成傷害。染發(fā)都這樣，就更別說如今的醫(yī)美行業(yè)了。

國內醫(yī)美市場亂象叢生，嚴重破壞這個行業(yè)的形象。據(jù)悉，2019年黑醫(yī)美致殘致死大約10萬人，平均每年有2萬起醫(yī)美導致毀容的投訴記錄。“黑醫(yī)美”盛行。原因有三點：

1）供需不平衡，國內醫(yī)美市場起步較晚，藥品器械及服務機構的供給無法滿足國內龐大人口支撐的醫(yī)美需求。

2）醫(yī)生資源短缺，國內本科教育未開設美容醫(yī)學學科，缺乏成熟的醫(yī)美醫(yī)生培養(yǎng)體系，艾瑞數(shù)據(jù)表示行業(yè)合法醫(yī)生僅27．7％，非法醫(yī)美機構中90％醫(yī)生設備都是假貨。

3）逐利驅動，以上兩點導致這個行業(yè)營銷驅動且定價高昂（收費平均比美國高2－3倍），黑醫(yī)美在某搜索競價平臺十分猖獗。

圖3：黑醫(yī)美猖獗，來源：艾瑞咨詢、中整協(xié)、華安證券

但進入2020年，幾大因素的疊加，我們看到醫(yī)美行業(yè)正迎來破曉時刻：

◆今年新冠不可抗力導致醫(yī)美行業(yè)增速放緩，但也使資金實力不足、運營效率低下的黑醫(yī)美舉步維艱，客觀促成行業(yè)出清，份額向合規(guī)診所及中型大型醫(yī)美機構集中。

◇華熙生物、愛美克與昊海生科等產(chǎn)品端公司構筑成頭部集群，高性價比的中高端醫(yī)美爆款產(chǎn)品集中放量，使醫(yī)美服務業(yè)在中國首度真正意義上覆蓋消費者需求痛點，原有行業(yè)天花板因此被捅破。

◆同時，隨著RCEP協(xié)議簽署，打開了一個準10億級人口規(guī)模的市場，市場擴容板上釘釘。尤其韓國醫(yī)美機構的進場預期，將進一步提升優(yōu)質醫(yī)美機構供給，并極大促進行業(yè)優(yōu)化。醫(yī)美機構競爭將從價格進入品牌競爭時代。

更不可忽視的因素在于，線上醫(yī)美平臺對于整個行業(yè)的改造與賦能。

02

敵人是誰？

醫(yī)美服務高景氣度的“長態(tài)”即將開啟，但不意味龍頭自然勝出。以新氧為例，透視及追蹤其邏輯，核心在于如何應對競爭，以及能否在競爭中做大自己的比較優(yōu)勢。

比如當前有聲音看空新氧，認為美團這種“無限游戲”玩家太強勢，跨邊界高頻帶中低頻的降維打擊之下，醫(yī)美服務垂直玩家只能繳械投降。

根據(jù)我們對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的長期觀察，不認可以上略顯粗糙的觀點。在我們看來，綜合平臺的邊界絕對是存在的——

強如字節(jié)跳動，“流量＋數(shù)據(jù)＋AI＋超強商業(yè)化”的核心能力，在教育和醫(yī)療領域也連連吃癟，你知道為什么嗎？因為做教育業(yè)務鏈條復雜，流量和算法解決不了所有的問題：

平臺好不容易找到精準的流量之后，還要看團隊的關單（繳費購買課程）能力，預約環(huán)節(jié)有沒有做到位，試課知識有沒有與客戶傳達準確，配套是否齊全等等，它們都會影響轉化率。字節(jié)跳動2018年初至今投資孵化十幾個教育品牌，至今未見成效。在醫(yī)療領域的嘗試，“小荷醫(yī)生APP”在安卓平臺中下載量也就幾十萬。

同樣的，美團想要在醫(yī)美領域隨隨便便成功也很難，根本就不是“地推銷售上門＋入門級醫(yī)美項目＋業(yè)務協(xié)同”就能搞定的，因為醫(yī)美的復雜度比之教育等領域更高。

本質而言，醫(yī)美是一門“信任經(jīng)濟”，用戶決策是分層的。

美團做超低價的入門級醫(yī)美項目沒問題，像今年輕醫(yī)美市場中增長最快的小氣泡、無針水光等項目，客單價低至200元甚至100元以內，無創(chuàng)無風險且無需醫(yī)生操作，這是美團的菜，但這種項目價值很低，用戶向高客單價的部分輕醫(yī)美以及手術類項目轉化率很低。

對于非手術類的高客單價光電類項目，比如抗衰的熱瑪吉和超聲刀項目，塑形的酷塑項目，祛斑的皮秒項目，客單價普遍在5千－1萬以上，價格高，治療有創(chuàng)傷性和風險，用戶的決策路徑接近手術類醫(yī)美項目。

另外，注射塑性項目，比如玻尿酸注射隆鼻、豐額頭、臥蠶、墊下巴等項目，以及埋線提升等項目，對醫(yī)生技術要求很高，且具備一定風險性，用戶決策路徑也與手術類項目比較接近。

圖5：手術與非手術醫(yī)美項目，來源：國海證券

而這也正是新氧這類垂直產(chǎn)業(yè)深度玩家的特殊之處（即非對稱競爭優(yōu)勢）所在：它針對醫(yī)美行業(yè)的“信任經(jīng)濟”，打造了一套解決方案：

1）美麗日記

由于消費者安全意識高，基于信任經(jīng)濟的醫(yī)美產(chǎn)業(yè)，并不適宜通過無差別的傳統(tǒng)營銷方式推廣，MGM（Member et member老帶新）有著最為顯著的轉化效果。

新氧社區(qū)沉淀的350萬篇真實（平臺已整頓過虛假日記及黑產(chǎn)）美麗日記——KOL和普通消費者分享醫(yī)美治療效果和經(jīng)驗的帖子——是老帶新的線上化，且比線下的老帶新更具規(guī)模效應和網(wǎng)絡效應。

據(jù)華安證券調研，目前約80％的醫(yī)美機構逐步減少對搜索引擎的投入，其中30％的機構表示醫(yī)美APP正在成為主要獲客渠道。號稱“國貨之光”的彩妝品牌完美日記，就是崛起于生活類筆記模式的小紅書，新氧醫(yī)美類筆記模式的壁壘我覺得還是被低估了。

圖6：美麗日記，來源：新氧APP

2）視頻面診

新氧在2020年春節(jié)前，推出視頻面診，讓用戶與醫(yī)生、咨詢師面對面的高效溝通，獲得專業(yè)正確的醫(yī)美知識。有兩種模式：1用戶和醫(yī)生／咨詢師一對一的模式（十分鐘收入30－500元不等）；2醫(yī)生／咨詢師直播的模式。

雖然其他平臺也祭起跟隨策略，但新氧的視頻面診仍保持領先，原因在于：1新發(fā)優(yōu)勢；2視頻面診入口更明顯；3充足的醫(yī)生端供給保證接通率；4有效的工具維系面診后的互動。

圖7：各平臺視頻面診比較，來源：中金公司

3）綠寶石榜單

醫(yī)美行業(yè)非法從業(yè)者10萬人以上，合格醫(yī)師僅28％。為此新氧發(fā)起綠寶石醫(yī)生榜單，通過“米其林模式”把真正的好醫(yī)生推到臺前。11月初，新氧公布了第二次綠寶石醫(yī)生榜單，總共100名正高／副高職稱的高年資、行業(yè)經(jīng)驗豐富的優(yōu)質醫(yī)生。相關內容請自行搜索《成為綠寶石醫(yī)生榜單醫(yī)生有多難？》。

參選醫(yī)生章建林教授四級手術項目拍攝過程。  

4）美次卡

通過將主流輕醫(yī)美項目標準化，嚴選機構，詳細列出材料品牌、治療儀器、醫(yī)生資質等，有效保證用戶權益和體驗。

以上著眼于用戶、醫(yī)生及機構的解決方案是新氧的關鍵成功因素，沒有哪家公司能說輕易破解，去搶奪它高客單價的“流奶與蜜之地”。

所以我們說，美團不是新氧最大的敵人，新氧最大的敵人是它自己，不與人比，跳出行業(yè)野蠻生長的惡性循環(huán)，思考怎么提升醫(yī)美行業(yè)的內涵與標準才是正道。

03

浴火之“道”

以上解決方案是“術”，這是構建競爭壁壘的基礎。老話說得好，“功夫都在詩外”，外界對新氧最大的改觀是在今年5月底，當時還處于新冠肆虐期間，其啟動了中國首個黑醫(yī)美修復救助項目，首期投入1000萬元。

在上文提到過：

2019年黑醫(yī)美致殘致死人數(shù)大約100，000 人，以黑醫(yī)美為主導的行業(yè)亂象在監(jiān)管機構受理的醫(yī)美投訴記錄中占據(jù)絕大部分，根據(jù)中證協(xié)統(tǒng)計，平均一年約 2 萬起醫(yī)美導致毀容的投訴記錄。黑醫(yī)美造的孽，讓很多人處于崩潰之中。黑醫(yī)美修復救助項目是非常有意義的善舉。

這個黑醫(yī)美修復救助項目跟投資有什么關系呢？黑醫(yī)美修復救助項目換成投資語言，是踐行社會責任，提高公司的“ESG”評級。

所謂ESG（Environment、Social Responsibility、Corporate Governance） 即環(huán)境、社會和公司治理。一家公司在環(huán)境保護、社會責任和公司治理方面的評級，已經(jīng)越來越為資本市場重視，ESG今后將成為機構分倉投資的重要指標。

以下是近一年來關于ESG的三大標志性事件：

港交所發(fā)布新版ESG指引。

MSCI和富時羅素相繼宣布加強ESG評級和指數(shù)的發(fā)布管理。

深交所亦修訂《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》，首次覆蓋ESG。

主動為全行業(yè)污點買單，為黑醫(yī)美的錯誤買單，接近《孫子兵法》開篇“道天地法將”的“道”，令下與上同意，可與之死，可與之生，而不危也——恩信使人者得道多助。

《讓子彈飛》中有這么個經(jīng)典場景：黃四郎出180萬讓張麻子出城剿匪，后者大可帶上錢走人，反正財富自由了愛誰誰�？伤�就五人五馬，卻選擇留下與黃四郎幾百人碰一碰，碰他個魚死網(wǎng)破。最終還真贏了，為什么？因為人們站在他這邊。

圖9：張麻子和人們，來源：電影截圖

從醫(yī)美解決方案（美麗日記，視頻面診，綠寶石榜單和美次卡）的術，到進階的ESG社會責任（首個黑醫(yī)美修復救助項目）的道，讓新氧團結了廣泛的醫(yī)美用戶，這也是它Q3移動端MAU（月活躍用戶）870萬，同比增長153．7％的根本邏輯。

2025年，醫(yī)美市場的整體規(guī)模將在3000億－4300億之間，從產(chǎn)業(yè)格局來看，醫(yī)美機構的凈利潤5－10％，營收的其它部分：5－10％的管理運營成本，20－30％的房租水電成本，10－20％的上游器械耗材，15－25％的醫(yī)生醫(yī)護，30－50％的銷售獲客——新氧將在這1100－1800億元銷售獲客層面占據(jù)不小的份額，對比如今新氧10多億元的營收規(guī)模，空間還非常大。

隨著RCEP的簽署，潛在市場變得更加遼闊（十五個成員國23億人口的市場），這個歷史性的機遇新氧應及早布局。

以上，我們認為醫(yī)美服務行業(yè)及行業(yè)龍頭將在疫情之后因循“信任經(jīng)濟學”涅槃重生，并進入真正意義的高景氣度時代。事做對了，贏了人心，賺錢還不是順手的嗎？

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