文 / A股君

出品 / 節(jié)點財經(jīng)

2021開年,醫(yī)藥行業(yè)跌跌不休,龍頭股遭遇殺估值,但卻有一匹黑馬殺出,這就是華東醫(yī)藥。

自2020年拳頭產(chǎn)品阿卡波糖集采落標(biāo)后,華東醫(yī)藥股價一度受重挫。如今,卻搖身一變成為資本市場炙手可熱的對象,連續(xù)獲得機(jī)構(gòu)大額買入。2月8日至3月22日,華東醫(yī)藥股價漲幅達(dá)到78%,總市值超700億元。

華東醫(yī)藥逆勢上漲的秘密,源于其搭上了醫(yī)美概念的順風(fēng)車。在醫(yī)�？刭M的大環(huán)境下,傳統(tǒng)藥企利潤空間被壓縮,華東醫(yī)藥積極向醫(yī)美及創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型,并通過License-in形式,獲得了多款醫(yī)美、創(chuàng)新藥產(chǎn)品的中國大陸商業(yè)化權(quán)利。

但本周形勢卻發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。3月23日至26日,包括華東醫(yī)藥在內(nèi)的多支醫(yī)美概念股經(jīng)歷回調(diào),其股價一度跌停,四天跌幅約為15%。

圖片來源:東方財富網(wǎng)

華東醫(yī)藥股價坐上過山車,可謂“成也醫(yī)美,敗也醫(yī)美”。那么,其醫(yī)美概念的含金量究竟幾何?能順利完成賽道轉(zhuǎn)換嗎?

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試水醫(yī)美

蹭熱點還是有干貨?

華東醫(yī)藥很早就試圖切入醫(yī)美市場。

2013年,華東醫(yī)藥一舉拿下韓國LG公司的玻尿酸——伊婉的國內(nèi)獨家代理權(quán),次年該產(chǎn)品在國內(nèi)上市,屬于中端產(chǎn)品。

伊婉為華東醫(yī)藥帶來了不錯的回報。據(jù)其披露,2018至2019連續(xù)兩年,伊婉在中國市場銷售規(guī)模和銷售金額排名領(lǐng)先。華創(chuàng)證券研報預(yù)計,伊婉2021年市占率約為20%,為華東醫(yī)藥帶來營收約10億元。

在醫(yī)美上嘗到“甜頭”的華東醫(yī)藥,近些年開啟了“豪買”模式,開始收購海外醫(yī)美公司,并拿下了一系列醫(yī)療器械、醫(yī)美產(chǎn)品的代理權(quán)。

2018年,華東醫(yī)藥作價14．9億元收購了英國老牌醫(yī)美公司Sinclair。這次交易讓華東醫(yī)藥獲得了Sinclair的全部產(chǎn)品管線——少女針、高端玻尿酸、埋線產(chǎn)品等。

2019年,華東醫(yī)藥與美國R2公司達(dá)成合作協(xié)議,持有其26．60%股份,并獲得其F1、F2 醫(yī)療器械及其未來改進(jìn)型在中國大陸、日本、韓國等34個亞太國家的分銷權(quán)。

2021年,華東醫(yī)藥再次通過Sinclair,以最高8500萬歐元(約合6．6億元)收購西班牙醫(yī)美器械公司High Tech 100%股權(quán),獲得其冷凍溶脂、激光脫毛等產(chǎn)品。公布該消息的當(dāng)天,華東醫(yī)藥漲停。

此外,華東醫(yī)藥還分別與九源基因合作,獲得其利拉魯肽減肥適應(yīng)癥的開發(fā)技術(shù);與韓國Jetema公司合作,獲得其肉毒素產(chǎn)品在中國大陸的獨家代理權(quán)。

目前來看,華東醫(yī)藥醫(yī)美的產(chǎn)品線已經(jīng)完備,覆蓋了市場上大部分輕醫(yī)美產(chǎn)品,包括入門級醫(yī)美產(chǎn)品玻尿酸、肉毒素;抗衰老產(chǎn)品少女針、埋線;利拉魯肽減肥瘦身產(chǎn)品,以及光電醫(yī)美儀器。這甚至比愛美客、華熙生物等頭部醫(yī)美公司更為齊全。

圖片來源:華創(chuàng)證券研報

但值得注意的是,華東醫(yī)藥通過收購及License-in得來的這些產(chǎn)品,除了伊婉,均未在中國大陸獲批上市。其中一部分處于在研階段,另一部分即便在海外獲批上市多年,比如備受矚目的少女針,也未給華東醫(yī)藥帶來太多業(yè)績收益。

2020年中報顯示,華東醫(yī)藥國際醫(yī)美業(yè)務(wù)營收僅有1．3億元,同比下降50．66%,占其總營收的比重從2019年的1．43%,下降到0．76%。

以少女針為例,華東醫(yī)藥在一次電話會中稱其“具備顛覆醫(yī)美填充行業(yè)的潛力”,具有“填充+修復(fù)”雙重功效,相當(dāng)于童顏針與玻尿酸的結(jié)合,并且持續(xù)時間更長。

但是,這樣一款重磅產(chǎn)品,自2009年在歐洲獲批上市已有11年,雖陸續(xù)在全球60多個國家或地區(qū)獲得準(zhǔn)入,業(yè)績卻并不亮眼。廣發(fā)證券研報顯示,其2018年全球銷售額1500萬美元(約合9798萬元),市場難以做大。

對此,有媒體分析稱,“少女針”主要成分之一PCL(聚己內(nèi)酯)的降解時間長,并且特有的包裹現(xiàn)象效果并不好。且對醫(yī)生操作要求高。據(jù)華創(chuàng)證券研報預(yù)測,若國內(nèi)順利上市,2021年華東醫(yī)藥少女針將為其帶來8000萬元收入,2022年有望達(dá)到2億元。

實際上,醫(yī)美產(chǎn)品在中國的市場準(zhǔn)入和注冊難度很高,上市之路往往漫長艱難。華東醫(yī)藥醫(yī)美業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人曾在接受媒體采訪時表示:“在中國想把醫(yī)美產(chǎn)品落地,需要經(jīng)過分類鑒定、形式檢查、臨床研究、材料申報等程序,平均下來一個產(chǎn)品的落地周期需要四年半到五年半�！�

圖片來源:華創(chuàng)證券研報

雖然部分產(chǎn)品僅處于講故事階段,但資本市場對“變美”的華東醫(yī)藥可謂信心滿滿。一方面,在醫(yī)�？刭M的當(dāng)下,藥企轉(zhuǎn)型像醫(yī)美這樣的醫(yī)保免疫、消費主導(dǎo)型賽道備受青睞,比如云南白藥買牙膏、片仔癀買化妝品,都獲得了不錯的收益。

另一方面,華東醫(yī)藥作為老牌藥企,積累了成熟的臨床資源和銷售網(wǎng)絡(luò),前者能影響產(chǎn)品是否能迅速在國內(nèi)獲批上市,后者能決定產(chǎn)品能不能迅速賣出去,比單純的醫(yī)美公司更具有優(yōu)勢。

對比醫(yī)美頭部公司愛美客,其與華東醫(yī)藥布局產(chǎn)品線相似,市盈率已達(dá)191倍,華東醫(yī)藥僅為21倍。因此,年后華東醫(yī)藥逆勢猛漲,股價與融資額雙雙創(chuàng)下新高。但“變美”故事能否成真,資本預(yù)期能否兌現(xiàn),對這家老牌藥企來說仍是未知數(shù)。畢竟醫(yī)美賽道競爭激烈,大部分產(chǎn)品未上市的華東醫(yī)藥已失去先發(fā)優(yōu)勢,并且代理產(chǎn)品的毛利率往往低于自研產(chǎn)品。不過,其深厚的品牌底蘊(yùn)、較強(qiáng)的商業(yè)化能力會帶來一定利好。

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拳頭品種集采失標(biāo)

醫(yī)美業(yè)務(wù)再有潛力,也畢竟是副業(yè),那么,聚焦這家老牌藥企的主業(yè),其前景如何?

算起來,華東醫(yī)藥成立已近30年,最早從原料藥起家,后來靠中成藥與仿制藥發(fā)跡。

除去尚未形成業(yè)績增長點的國際醫(yī)美,目前華東醫(yī)藥的主營業(yè)務(wù)包括兩大板塊,一是醫(yī)藥商業(yè),簡單來說就是純銷業(yè)務(wù),連接藥械企業(yè)與終端藥房、醫(yī)院。其涵蓋醫(yī)藥批發(fā)、醫(yī)藥零售、以冷鏈為特色的第三方醫(yī)藥物流、醫(yī)藥電商、醫(yī)院增值服務(wù)及特色大健康產(chǎn)業(yè)。

二是醫(yī)藥工業(yè),也就是藥品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。華東醫(yī)藥核心產(chǎn)品已覆蓋慢性腎病、移植免疫、內(nèi)分泌、消化系統(tǒng)等領(lǐng)域,在研產(chǎn)品重點布局抗腫瘤、內(nèi)分泌和自身免疫三大領(lǐng)域。

兩塊業(yè)務(wù)對比,醫(yī)藥商業(yè)貢獻(xiàn)了大部分營收,醫(yī)藥工業(yè)卻是主要的利潤來源。華東醫(yī)藥2019年年報顯示,醫(yī)藥商業(yè)營收達(dá)到250．98億元,占總營收比重達(dá)到68．79%,相比去年同期增長9．82%。但毛利率僅有7．69%。而醫(yī)藥工業(yè)營收達(dá)到108．65億元,占總營收比重為29．78%,相比去年同期增長26．73%。毛利率甚至超過國際醫(yī)美,可達(dá)83．41%。

數(shù)據(jù)來源:華東醫(yī)藥2019年年報

但如今,華東醫(yī)藥面臨的一個窘境是,最賺錢的醫(yī)藥工業(yè),受到醫(yī)�？刭M的沖擊極大。華東醫(yī)藥兩大拳頭產(chǎn)品分別是仿制藥阿卡波糖與輔助用藥百令膠囊。米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示,2019年,百令膠囊銷售額高達(dá)34．86億元;而據(jù)華東醫(yī)藥披露,同年阿卡波糖銷售額超30億元。

但這兩大產(chǎn)品未來前景并不明朗。仿制藥阿卡波糖片遭遇國家藥品集采,并在2020年的第二輪集采中落標(biāo),以13．96元/盒的高價敗給原研藥企拜耳5．42元/盒的報價。本輪集采有效期為兩年,這意味著,至少在兩年內(nèi),阿卡波糖片全國70%的政策內(nèi)市場份額將由中標(biāo)企業(yè)瓜分,與華東醫(yī)藥無緣。

資本市場對此反應(yīng)激烈,2020年1月17日,集采落標(biāo)當(dāng)天,華東醫(yī)藥股價閃崩跌停,截至當(dāng)日收盤市值蒸發(fā)逾43億元,跌勢一直持續(xù)至3月。

而中成藥百令膠囊,屬于慢性支氣管炎等疾病的輔助用藥,主要原料是冬蟲夏草菌粉。由于一度存在濫用現(xiàn)象,輔助用藥近些年的日子并不好過,不少品種遭遇了降價、納入重點監(jiān)控、甚至被調(diào)出醫(yī)院內(nèi)常備藥目錄。

2020年7月,國家衛(wèi)生健康委員會公布了對第十三屆全國人大會議第5021號建議《關(guān)于嚴(yán)控輔助用藥,推進(jìn)合理用藥的建議》的相關(guān)回復(fù),稱關(guān)于將輔助用藥從醫(yī)保目錄和基本藥物目錄中剔除,國家衛(wèi)健委將會同相關(guān)部門進(jìn)行認(rèn)真研究,酌情制訂相關(guān)政策。

值得注意的是,在2021年的新版醫(yī)保目錄中,華東醫(yī)藥這兩大產(chǎn)品再度大降價,以求留在醫(yī)保內(nèi)。阿卡波糖支付標(biāo)準(zhǔn)降價38%,為0．47元(50mg/片);百令膠囊降價超30%,為1．03元(0．5g/粒)及0．51元(0．2g/粒)。

拳頭品種集采失標(biāo),疊加新冠疫情沖擊,華東醫(yī)藥三季報顯示,公司2020年前三季度營收為255．01億元,相比去年同期下降7．7%。