沒(méi)有哪家企業(yè)不渴望增長(zhǎng)。

擺在企業(yè)家們面前的問(wèn)題，永遠(yuǎn)是如何讓企業(yè)持續(xù)、健康地成長(zhǎng)。

當(dāng)今世界正面臨經(jīng)濟(jì)和政治領(lǐng)域的多重波動(dòng)，而一個(gè)全新且復(fù)雜的時(shí)代也正從中孕育而生。在時(shí)代新章開(kāi)啟的當(dāng)下，享受過(guò)太多紅利的創(chuàng)新藥企，需要思考如何從 “貝塔式增長(zhǎng)”轉(zhuǎn)向“阿爾法式增長(zhǎng)”。

貝塔和阿爾法是金融領(lǐng)域中常用的術(shù)語(yǔ)，前后可以理解為分享整個(gè)市場(chǎng)帶來(lái)的收益，后者則是指通過(guò)自己的能力獲得的超額收益。

放到生物醫(yī)藥領(lǐng)域，在過(guò)去的貝塔時(shí)代，制勝法寶是me too、fast follow。畢竟，依靠中國(guó)廣闊的市場(chǎng)需求，在醫(yī)保擴(kuò)容年代，仿制藥企獨(dú)占鰲頭，即使是在醫(yī)�？刭M(fèi)時(shí)期，也有藥企憑此成功越級(jí)。

但在阿爾法時(shí)代，藥企則需要在自己的領(lǐng)域修煉內(nèi)功，靠技術(shù)、創(chuàng)新一步步前進(jìn)。畢竟，天上掉下來(lái)的東西越來(lái)越少了，創(chuàng)新藥領(lǐng)域低垂的果實(shí)越來(lái)越難摘取。

創(chuàng)新藥向來(lái)不缺風(fēng)口，但風(fēng)口不僅需要“故事”支撐，更要看結(jié)果。

未來(lái)要想脫穎而出，創(chuàng)新藥企業(yè)還需要更加努力。行業(yè)的貝塔固然好，但更重要的還是尋找自身的阿爾法。

/ 01 / 從美股的超級(jí)貝塔周期說(shuō)起

如果從2003年起的20年維度來(lái)看，美國(guó)納斯達(dá)克生物科技指數(shù)（NBI）和美國(guó)生科ETF（XBI）曾在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，跑贏(yíng)納指。

如下圖所示，2008年至2020年，XBI一直跑贏(yíng)納斯達(dá)克指數(shù)和納斯達(dá)克100，但是自2021年以來(lái)，其又被大盤(pán)遠(yuǎn)遠(yuǎn)拋在了身后。NBI根據(jù)基日向前追溯，同樣跑贏(yíng)納指。

背景是什么？就像巴菲特說(shuō)過(guò)的，他中了“卵巢”彩票，出生在了正確的國(guó)家和正確的時(shí)代。

對(duì)于美股生物科技來(lái)說(shuō)，在2008年至2020年這10年中，經(jīng)濟(jì)和貨幣環(huán)境對(duì)醫(yī)藥相當(dāng)友好。美國(guó)次貸危機(jī)之后，最近的十年多時(shí)間里，美股市場(chǎng)表現(xiàn)最好的是科技股，其次就是醫(yī)藥股。盡管期間也有多次大幅波動(dòng)，但這仍是屬于所有生物科技公司的超級(jí)貝塔周期。

而2021年以來(lái)，疫情泡沫的覆滅，貨幣政策緊縮，使得投資者轉(zhuǎn)而購(gòu)買(mǎi)安全資產(chǎn)，降低風(fēng)險(xiǎn)，生物科技股遭到大量拋售，指數(shù)大幅下跌也就不足為奇了。

這其中，NBI的長(zhǎng)期走牛，核心來(lái)源于醫(yī)學(xué)新技術(shù)、新產(chǎn)品所帶來(lái)的業(yè)績(jī)和營(yíng)收，相比XBI更受個(gè)股影響。但實(shí)際上，在其指數(shù)成份股里，真正跑贏(yíng)納指的仍寥寥無(wú)幾。

事實(shí)上，真正跑贏(yíng)納斯達(dá)克的公司，也多是市場(chǎng)公認(rèn)的成功者，比如福泰制藥、再生元、阿里拉姆制藥，當(dāng)然，也有后來(lái)者的逆襲故事，如ARGENX、CRISPR Therapeutics。

如果要總結(jié)成功者的共同點(diǎn)，那么，好產(chǎn)品是先決條件，不管是再生元的阿柏西普還是福泰制藥的囊性纖維化治療藥物；其次，它們還要足夠努力，不斷創(chuàng)造超預(yù)期。

典型如福泰制藥，從最開(kāi)始的免疫抑制劑到HIV，再到丙肝的抗病毒療法，福泰制藥屢戰(zhàn)屢敗、屢敗屢戰(zhàn)，最終找到囊性纖維化這片應(yīng)許之地。而抓住這個(gè)機(jī)會(huì)的福泰制藥瘋狂迭代產(chǎn)品，最后形成了絕對(duì)的壟斷。

同樣的，在后來(lái)者ARGENX身上，我們也能看到這一點(diǎn)。

在2017年上市之初，Argenx市值僅10億美金左右，如今市值超230億美元。其僅用了6年多時(shí)間，無(wú)視周期沉浮，完成了這一壯舉。在這背后，核心是其讓市場(chǎng)看到了拳頭管線(xiàn)艾加莫德的過(guò)人之處，相繼在重癥肌無(wú)力、慢性炎性脫髓鞘性多發(fā)性神經(jīng)根神經(jīng)病取得成功，展現(xiàn)出成為下一個(gè)超級(jí)重磅炸彈的潛力。

進(jìn)一步細(xì)究其研發(fā)策略，核心在于不隨波逐流，而是瞄準(zhǔn)切實(shí)存在的需求，在一些競(jìng)爭(zhēng)并不過(guò)分激烈的適應(yīng)癥里，用技術(shù)帶來(lái)更好用的產(chǎn)品。

透過(guò)那些真正跑贏(yíng)納指的公司，無(wú)疑可以發(fā)現(xiàn)，一家藥企的長(zhǎng)期成長(zhǎng)，離不開(kāi)行業(yè)β，更離不開(kāi)自身α。

/ 02 / 天上掉下來(lái)的東西變少了

回到國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)，過(guò)去幾年，在資本潮涌、政策加持的背景下，創(chuàng)新藥迎來(lái)史無(wú)前例的發(fā)展紅利。

在那個(gè)時(shí)代，滿(mǎn)地都是機(jī)會(huì)，大家都在忙著埋頭搞錢(qián)，憑借一身膽識(shí)，一頭下海，也能游到岸邊；憑借幾張PPT，也能拉來(lái)投資、IPO，走向巔峰。

相比之下，個(gè)體的努力顯得沒(méi)那么重要。但當(dāng)泡沫破裂、紅利消退，天上掉下來(lái)的東西變少了。從慢病治療、腫瘤治療到現(xiàn)在分子研究和基因療法的逐步興起，創(chuàng)新藥領(lǐng)域低垂的果實(shí)越來(lái)越難摘取。

那些沒(méi)有靠紅利成長(zhǎng)起來(lái)的藥企，生存空間極度被壓縮。

作為反面教材，一個(gè)只有貝塔沒(méi)有阿爾法的典型案例，是果鏈。

蘋(píng)果公司與其供應(yīng)商，利益分配存在典型的優(yōu)先、劣后特征。當(dāng)手機(jī)銷(xiāo)量好的時(shí)候，供應(yīng)商們拿優(yōu)先，賺點(diǎn)辛苦錢(qián)，大頭都留給了蘋(píng)果公司；當(dāng)手機(jī)銷(xiāo)量不好的時(shí)候，蘋(píng)果公司變優(yōu)先，先保證蘋(píng)果的利潤(rùn)，供應(yīng)商們成了劣后的虧損戶(hù)。

所以，會(huì)出現(xiàn)手機(jī)銷(xiāo)量好，供應(yīng)商股價(jià)漲不過(guò)蘋(píng)果公司，而手機(jī)銷(xiāo)量一旦變差，供應(yīng)商股價(jià)跌得比蘋(píng)果公司更慘，成了典型的只有貝塔沒(méi)有阿爾法。

相比創(chuàng)新藥的長(zhǎng)周期，CXO領(lǐng)域過(guò)去幾年上演的“天價(jià)猴”故事，或許讓人感觸更深。

過(guò)去幾年，作為配套創(chuàng)新藥研發(fā)服務(wù)的上游產(chǎn)業(yè)，在國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)熱潮之下，實(shí)驗(yàn)動(dòng)物產(chǎn)業(yè)的熱度持續(xù)高漲，加上疫情造成的供需失衡，實(shí)驗(yàn)猴價(jià)一度逼近20萬(wàn)元/只。

在猴價(jià)上漲的過(guò)程中，一些CRO公司也踩中了行業(yè)紅利，順利完成階層躍遷。

但受CRO價(jià)格戰(zhàn)、醫(yī)藥市場(chǎng)供需變化等多重因素影響，2023年以來(lái)，實(shí)驗(yàn)猴市場(chǎng)開(kāi)始回調(diào)，那些靠實(shí)驗(yàn)猴起飛的CRO公司，也吃到了囤猴的苦，利潤(rùn)、股價(jià)雙暴跌。

這樣的劇情是不是似曾相識(shí)？幾乎在國(guó)內(nèi)生物制藥產(chǎn)業(yè)的每一環(huán)，我們都能看到類(lèi)似的故事上演。

不管是過(guò)去幾年的創(chuàng)新藥管線(xiàn)大戰(zhàn)，還是人才大戰(zhàn)，行業(yè)上行周期，沒(méi)人考慮投入產(chǎn)出比，而是一門(mén)心思上管線(xiàn)，高薪搶人才。

但隨著周期下行，創(chuàng)新藥企砍管線(xiàn)的砍管線(xiàn)、裁員的裁員。

本質(zhì)上，這些同質(zhì)化的故事都反映了一個(gè)事實(shí)，地心引力永遠(yuǎn)不會(huì)消失，在貝塔狂熱的時(shí)候，公司被各方勢(shì)力裹挾著，必須要往前沖。而當(dāng)周期轉(zhuǎn)頭向下，風(fēng)口一過(guò)，難免有人要開(kāi)始?jí)嬄洹?/p>

這世上大多數(shù)行業(yè)和投資的紅利期都是限時(shí)的。作為藥企，趕上并抓住了紅利，就能由此躍遷、更進(jìn)一步。但當(dāng)紅利期過(guò)去的時(shí)候，個(gè)體經(jīng)營(yíng)就會(huì)變得尤其重要。

也就是，從貝塔增長(zhǎng)到阿爾法增長(zhǎng)。

/ 03 / 從貝塔到阿爾法

回看過(guò)去這幾年國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥的發(fā)展演變，如果說(shuō)宏觀(guān)對(duì)微觀(guān)最大影響的是什么？那可能是從遍地機(jī)會(huì)，到存量競(jìng)爭(zhēng)。

創(chuàng)新藥企還來(lái)不及訴說(shuō)體感的不適，就要趕緊關(guān)掉原來(lái)的大水漫灌，換上精細(xì)滴灌，甚至被永遠(yuǎn)拋在了時(shí)代身后。

當(dāng)宏觀(guān)環(huán)境告訴我們，狂飆突進(jìn)的時(shí)代結(jié)束了，藥企就要學(xué)會(huì)精耕細(xì)作、秋收冬藏。

這時(shí)候，一個(gè)個(gè)體的相對(duì)成功，尤為關(guān)鍵。

也就是從貝塔到阿爾法。從一個(gè)賽道的集體成功，到一個(gè)個(gè)體，一個(gè)策略的精妙生長(zhǎng)。

對(duì)于藥企來(lái)說(shuō)，在過(guò)去的貝塔時(shí)代，制勝法寶無(wú)疑是me too、fast follow。

盡管fast follow模式遭受質(zhì)疑，但不能否定的是，若沒(méi)有這一模式，國(guó)內(nèi)藥企是很難在短短十年時(shí)間內(nèi)躍遷升級(jí)的。

典型如以仿制藥起家恒瑞醫(yī)藥，通過(guò)fast follow模式快速切入創(chuàng)新藥賽道；而百濟(jì)神州、信達(dá)生物的躍遷，本質(zhì)上也離不開(kāi)fast follow大單品PD-1的助力。

但如今的大環(huán)境，已無(wú)力使fast follow將更多biotech送至bio pharma的位置了。

傳統(tǒng)的增長(zhǎng)邏輯和制勝法則已不再適用于新時(shí)代。如何從隨大流、快速?gòu)?fù)制，轉(zhuǎn)變至深耕細(xì)作，通過(guò)真正的技術(shù)優(yōu)勢(shì)和差異化布局，尋找新的增長(zhǎng)，才是關(guān)鍵。

除此之外，如何從一味地跑馬圈地轉(zhuǎn)變?yōu)橛械姆攀傅淖非笤鲩L(zhǎng)，同樣考驗(yàn)著藥企的能力。

當(dāng)形勢(shì)一片大好的時(shí)候，藥企選擇擴(kuò)張燒錢(qián)并無(wú)可厚非，但這要求藥企對(duì)自身業(yè)務(wù)發(fā)展及外部資本周期有極強(qiáng)的把控力，否則當(dāng)市場(chǎng)瞬間由熱轉(zhuǎn)冷，很容易讓前腳還處于極度樂(lè)觀(guān)擴(kuò)張狀態(tài)的藥企，后腳就陷入資金荒。

事實(shí)上，當(dāng)前企業(yè)的發(fā)展邏輯已經(jīng)從不計(jì)代價(jià)地往前沖，變成了要盈利、要實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。這不僅要求企業(yè)在當(dāng)下降本增效，更要求企業(yè)做到“阿爾法式增長(zhǎng)”。

當(dāng)然，這并不意味著屬于生物醫(yī)藥的貝塔將徹底消失，相反，驅(qū)動(dòng)醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力是人類(lèi)對(duì)健康和生活質(zhì)量的追求，在這個(gè)本質(zhì)需求的基礎(chǔ)上，醫(yī)藥行業(yè)會(huì)不斷地被賦予各種內(nèi)涵和表現(xiàn)形式。

而中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展仍將為全球和國(guó)內(nèi)企業(yè)帶來(lái)史無(wú)前例的增長(zhǎng)機(jī)遇。換句話(huà)說(shuō)，屬于國(guó)內(nèi)藥企的超長(zhǎng)貝塔依然在。

事實(shí)上，對(duì)于新時(shí)代大趨勢(shì)的判斷本身并沒(méi)有樂(lè)觀(guān)和悲觀(guān)兩個(gè)完全不同的版本，更符合行業(yè)共識(shí)的是，市場(chǎng)需求和創(chuàng)新空間仍然存在，但同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)和復(fù)雜性升級(jí)。

這也是為什么，從貝塔走向阿爾法，變得如此重要。因?yàn)�，如果行業(yè)大勢(shì)的整體增長(zhǎng)是貝塔增長(zhǎng)的話(huà)，那么通過(guò)自身努力，實(shí)現(xiàn)超越貝塔的高質(zhì)量阿爾法增長(zhǎng)，無(wú)疑是對(duì)抗不確定性最好的武器。

       原文標(biāo)題 : 創(chuàng)新藥的下個(gè)十年，從貝塔走向阿爾法