出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

最近，藥師幫的新動作不斷。

10月15日，藥師幫發(fā)布公告稱，公司就收購一塊醫(yī)藥100%股權(quán)簽署交易協(xié)議，總對價(jià)為人民幣10.35億元，其中現(xiàn)金對價(jià)為4.2億元，股份對價(jià)為6.15億元。藥師幫稱，此次收購是藥師幫深化產(chǎn)業(yè)布局的關(guān)鍵一步。

但收購公告發(fā)布后，公司股價(jià)依然接連下跌。10月21日，藥師幫收盤價(jià)為6.95港元/股‌‌，較10月15日收盤價(jià)7.36港元/股，下跌5.57%。目前公司市值約45億港元，較歷史最高點(diǎn)蒸發(fā)了超300億港元。

去年6月，藥師幫在港交所上市，發(fā)行價(jià)為20港元/股，于2023年8月最高漲至64.5港元/股。然而，其股價(jià)自去年10月以來雪崩式暴跌后仍未緩過勁來。

值得注意的是，上市一年以來，藥師幫已實(shí)現(xiàn)盈利。2024年上半年，藥師幫營收88.14億元，同比增長10.7%；歸母凈利潤2182萬元，同比扭虧為盈。

并購、扭虧為盈，為何救不了藥師幫的股價(jià)？它還存在哪些發(fā)展難題？

1、營收增速放緩，凈利率偏低

從商業(yè)模式上來看，與京東健康、阿里健康等B2C類醫(yī)藥電商不同，藥師幫主要瞄準(zhǔn)B2B業(yè)務(wù)，上游對接藥企和藥品分銷商，下游對接藥店及基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)。因低價(jià)賣藥，藥師幫也被稱為“醫(yī)藥界的拼多多”。

藥師幫的業(yè)務(wù)模式主要走“自營+平臺”的發(fā)展路線，平臺業(yè)務(wù)主要是第三方賣家完成供應(yīng)，藥師幫按照銷售額向其收取一定比例的傭金。

2019年，公司開始自營業(yè)務(wù)，由藥師幫完成采購后向下游藥店和基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)銷售。

（圖 / 藥師幫招股書）

依靠這些業(yè)務(wù)，藥師幫的營收已從2019年的32.5億元增長至2023年的169.7億元，年復(fù)合增長率高達(dá)51%。

今年以來，藥師幫營收仍處于上漲態(tài)勢，但營收增速較前幾年有明顯放緩。

2024年上半年，公司營收88.14億元，同比增長10.6%，營收增速較2023年上半年的18.59%減少了8個(gè)百分點(diǎn)，較2022年上半年的64.76%減少了54個(gè)百分點(diǎn)。

好的一面是，公司實(shí)現(xiàn)了首次正向盈利。

2024年上半年，公司歸母凈利潤2182萬元，同比扭虧為盈。而在過去幾年中，藥師幫深陷虧損之中。2019年至2023年，公司歸母凈利潤分別為-10.46億元、-5.7億元、-4.94億元、-14.89億元、-31.89億元。

不過，藥師幫首次實(shí)現(xiàn)盈利，與優(yōu)先股公允價(jià)值變動有關(guān)。根據(jù)國際會計(jì)準(zhǔn)則（IFRS），可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股通常被歸類為以公允價(jià)值計(jì)量的金融負(fù)債。其公允價(jià)值的變動需要計(jì)入企業(yè)的當(dāng)期損益，從而影響了公司的利潤‌。

企業(yè)上市后，優(yōu)先股持有者通常會按約定的價(jià)格將其持有的優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股。這部分對損益表的不利影響就會消除。

2023年，藥師幫的“以公允價(jià)值計(jì)量且其變動計(jì)入當(dāng)期損益的金融負(fù)債的公允價(jià)值變動”達(dá)到31.72億元，今年上半年則為0。

但即便除去了這部分影響，公司的凈利率僅為0.15%，要低于上海醫(yī)藥、九州通等全國大型藥品批發(fā)企業(yè)的凈利率。

這或許與藥師幫低毛利、高營銷的運(yùn)營模式有關(guān)。前文提到，公司的業(yè)務(wù)主要分為自營業(yè)務(wù)及平臺業(yè)務(wù)。這其中，自營業(yè)務(wù)是藥師幫的主要收入來源，上半年，自營業(yè)務(wù)收入83.45億元，占比94.67%，平臺業(yè)務(wù)收入僅4.4億元，占比還不到5%。

但自營業(yè)務(wù)類似自營型商業(yè)平臺，即批進(jìn)藥品后批出，導(dǎo)致這部分業(yè)務(wù)毛利率偏低。2024年上半年，公司自營業(yè)務(wù)的毛利率僅為5.9%，較去年同期下降了0.2個(gè)百分點(diǎn)。平臺業(yè)務(wù)毛利率則高達(dá)84.2%，較去年同期增加了2.4個(gè)百分點(diǎn)。

但由于自營業(yè)務(wù)比重高，且毛利率偏低，拉低了公司的整體毛利率。今年上半年，公司的毛利率僅為10%，較去年同期減少了0.3個(gè)百分點(diǎn)。

毛利率在下降，再加上銷售費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、管理費(fèi)用等支出，這讓藥師幫的凈利率水平偏低。

然而，凈利率偏低可能會影響投資者對藥師幫的信心，從而影響其股價(jià)和市場表現(xiàn)。

2、股東頻繁減持，股價(jià)早已跌破發(fā)行價(jià)

這樣的擔(dān)心并非空穴來風(fēng)。

作為去年6月底登陸港交所的醫(yī)藥股“新秀”，藥師幫上市前就頗受資本青睞，投資方包括復(fù)星醫(yī)藥、松禾資本、百度、百盈發(fā)展、陽光人壽等。上市初期，一度觸達(dá)64.5港元/股，較發(fā)行價(jià)漲幅高達(dá)223%。

但自2023年四季度以來，藥師幫股價(jià)波動較大。2023年10月31日，藥師幫股價(jià)跳水，單日下跌41%，市值蒸發(fā)逾百億港元。在經(jīng)歷了一個(gè)月的平穩(wěn)期后，藥師幫再度暴跌，12月13日，公司股價(jià)當(dāng)日下跌46%，跌破發(fā)行價(jià)。

2023年12月13日，是藥師幫上市前股東所持股份解禁的日子。藥師幫招股書顯示，企業(yè)上市前股東曾簽署禁售協(xié)議，規(guī)定自6月15日發(fā)售時(shí)起，股東股票有180日的禁售期。

今年以來，公司股價(jià)仍在低位徘徊。截至10月21日收盤，藥師幫收報(bào)6.95港元/股，早已跌破發(fā)行價(jià)，市值僅剩45億港元，市值較歷史最高點(diǎn)蒸發(fā)超300億港元。

盤古智庫高級研究員江瀚向「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」表示，藥師幫股價(jià)下跌的原因可能有多方面因素，包括市場情緒、公司業(yè)績表現(xiàn)、行業(yè)政策等。具體來說，藥師幫在解禁后的股價(jià)下跌，可能與市場對于公司未來的預(yù)期有關(guān)，也可能受到了其他公司的競爭壓力和行業(yè)政策的影響。

股價(jià)承壓下，E-1輪、E-2輪融資中入局藥師幫的百度、陽光人壽等投資方已經(jīng)浮虧。招股書顯示，E輪融資的每股成本較發(fā)售價(jià)折讓19.4%。這一比例是按照起發(fā)售價(jià)區(qū)間中位數(shù)21港元/股計(jì)算的，且剔除了上市后股份分拆的影響。以此計(jì)算，每股持股成本為16.9港元/股，高于當(dāng)前公司的股價(jià)。

（圖 / 藥師幫招股書）

不過，早期投資者因投資成本較低，仍可以通過減持獲得投資收益。同花順數(shù)據(jù)顯示，自去年12月以來，松禾資本、復(fù)星醫(yī)藥、百盈發(fā)展等企業(yè)相繼減持了藥師幫的部分股份。

2023年、2024年上半年財(cái)報(bào)顯示，通過減持藥師幫部分股份，復(fù)星醫(yī)藥分別獲得了1.05億元、0.04億元的投資收益。

但百盈發(fā)展、松禾資本集團(tuán)的Genius V Found Limited雖然是前期投資者，但同時(shí)也是E輪投資者之一，在藥師幫股價(jià)下跌的情況下，投資收益情況存不確定性。

公司的高管也在減持。2023年12月11日，藥師幫執(zhí)行董事、首席財(cái)務(wù)官陳飛減持50萬股，減持金額約1433.53萬港元。緊接著12月13日，他又減持了18萬股，減持金額約368.63萬港元。兩次合計(jì)減持1802.16萬港元，減持完成后，陳飛的持股比例為1.14%。

藥師幫股東、高管減持情況匯總

（圖 / 同花順）

在股價(jià)承壓下，為表示對公司長遠(yuǎn)價(jià)值的信心，公司創(chuàng)始人、董事會主席張步鎮(zhèn)所持股份將再延長禁售期180天，由2023年12月13日延長至2024年6月10日。不過，目前，這些股份均已解禁。

針對股價(jià)低迷的情況，藥師幫在提振股價(jià)方面有哪些具體措施，「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」向藥師幫發(fā)送了采訪提綱，但截至發(fā)稿，尚未得到回復(fù)。未來，藥師幫的股價(jià)能否回暖，還需要市場的印證。

3、B2B平臺競爭激烈，花費(fèi)10.35億收購一塊醫(yī)藥

近年來，國藥、上藥、華潤、九州通等傳統(tǒng)醫(yī)藥流通巨頭紛紛上線藥品批發(fā)的 B2B臺，它們在行業(yè)內(nèi)深耕多年，在產(chǎn)業(yè)鏈整合、貨源供應(yīng)、物流配送等方面具有明顯優(yōu)勢。

與這些企業(yè)相比，藥師幫并沒有先天優(yōu)勢。藥師幫的創(chuàng)始人張步鎮(zhèn)并沒有醫(yī)藥行業(yè)背景，在此之前他的另一個(gè)被外界熟知的身份是前搜房網(wǎng)的CTO與副總裁。

據(jù)悉，張步鎮(zhèn)畢業(yè)于北京電子科技學(xué)院通信工程專業(yè)，在搜房網(wǎng)工作15年后，2014年他選擇離職創(chuàng)業(yè)，2015年創(chuàng)辦了藥師幫。

藥師幫業(yè)務(wù)主要瞄準(zhǔn)基層藥店、診所、衛(wèi)生室等基層醫(yī)療終端。沒有醫(yī)藥優(yōu)勢的藥師幫，通過平臺補(bǔ)貼讓利、壓低供應(yīng)商價(jià)格，提供給終端極具性價(jià)比的商品，迅速做大。

也因此，藥師幫的“燒錢”速度很快。藥師幫的銷售費(fèi)用已由2020年的7.26億元增長至2023年13.87億元。2024年上半年，公司銷售費(fèi)用高達(dá)7.07億元，同比增長11.4%。

通過大筆投入，藥師幫得以聘用大量銷售人員并推出各種營銷活動，以提升獲客能力、增加用戶粘性。比如，藥師幫會依據(jù)買家的成交額為其發(fā)放優(yōu)惠券等。

今年上半年，藥師幫已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了正向盈利。但低價(jià)模式下，藥品的質(zhì)量問題仍需要公司全面把控。

招股書中，藥師幫曾提到，公司涉及五起與銷售假冒或不合格產(chǎn)品有關(guān)的行政處罰，罰款總額約為17萬元。

其中，公司的一家附屬公司被下游買家起訴，該買家認(rèn)為，其從該附屬公司采購的產(chǎn)品為假冒產(chǎn)品，訴訟的索賠金額180萬元，該案件最后以該附屬公司向原告支付92萬元結(jié)案。藥師幫附屬公司則通過起訴相關(guān)產(chǎn)品的供應(yīng)商，而獲得110萬元賠償。

（ 圖 / 招股書）

此外，2021年，庫爾勒中興醫(yī)藥零售有限公司被發(fā)現(xiàn)通過藥師幫平臺購買并銷售了假藥阿托伐他汀鈣片。該公司于2020年通過藥師幫購買相關(guān)藥品，數(shù)量為13盒，藥品經(jīng)檢驗(yàn)及鑒定為假藥。

（圖 / 市場管理局官網(wǎng)）

這些事件反映出藥師幫在藥品質(zhì)量管控方面曾存在一定的漏洞和問題，也對其平臺的信譽(yù)和形象產(chǎn)生了負(fù)面影響。

當(dāng)然，藥師幫也在尋求新的變化。10月15日，藥師幫發(fā)布公告，公司就收購一塊醫(yī)藥100%股權(quán)簽署交易協(xié)議，收購總對價(jià)為10.35億元，其中現(xiàn)金對價(jià)為人民幣4.20億元，股份對價(jià)為6.15億元。

藥師幫稱，此次收購是藥師幫深化產(chǎn)業(yè)布局的關(guān)鍵一步，將進(jìn)一步增強(qiáng)其市場競爭力和盈利能力。

公開信息顯示，一塊醫(yī)藥成立于2019年，定位于醫(yī)藥B2B供應(yīng)鏈平臺，總部位于長沙，專注于為下游連鎖藥店、多體藥店和單體藥店提供醫(yī)藥健康產(chǎn)品及服務(wù)，其自有藥品品牌元典、安泰邦、杏林泰等涵蓋了中成藥、化藥、滋補(bǔ)等多個(gè)類別。

對于這筆交易，雙方還簽署了對賭協(xié)議。其支付條件分為三個(gè)條款，而第二、第三個(gè)支付條款均有相關(guān)對賭條件。

比如，一塊醫(yī)藥2024年核心業(yè)務(wù)增長率至少達(dá)到20%，2024年第四季度的凈利潤至少達(dá)600萬元，2025年核心業(yè)務(wù)增長率至少達(dá)到50%、凈利至少達(dá)到2000萬元，2026年核心業(yè)務(wù)增長率至少達(dá)到20%、凈利至少達(dá)到3000萬元等績效目標(biāo)實(shí)現(xiàn)后，可獲得相應(yīng)的現(xiàn)金及對價(jià)股份。

（圖 / 藥師幫公告）

但值得注意的是，2022年、2023年、2024年前七個(gè)月，一塊醫(yī)藥未經(jīng)審核的凈利潤分別為-4815萬元、328萬元、-1500.2萬元。

一塊醫(yī)藥能否完成業(yè)績對賭，還有待驗(yàn)證。同時(shí)，藥師幫決定將上市募資未動用的所得款1.674億港元的用途，變更為投資或收購與本公司主要業(yè)務(wù)相關(guān)的項(xiàng)目，來擴(kuò)大公司業(yè)務(wù)。

綜合來看，藥師幫面臨不少挑戰(zhàn)，雖然公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了正向盈利，但從商業(yè)模式上來看，公司自營業(yè)務(wù)占比大，但毛利率較低，導(dǎo)致公司整體毛利率僅在10%左右，再加上高額的營銷費(fèi)用，這使得公司利潤空間非常有限。不過，藥師幫也通過收購的方式擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。

未來，藥師幫將如何發(fā)展，「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」將長期關(guān)注。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標(biāo)題 : 并購、扭虧為盈，為何帶不動“醫(yī)藥界拼多多”藥師幫？