我們發(fā)現(xiàn)截止于2019年6月30號，請看表18，美年大健康的應收賬款平均周轉率為408％（或應收帳款周轉天數(shù)90天），較2018年同期（492％，或74天），以及2017年同期（601％，或61天）低出不少。這說明為了獲得更多收入，美年給很多企業(yè)客戶以更長的賬期，因為個人客戶都是現(xiàn)金現(xiàn)付的，直接說明美年的議價能力開始下降，或者競爭更為激烈了！

請看表19，存貨平均周轉率為4457％（或8天），較2018年同期（5405％，或7天），以及2017年同期（7458％，5天）為低。也就是存貨時間更長了，當然整體來說，還是比較優(yōu)秀的，看起來百分比差別巨大，實際就差幾天，這個指標相對可以忽略。

請看表20， 應付賬款平均周轉率為583％（或62天），較2018年同期（740％，或49天），以及2017年同期（1055％，或35天）為低。這個體現(xiàn)了隨著美年規(guī)模的擴大，對供應商的議價能力上升了。

表18

表19

表20

綜上所述，截止于2017年6月30日，美年大健康在過去12個月大約花了5天將存貨變成現(xiàn)金或應收賬款，然后61天收回應收賬款。其營業(yè)周期為66天。同年，公司花了大約35天來支付供應商的應付賬款。營業(yè)周期和應付賬款周轉天數(shù)之間的差額為31（66－35）天，這31天就是美年大健康2017年的現(xiàn)金周期 （營業(yè)周期－應付賬款周轉天數(shù)）。

一般來說，營業(yè)周期和現(xiàn)金周期越短，其管理效率就越高。兩年后，截止于2019年6月30日，我們發(fā)現(xiàn)美年大健康在過去12個月支付給供應商應付賬款（62天）的速度比2017年同期放緩了27天，這或許說明美年大健康對供應商的議價能力提高了。營業(yè)周期（98天）則增加了32（98－66）天，現(xiàn)金周期則為36天，較2017年同期（31天）增加5天。

由此可見，美年大健康的管理層對營運資本的管理效率還是降低了。同時從實際出發(fā)，扣掉銷售費用，體檢的毛利率是比較高的，因此美年購買試劑耗材等存貨占整個銷售額的百分比是比較低的，基數(shù)過小，所以即使可以更多壓迫供應商延長賬期，這個對整個經(jīng)營資產(chǎn)收益率的貢獻是很少的，但是從企業(yè)客戶那里獲得體檢收費是真正的大頭，被迫延長賬期，會導致收益率大幅下滑。

通過上述分析，我們就可以解釋了為什么美年大健康經(jīng)營資產(chǎn)收益率大幅下降的原因。公司管理層對提升長期經(jīng)營資產(chǎn)的效率的很多努力，至少過去十二個月沒有獲得良好的效果。

題外話：

我們將金融資產(chǎn)從資產(chǎn)負債表里單獨列出來，這是因為我們認為金融資產(chǎn)并不屬于經(jīng)營資產(chǎn)的范疇，請看表21，我們發(fā)現(xiàn)截止于2019年6月30日，美年大健康的金融資產(chǎn)占其資產(chǎn)總額的27％。我們也計算了美年大健康的金融資產(chǎn)收益率，我們發(fā)現(xiàn)，其稅后金融資產(chǎn)的收益率為7％， 大幅高于2017年同期的3％，以及2018年同期的5％。幾乎與息前稅后經(jīng)營資產(chǎn)收益率相當。當美年大健康的經(jīng)營資產(chǎn)收益率逐年下降的同時，金融資產(chǎn)的收益率卻迎風而上。也就是說，難道要靠理財收益撐起“1／4邊天”嗎？

所以不管怎樣，假設美年大健康的股權持有人和債權持有人的加權平均資本成本為10％的話，無論是金融資產(chǎn)和經(jīng)營資產(chǎn)都沒有為資本創(chuàng)造價值。

表21

此外，另外一個資產(chǎn)類別是長期股權投資。請看表22，截止于2019年6月30日，美年大健康的長期股權投資額并不大，只占資產(chǎn)總額的0．5％。長期股權投資收益率為－18％，遠遠低于2017年同期（－1％）以及2018年同期（3％）。不過基數(shù)太小，可以忽略不計。

表22

昨天首篇文章發(fā)表后，有一些買了美年股票的網(wǎng)友來激辯，認為收購體檢分支機構就是利好，把體外的都裝進來就一定增長可期，好吧，數(shù)據(jù)說話。