使命依然堅定，也依然任重道遠

作者：于照野

編輯：郝科 李鋒

風品：南辭

來源：首財－首條財經(jīng)研究院

2021，依然是創(chuàng)新藥大年！

19家創(chuàng)新藥企登陸港股、A股，為歷年之最。同時，大肉簽百濟神州、成大生物等開盤破發(fā)，也透出了市場理性、價值投資是王道。

冰火交織中，“扣關者們”又答卷幾何呢？

01

虧損與效率之思

SHOU CAI

2021年12月29日，浙江太美醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡稱“太美醫(yī)療”）在科創(chuàng)板披露招股書，擬募20億元。

公開資料顯示，太美醫(yī)療成立于2013年6月，是一家生命科學產(chǎn)業(yè)數(shù)字化解決方案提供商，產(chǎn)品和服務覆蓋臨床研究、藥物警戒、醫(yī)藥市場營銷等環(huán)節(jié)。如沖擊成功，將躋身醫(yī)藥SaaS第一股。

SaaS為Software－as－a－Service縮寫，即通過網(wǎng)絡提供軟件服務。簡言之，太美醫(yī)療是為新藥研發(fā)的數(shù)字化、智能化進程賦能。

愿景美好，然掩不住“流血”扣關的骨感。

2018－2020年以及2021年上半年（后文簡稱“報告期”），太美醫(yī)療營收約5997．43萬元、1．87億元、3．03億元、1．88億元。近三年復合增長率124．75％，成長性可圈可點。

歸屬凈利分別約－1．83億元、－3．89億元、－5．24億元、－1．58億元；扣非后歸屬凈利約－1．44億元、－1．53億元、－2．66億元、－2．31億元。持續(xù)虧損，且虧額增長也扎眼。

太美醫(yī)療坦言，截至報告期末，公司尚未盈利且存在累計未彌補虧損。高額的研發(fā)費、股份支付費及人工成本使得公司仍處持續(xù)虧損狀態(tài)。

客觀而言，由于投入與商業(yè)化原因，TMT類企業(yè)短期難盈利也是常態(tài)。以微盟集團為例，2021上半年經(jīng)調(diào)整凈利虧損1．19億元，原因是加在研發(fā)、運營等領域投入。

然太美醫(yī)療的虧損詬病在于，高管薪酬。

招股書顯示，太美醫(yī)療董監(jiān)高不重名累積15名。以2020年為例，15名董監(jiān)高領薪累積1527．90萬元，占2020年應付職工薪酬6963．10萬元的22％。人均年薪101．86萬元，其中，董秘倪曉梅年薪達148．60萬元。

激勵人才無可厚非，只是在持續(xù)虧損情況下，太美醫(yī)療急需改善的地方還有很多，重心是否應更偏重經(jīng)營呢？

2018－2020年，太美醫(yī)療研發(fā)費分別為4052．94萬元、8370．9萬元、1．09億元，雖持續(xù)增長，但占營收比例卻在下降。2018－2020年分別為67．58％、44．67％、35．98％。好在2021上半年比例達到42．99％。

太美醫(yī)療稱，研發(fā)費主要由職工薪酬構成，2018年占比較高主要系2018年收入規(guī)模較小。

然細品虧損病因，除了研發(fā)費，還有高企銷售費、管理費。

報告期內(nèi)，公司期間費用合計金額為1．85億元、4．85億元、6．28億元及2．68億元，分別占營收的比例為308．72％、258．67％、207．44％及142．53％。

其中，管理費占營收比例為191．96％、180．69％、138．50％及67．44％，期內(nèi)占比最高。

對虧損“貢獻”程度孰輕孰重，一目了然。

太美醫(yī)療表示，主要由于目前公司收入體量相對較小，且處于快速發(fā)展期，需大量資金來擴大經(jīng)營規(guī)模及拓展市場。

燒錢擴張沒問題。關鍵在于，能否燒出核心競爭力？經(jīng)營效率、效益如何？精細化運營能力是否亟待提升？

02

單一依賴 低毛利率、應收賬款增加

SHOU CAI

聚焦業(yè)務，或有更深體會。

數(shù)字化解決方案業(yè)務，是太美醫(yī)療主要收入來源，報告期內(nèi)，分別實現(xiàn)0．51億元、1．6億元、2．65億元、1．73億元，占營收比重依次為84．34％、85．22％、87．58％、91．74％。

臨床運營服務，收入分別為939．2萬元、2558．82萬元、2979．22萬元、1554．21萬元，占營收比重依次為15．66％、13．66％、9．83％、8．26％，呈縮水之勢。

升降之間，單一依賴風險幾何？

主營業(yè)務毛利率也不盡人意。報告期內(nèi)，分別為38．61％、47．44％、40．94％及39．24％。而招股書可比公司，2021上半年平均毛利率達49．83％。

另一廂，應收賬款占營收比例也呈擴大趨勢。2018年至2020年，應收賬款賬面余額從758．93萬元升至6697．05萬元，占同期營收比例從12．65％升至22．11％。2021年上半年，進一步擴至42．78％。

拋開壞賬風險、現(xiàn)金流壓力，市場話語權、核心競爭力是否亟待提升？

招股書亦提示了“長周期合同的執(zhí)行風險”，表示公司存在長周期合同執(zhí)行進度不達預期的風險。

還有買買買帶來的商譽。2019年，太美醫(yī)療收購了軟素科技、諾銘科技，彼時合計形成商譽1．61億元。由于軟素科技業(yè)績未達承諾金額，2020年末和2021年6月末計提了2948．35萬元和3463．42萬元的商譽減值損失。

太美醫(yī)療回復媒體表示：“受到下游醫(yī)藥行業(yè)的景氣度影響，如果后續(xù)宏觀經(jīng)濟環(huán)境持續(xù)惡化或醫(yī)藥行業(yè)政策收緊、出現(xiàn)需求趨勢性下降，抑或軟素科技和諾銘科技未能有效提升研發(fā)能力推出新產(chǎn)品或客戶拓展未達預期，均可能導致軟素科技和諾銘科技在未來計提商譽減值損失”。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療商譽賬面價值9700．8萬元，其中因收購軟素科技、諾銘科技產(chǎn)生的商譽賬面價值分別為7552．84萬元、2147．96萬元。

03

表決權差異安排 百億市值變數(shù)

SHOU CAI

當然，如此虧損還能產(chǎn)生商譽，背后離不開資本輸血。

數(shù)據(jù)顯示，2013－2021年，太美醫(yī)療共獲8輪融資，累積融資金額30億元，投資機構包括騰訊投資、高瓴創(chuàng)投、常春藤資本等。

熱度不言而喻，只是資本從來不是慈善家。除了IPO壓力，也有盈利急迫性。

2021年9月28日，IPO受理前夕，太美醫(yī)療收獲F輪超12億元融資，包括騰訊投資、高瓴創(chuàng)投等12家機構。

截至招股書簽署日，太美醫(yī)療共有46名股東，前五大股東分別是趙璐、林芝騰訊、經(jīng)緯創(chuàng)騰、五源晨熹、南京凱元，持股比例分別為17．24％、10．43％、9．38％、3．84％、3．83％。實控人為創(chuàng)始人、董事長趙璐。

值得注意的，太美醫(yī)療采用表決權差異安排，即控股股東、實控人趙璐所持約9277．34萬股設置為特別表決權股份（“A類股份”），剩余股份為普通股份（“B類股份”）。每一A類股份擁有的表決權數(shù)量為每一B類股份擁有表決權數(shù)量的8倍。基于這一安排，趙璐直接及間接合計支配公司表決權的比例達到69．7789％。

對此，太美醫(yī)療直言，在重大經(jīng)營決策上，如中小股東與控股股東、實控人持有不同意見，則有較大可能因每股對應投票權數(shù)量的相對顯著差異而無足夠能力對股東大會的表決結(jié)果產(chǎn)生實質(zhì)影響；如實控人利用控制地位去行使69．78％的表決權或其它方式，則會對經(jīng)營決策等事項造成不利影響，其他股東、特別是中小股東的利益可能受到損害。

根據(jù)《科創(chuàng)板上市規(guī)則》，對于具有表決權差異安排的公司，其市值及財務指標需滿足該規(guī)則第2．1．4條標準中的一項：（一）預計市值不低于人民幣100億元；（二）預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣5億元�！�

按上述邏輯，太美2020年營收3．03億元，低于5億元。因此，公司選擇上述第一款上市標準，即“預計市值不低于人民幣100億元”。

然招股書顯示，2020年9月，太美醫(yī)療完成報告期內(nèi)第八次增資，增資金額為107000萬元，其中221．2438萬元計入注冊資本。增資完成后，公司總注冊資本增加至約1668．63萬元。

由此測算，太美醫(yī)療當時估值約80億元，不滿足“預計市值不低于人民幣100億元”的要求。

也基于此，招股書表示，若公司初步詢價后計算出的發(fā)行后總市值低于100億元，則存在發(fā)行被中止風險。

換言之，醫(yī)藥SaaS第一股的夙愿，不乏變數(shù)考量。

04

國產(chǎn)替代野望 能否“自我再造”？

SHOU CAI

說千道萬，還在投資者信心。

這個不能靠運氣、僥幸。聚光燈審視下，硬核實力是關鍵。

客觀而言，槽點痛點在外，太美醫(yī)療也不乏看點亮點。

IDC報告顯示，2019 年中國生命科學研發(fā)信息系統(tǒng)解決方案廠商中，太美醫(yī)療市場份額為位居第一位。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療累計與約1000家國內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)及CRO 企業(yè)開展業(yè)務；累計為超360家醫(yī)院／臨床研究機構提供數(shù)字化解決方案。

截至2021年6月30日，其 eCollect（EDC）產(chǎn)品累計支持超350 家客戶的1100余個臨床研究項目；eCooperate（CTMS）產(chǎn)品累計支持超100家客戶的新藥研發(fā)；eArchives（eTMF）產(chǎn)品累計支持超90家客戶的新藥研發(fā)。

為推動醫(yī)藥業(yè)數(shù)字化進程，2019年，太美醫(yī)療推出TrialOS醫(yī)藥研發(fā)協(xié)作平臺，提供全系列自研 SaaS 產(chǎn)品線。不但打破了行業(yè)信息壁壘，提高醫(yī)藥研發(fā)效率，也構建了自我領先地位，加速國產(chǎn)替代。

行業(yè)分析師于盛梅表示，長期以來，國外醫(yī)藥數(shù)字化廠商在我國市場占據(jù)主導地位。近年來，隨著醫(yī)改進入深水區(qū)，企業(yè)新藥研發(fā)加碼，國內(nèi)也涌現(xiàn)出一批新興的臨床研究數(shù)字化產(chǎn)品及方案提供商，贏得不少國產(chǎn)替代。

但挑戰(zhàn)猶在。放眼賽道，不僅有Medidata、Veeva等國際大廠，還有泰格醫(yī)藥、醫(yī)渡科技等強力競品。

行業(yè)分析師郝瑞表示，醫(yī)藥SaaS同樣是強專業(yè)、高門檻、重投入、重創(chuàng)新。在賽道日益成熟、競爭白刃的背景下，太美醫(yī)療需要快速規(guī)�；�、更加精細化，快速打造核心創(chuàng)新壁壘。唯有更大更強才能成功突圍、分享國產(chǎn)替代紅利。

此次沖“科”，太美醫(yī)療擬募資20億元，其中，13．1億元用于臨床研究智能化協(xié)作平臺升級項目，3．5億元用于臨床研究企業(yè)端系統(tǒng)研發(fā)升級項目，1．8億元用于獨立影像評估系統(tǒng)研發(fā)升級項目，1．67億元用于藥物警戒系統(tǒng)研發(fā)升級項目。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療的資產(chǎn)總額18．79億元。募資20億元，無疑是一次“自我再造”。

更大更強之心，溢于言表。但能否讓市場買單、能否真正駕馭？后續(xù)投入產(chǎn)出比如何？

仍需時間作答。

唯一可以肯定的是，“讓好藥觸手可及”的使命依然堅定，也依然任重道遠。

本文為首財原創(chuàng)