一種觀點(diǎn)認(rèn)為，集采政策使得通策醫(yī)療以高端客戶為主的商業(yè)模式將受到?jīng)_擊，短期還影響潛在消費(fèi)群體的熱情。此外，公司多年的省外和下沉市場擴(kuò)張效果不盡人意，擴(kuò)張沒帶來新的利潤增長點(diǎn)，浙江省內(nèi)2家醫(yī)院撐起7成利潤，營收十分依賴個(gè)別醫(yī)院。

雷達(dá)財(cái)經(jīng)出品

文｜李亦輝

編｜深海

伴隨著種植牙集采的靴子落地，“牙茅”市值腰折。

1月10日，國務(wù)院常務(wù)會議決定，常態(tài)化制度化開展藥品和高值醫(yī)用耗材集中帶量采購，進(jìn)一步降低患者醫(yī)藥負(fù)擔(dān)。其中明確提到，要逐步擴(kuò)大高值醫(yī)用耗材集采覆蓋面，特別點(diǎn)名種植牙在國家和省級層面開展集采。

2021年初，全國兩會期間，“看牙貴”問題一度成為熱議話題。有代表提出，現(xiàn)在種全口牙的費(fèi)用，相當(dāng)于在縣城買套房，需盡早解決消費(fèi)者呼聲很高的“種植牙暴利”問題。隨后一些地區(qū)先行嘗試，去年8月浙江省寧波市發(fā)布相關(guān)文件，擬對齒科耗材進(jìn)行集采。

受集采消息和業(yè)績個(gè)位數(shù)增長等因素影響，從去年7月份以來，有著“牙茅”之稱的通策醫(yī)療股價(jià)震蕩下行，半年時(shí)間跌幅超過60％，目前仍沒有止跌的跡象。

一種觀點(diǎn)認(rèn)為，集采政策使得通策醫(yī)療以高端客戶為主的商業(yè)模式將受到?jīng)_擊，短期還影響潛在消費(fèi)群體的熱情。此外，公司多年的省外和下沉市場擴(kuò)張效果不盡人意，擴(kuò)張沒帶來新的利潤增長點(diǎn)，浙江省內(nèi)2家醫(yī)院撐起7成利潤，營收十分依賴個(gè)別醫(yī)院。

集采影響初現(xiàn)

盡管這次國常會定調(diào)，在國家層面首次明確對種植牙耗材開展集采，但種植牙并不包含在國家醫(yī)保目錄列，因此成為首個(gè)自費(fèi)集采項(xiàng)目。

業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，按照此前冠脈支架和人工關(guān)節(jié)集采80％－90％的平均降價(jià)幅度，種植牙耗材集采的降價(jià)幅度也會接近這個(gè)水平。
太平洋證券研究報(bào)告顯示，在種植牙手術(shù)的費(fèi)用構(gòu)成中，核心材料種植體、基臺、牙冠，以及修復(fù)材料等耗材的費(fèi)用占比達(dá)到 75％，其中的種植體費(fèi)用又占了一半；剩下手術(shù)總費(fèi)用的25％，則為治療費(fèi)。

按照集采后耗材費(fèi)用80％的降負(fù)計(jì)算，原本花費(fèi)1萬元的種植牙總費(fèi)用，在集采后7500元的各類耗材費(fèi)用或降至1500元，如果占比25％的治療費(fèi)用不變，總費(fèi)用則降至4000元，降負(fù)可達(dá)60％。

這與去年浙江省寧波市醫(yī)保局發(fā)布的口腔種植牙品牌目錄確定的價(jià)格，相差無幾。

2021年8月，浙江省寧波市醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步明確醫(yī)保歷年賬戶支付種植牙項(xiàng)目的方案（征求意見稿）》（下稱《征求意見》），明確將“要調(diào)整口腔種植牙項(xiàng)目整體醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)，以種植牙整體醫(yī)保支付調(diào)整為突破口，通過制定醫(yī)保支付限額工作，將打破現(xiàn)行種植牙價(jià)格體系。”

《征求意見》稱，目錄內(nèi)國產(chǎn)品牌種植牙收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為每顆3000元，目錄內(nèi)進(jìn)口品牌種植牙收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為每顆3500元。在材料費(fèi)上，國產(chǎn)品牌和進(jìn)口品牌的單顆差價(jià)同樣為500元，國產(chǎn)為1000元，進(jìn)口為1500元。但兩者的醫(yī)療服務(wù)費(fèi)一樣，均為2000元。
2021年10月14日，寧波市醫(yī)保局發(fā)布的《口腔植牙品牌目錄》中，確定了15個(gè)種植體品牌。據(jù)悉，該目錄自今年1月1號正式實(shí)施，種植牙可使用醫(yī)保歷年個(gè)賬支付。

值得一提的是，歷年個(gè)人賬戶依舊是自己的錢，只是轉(zhuǎn)移支付。當(dāng)前只有寧波這樣的少數(shù)城市里采取了歷年賬戶支付的方式，種植牙本身并不屬于國家醫(yī)保報(bào)銷品種。

在寧波之后，四川省、寧夏回族自治區(qū)、山西省等地區(qū)相繼跟進(jìn)，宣布成立口腔耗材省級聯(lián)盟。有分析稱，根據(jù)過往國采經(jīng)驗(yàn)，降價(jià)幅度將超過省級集采，介于7至9成。

作為國內(nèi)第一家以口腔醫(yī)療連鎖經(jīng)營為主要經(jīng)營模式的上市公司，通策醫(yī)療以種植、正畸、兒科三大口腔業(yè)務(wù)為主。

其中，由于種植科與正畸科開展的是�？圃\療業(yè)務(wù)、客單價(jià)水平較高，成為包括通策醫(yī)療在內(nèi)的民營口腔機(jī)構(gòu)最大的兩塊營收來源。

而集采政策對應(yīng)的，正是通策醫(yī)療的種植牙業(yè)務(wù)。中日友好醫(yī)院口腔醫(yī)學(xué)中心主任徐寶華表示，公立醫(yī)院受種植牙價(jià)格影響較大，公立醫(yī)院的價(jià)格能夠影響整個(gè)醫(yī)療行業(yè)的價(jià)格。集采之后公立醫(yī)院降價(jià)，民營醫(yī)院的價(jià)格也必然會下降一些。

還有觀點(diǎn)認(rèn)為，種植牙集采后，種植牙治療費(fèi)用降低，將會吸引更多人進(jìn)入公立醫(yī)院進(jìn)行牙種植，進(jìn)而導(dǎo)致民營口腔的種植業(yè)務(wù)縮水。

實(shí)際上，對通策醫(yī)療而言，集采消息帶來的影響已經(jīng)出現(xiàn)。

去年10月15日的調(diào)研紀(jì)要中，通策醫(yī)療針對杭州口腔診量單三季度下滑回復(fù)稱，集采事項(xiàng)受到關(guān)注，導(dǎo)致很多手術(shù)擇期推后，等待情緒較濃，種植集采的情緒同時(shí)也影響了公司的正畸客戶。

業(yè)績增速放緩

頭頂“牙茅”的美譽(yù)，通策醫(yī)療近些年的業(yè)績和二級市場表現(xiàn)都不差。

歷史數(shù)據(jù)顯示，2016－2020年，通策醫(yī)療股價(jià)漲幅分別為－32％、－3％、47％、116％、170％；收入由2016年8．79億元增至2020年20．88億元，年化復(fù)合增速24．15％；歸母凈利潤由2016年1．36億元增至2020年4．93億元，年化復(fù)合增速37．98％。
然而，公司股價(jià)從去年6月25日觸及421．99元后，便開啟下跌模式，截至1月14日收盤167．19元，市值536億元，較高點(diǎn)1350億元蒸發(fā)逾800億元。

業(yè)內(nèi)人士表示，通策醫(yī)療股價(jià)下滑，除了政策層面的因素外，或與其業(yè)績增速下滑有關(guān)。

2021年10月14日披露的三季報(bào)顯示，2021年前三季度，通策營收21．36億元，同比增長44．16％；歸母凈利潤為6．2億元，同比增長55．09％。

疫情之下交出這樣的成績單，算得上十分出色。微博微博認(rèn)證為通策醫(yī)療董事長的呂建明Jimmy的用戶發(fā)文表示，“三季報(bào)是非常自豪的成績單，一切都符合我們的預(yù)期”。

但投資者并不買賬，公司股價(jià)三個(gè)交易日連續(xù)大跌，而且出現(xiàn)疑似“內(nèi)幕交易”事件，股價(jià)在財(cái)報(bào)出爐之前已有所反應(yīng)。

10月17日，有雪球網(wǎng)友發(fā)帖質(zhì)疑通策醫(yī)療是“殺豬盤”，徹底激怒了呂建明，他在雪球發(fā)帖跟網(wǎng)友“文斗”，稱“這樣的人買我們的股票是我們的恥辱”，并有辱罵等不雅言論。

雪球網(wǎng)友則質(zhì)疑董事長“不增持，不回購，跑來雪球罵街，有失管理層身份”。

投資者不滿是有原因的。拆分營收數(shù)據(jù)來看，2021Q3單季度利潤個(gè)位數(shù)增長，遠(yuǎn)低于市場普遍預(yù)期至少兩位數(shù)的增長。具體而言，第三季度通策醫(yī)療營收同比增長12．44％，環(huán)比增長19．4％；歸母凈利潤同比增長5．88％，環(huán)比增長44．6％。

數(shù)據(jù)顯示，2017－2020年的三季度，公司營業(yè)收入同比分別增長39．08％、32．02％、20．01％、24．49％，凈利潤同比增幅達(dá)到74．52％、50．07％、36．55％、30．68％。

顯然，2021Q3是這幾年當(dāng)中增速最低的一次。管理層對此解釋稱，“因2020年三季度單季度同比基數(shù)較高，2021年9月，市場就種植牙集采等事項(xiàng)大范圍討論，客戶種植需求有觀望、推遲就診現(xiàn)象。剔除疫情及相關(guān)政策的影響，公司的經(jīng)營業(yè)績保持持續(xù)穩(wěn)定�！�
而這番解釋，似乎難掩公司增長乏力的事實(shí)。查閱公司財(cái)報(bào)，2020年通策醫(yī)療全年?duì)I業(yè)收入僅增長8．12％，凈利潤增速也僅為5．69％。而2017－2019年，公司營業(yè)收入同比分別增長34．25％、31．05％、22．52％，凈利潤同比增幅達(dá)59．05％、53．34％、39．44％。

跨省擴(kuò)張乏力

通策醫(yī)療的成功，離不開“區(qū)域總院＋分院”的業(yè)務(wù)模式。

該模式下，區(qū)域總院基于領(lǐng)先實(shí)力和多年公信力的沉淀，為分院背書，對其醫(yī)療服務(wù)技能、學(xué)術(shù)地位形成強(qiáng)有力支撐，而分院背靠總院的影響力，在各下沉區(qū)域吸引新鮮醫(yī)生資源和客戶流量注入，快速搶占市場份額。

“‘區(qū)域總院＋分院’模式較大程度抵御了口腔醫(yī)療獨(dú)特的手工業(yè)性質(zhì)帶來的管理和擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)，使得口腔醫(yī)院區(qū)域醫(yī)院集團(tuán)可以成為一種商業(yè)模式�！蓖ú哚t(yī)療在2020年年報(bào)中稱。

不過這種模式能否在大本營杭州和寧波之外復(fù)制成功，成為市場擔(dān)憂的另一因素。

按照公司2018年的計(jì)劃，浙江省內(nèi)擴(kuò)張，啟用“蒲公英計(jì)劃”開拓下沉市場，將于3至5年內(nèi)在浙江省內(nèi)規(guī)劃建設(shè)100家口腔分院；省外在已有的醫(yī)院基礎(chǔ)上施行“區(qū)域總院＋分院”模式，通過打造“存濟(jì)”品牌，擴(kuò)張至全國。

2020年年報(bào)顯示，通策醫(yī)療已經(jīng)營業(yè)的口腔醫(yī)療機(jī)構(gòu)共50家。最新的2021Q3財(cái)報(bào)中，顯示當(dāng)季省內(nèi)、省外營收分別為7億元、0．72億元，占比分別為90．67％和9．33％；2021年1－9月，公司省內(nèi)、省外營收分別為18．28億元、1．94億元，分別占比90．39％和9．61％。

數(shù)據(jù)從側(cè)面反映出，目前通策醫(yī)療業(yè)務(wù)仍局限于省內(nèi)，浙江省內(nèi)貢獻(xiàn)了9成營收，“區(qū)域總院＋分院”模式是否能在全國成功，讓投資者起疑。

調(diào)研紀(jì)要顯示，通策醫(yī)療收入和利潤主要來源于浙江省內(nèi)的杭州口腔醫(yī)院、杭州城西口腔醫(yī)院。1－9月，杭口醫(yī)院和城西醫(yī)院合計(jì)貢獻(xiàn)營收10．05億元，凈利潤5．02億元，分別占通策醫(yī)療整體營收和凈利潤的47％和71％。

然而，區(qū)域競爭壓力也不小。2021年9月向港交所遞表的中國口腔醫(yī)療集團(tuán)，就是溫州當(dāng)?shù)氐拿駹I口腔醫(yī)院，按2020年收入計(jì)，其在溫州民營及整個(gè)牙科服務(wù)市場的份額分別達(dá)到23．8％和12．3％。

方正證券表示，口腔醫(yī)療服務(wù)的擴(kuò)張面臨困局，一方面醫(yī)生資源稀缺，跨區(qū)域配置較難，醫(yī)生而非設(shè)備決定治療效果，服務(wù)難以標(biāo)準(zhǔn)化；另一方面口腔醫(yī)療服務(wù)的低資本門檻已經(jīng)在全國造成診所林立，較難進(jìn)行連鎖擴(kuò)張。

有投資者稱，如果困于浙江，通策醫(yī)療只能算作是區(qū)域龍頭，業(yè)績面臨天花板，估值也會大打折扣。而從資本市場表現(xiàn)來看，通策醫(yī)療股價(jià)不斷創(chuàng)出新低。