文|錢眼君

來源|博望財經(jīng)

國內(nèi)疫苗龍頭企業(yè)“智飛生物”最近可能正在苦惱它的股價。

最近半年時間,智飛生物已經(jīng)從3600億市值跌到了1963億,暫時沒有任何止跌跡象。

與此同時,它的業(yè)績表現(xiàn)卻又十分優(yōu)秀。

10月29日發(fā)布的三季報顯示:年初至報告期末,公司實現(xiàn)營收218．29億元,扣非后實現(xiàn)凈利潤84．18億元,同比分別增長97．55%和239．06%。而三季度單季,公司實現(xiàn)營收86．57億元、扣非后實現(xiàn)凈利潤29．15億元,同比分別增長113．44%和200．59%。

如果單純看財務(wù)數(shù)字,智飛生物的業(yè)績似乎無可挑剔,但市場卻并不買賬。公布三季報后,公司股價只維持了一天漲勢,就掉頭向下。截至12月9日午時,其股價收于129．74元,相較年內(nèi)最高點230．69元,下跌幅度超過44%。

既然業(yè)績上沒有硬傷,那股價為何會跌這么狠?我們一一分析:

01

和默沙東一起飛翔

1980年,智飛生物創(chuàng)始人蔣仁生大學(xué)畢業(yè)后,進(jìn)入廣西灌陽縣衛(wèi)生防疫站工作,這一干就是二十多年,這段長期的基層防疫經(jīng)歷,讓他摸清了老百姓的健康需求,也了解了疫苗行業(yè)的需求。2002年,一家叫重慶金鑫生物制品公司,因經(jīng)營不善面臨倒閉,而它手上持有疫苗經(jīng)營生產(chǎn)許可證。獲知此消息,蔣仁生聯(lián)合吳冠江等人共同出資50萬,把這家公司給買了下來,并更名為重慶智飛生物公司,寓意“用智慧來飛翔”。

2016年,山東5．7億元的非法疫苗大案震驚全國,引起了極大的民憤。當(dāng)年6月,“國務(wù)院關(guān)于修改《疫苗流通和預(yù)防接種管理條例》的決定”公布,其核心修改內(nèi)容為二類疫苗批發(fā)企業(yè)不能再經(jīng)營疫苗,要求接種單位做到“票、賬、貨、款”一致;強(qiáng)化疫苗全程冷鏈儲存、運輸管理制度,并建立全程追溯系統(tǒng);針對違法行為加大處罰及問責(zé)力度。

這便是被業(yè)界稱為“一票制”的改革——疫苗廠家直接供貨醫(yī)療機(jī)構(gòu),取消國產(chǎn)疫苗代理商的合法地位,這對于做代理生意的智飛而言幾乎是“滅頂之災(zāi)”。

但政策同時不允許國外廠商直接對醫(yī)療機(jī)構(gòu)銷售,要求境外的疫苗廠商必須通過國內(nèi)代理商全權(quán)銷售,智飛迎來了新機(jī)會。

因為智飛生物的銷售網(wǎng)絡(luò)是獨一無二的巨大優(yōu)勢。

2021公司半年報顯示,智飛生物的營銷網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)覆蓋全國31個省、自治區(qū)、直轄市,300多個地市,2600多個區(qū)縣,30000多個基層衛(wèi)生服務(wù)點(鄉(xiāng)鎮(zhèn)接種點、社區(qū)門診),有效保障公司自主產(chǎn)品和代理MSD進(jìn)口疫苗產(chǎn)品持續(xù)上量。

事實上自2011年起,智飛就參與了國際疫苗大廠默沙東在國內(nèi)的銷售拓展。強(qiáng)大的銷售覆蓋讓默沙東由衷地喜歡上了這家中國企業(yè),智飛也趁勢出擊,拿下了默沙東在國內(nèi)市場的獨家代理權(quán)。

隨著概念的普及和人們防護(hù)意識的逐漸增強(qiáng),默沙東預(yù)防型宮頸癌四價、九價疫苗(HPV)越來越受到追捧,智飛的業(yè)績也隨默沙東起舞飛翔。

但總抱著別人的大腿飛翔容易被摔,自己用智慧來飛翔才最靠譜。

居安思危的智飛生物,通過加大研發(fā)投入、推動產(chǎn)品上市,逐漸兌現(xiàn)管線價值。今年上半年,智飛生物的自主產(chǎn)品、代理產(chǎn)品分別實現(xiàn)收入60．37億元、71．16億元,各自占同期營業(yè)收入的45．84%、54．03%,正逐漸成為“代理”+“自研”雙輪驅(qū)動的疫苗企業(yè)。

02

既然優(yōu)秀,為何股價走低?

先從外部環(huán)境上看。

對全球疫苗股來說,最大的變數(shù)要數(shù)新冠疫情了。遠(yuǎn)的不說,從最近的變異病毒奧密克戎開始,先是有消息稱該變異病毒可以突破舊有疫苗防御系統(tǒng),引發(fā)全球股市震蕩;后有只要蹭其熱度就能股價大漲(有A股公司稱可以檢測出該病毒后股價逼近漲停),再到美國專家福奇說奧密克戎病毒危害性可能不大,美國疫苗龍頭重挫……新的外部因素密切擾動著疫苗生產(chǎn)企業(yè)的股價。

毫無疑問,公司股價的漲跌,取決于投資人最關(guān)心什么。在國內(nèi)深交所的投資者互動平臺,關(guān)于奧密克戎疫苗的諸多問題,智飛生物的回答顯得“語焉不詳”,讓投資者難以安心。比如投資者提問較多的問題“我國無私援助非洲10億劑新冠疫苗,請問公司的重組蛋白新冠疫苗在這10億劑里占比有多少?”智飛生物一律回答“我們一直以來積極配合國家相關(guān)決策的執(zhí)行,切實履行“社會效益第一”的企業(yè)宗旨,積極承擔(dān)社會責(zé)任,以期為全球疫情防控貢獻(xiàn)更多智慧與力量,謝謝�！�

還有更直接者,提問“有傳聞智飛的新冠疫苗對德爾塔和變異奧米克戎病毒的免疫效果是現(xiàn)今所有現(xiàn)有疫苗產(chǎn)品中最佳的,有無數(shù)據(jù)可以證實?”公司回復(fù)是,對新變異株的有效性評價正在進(jìn)行中……

一系列模棱兩可的回答,很難讓投資人不懷疑公司在新冠病毒方面的研發(fā)實力。

此外,從智飛生物本身的業(yè)績表現(xiàn)來看,有一些跡象也值得注意:

1、代理產(chǎn)品業(yè)績增速放緩,外界擔(dān)心默沙東的“大腿”抱得穩(wěn)嗎?

雖然智飛生物的業(yè)績同比大漲,但三季度環(huán)比卻出現(xiàn)大幅下降。今年第二季度,公司營業(yè)收入、凈利潤分別為92．45億元、45．53億元。以此計算,公司第三季度的營業(yè)收入、凈利潤分別環(huán)比下降6．36%、36．02%。今年11月,智飛生物在路演時,多次被機(jī)構(gòu)詢問代理HPV疫苗的前景。對代理業(yè)務(wù)前景的關(guān)注,主要在兩方面:一個是和默沙東的合作是否長久可靠,一個是公司自研做的怎么樣。

智飛生物于2020年12月披露,其與默沙東的協(xié)議期限自2021年1月1日起至2023年6月30日,可以說協(xié)議到期之前,代理默沙東的獨家優(yōu)勢依然強(qiáng)勢。

自研方面,根據(jù)A股上市疫苗企業(yè)的半年報數(shù)據(jù),智飛生物在報告期投入的的研發(fā)費用為1．63億元,較去年同期1．06億元有所上漲,在同行業(yè)前十名公司中排名第四。

但是,它研發(fā)費用的收入占比非常慘淡,只有1．24%,在這十家公司中墊底。和康希諾26．74%、沃森生物13．89%等等動輒兩位數(shù)的占比相比,智飛生物在研發(fā)上的投入顯得“太吝嗇”。

2、智飛生物在HPV疫苗領(lǐng)域的市場份額可能遭遇蠶食。

宮頸癌主要由感染人乳頭瘤病毒(HPV)引起,是可以預(yù)防的癌癥。在HPV疫苗領(lǐng)域,“價”代表了疫苗可預(yù)防的病毒種類,價數(shù)越多,可以預(yù)防的 HPV 類型就越多,保護(hù)也就越全面;根據(jù)疫苗覆蓋的病毒亞型的種類多少,目前 HPV 疫苗可分為二價、四價和九價。

起初,智飛生物獨家代理的默沙東的四價和九價HPV疫苗獨領(lǐng)風(fēng)騷,一針難求。2020年5月,萬泰生物的二價HPV疫苗頂著“首支國產(chǎn)HPV疫苗”的光環(huán)在全國范圍內(nèi)開始接種。該疫苗雖然保護(hù)范圍不及九價疫苗,但更針對中國人群。統(tǒng)計顯示,萬泰的二價疫苗對2種高危型別(HPV-16和HPV-18)有保護(hù)作用,而中國人群84．5%的宮頸癌由這兩種HPV病毒引起。

在價格上,這款國產(chǎn)疫苗為329元/針,9-14歲打兩針,全程658元,超過14歲的打三針,全程987元,都不到進(jìn)口疫苗價格的一半,競爭優(yōu)勢相當(dāng)明顯。

此外,還有越來越多的企業(yè)涌入防治女性宮頸癌的HPV疫苗賽道,如沃森生物、神州細(xì)胞、仁和藥業(yè)等企業(yè)都有相關(guān)產(chǎn)品在進(jìn)行臨床研究。隨著進(jìn)入這個賽道企業(yè)的增加,智飛生物HPV疫苗的市場份額有被蠶食的風(fēng)險,而公司披露的數(shù)據(jù),也隱約有了一絲跡象。

半年報顯示,同比2020年上半年,智飛生物在今年上半年代理的默沙東四價和九價HPV疫苗的批簽發(fā)數(shù)量增長率分別為-16．88%和-10．18%,都有一定幅度的下降,令市場加劇了這種擔(dān)心。

結(jié)尾

不難發(fā)現(xiàn),智飛生物的發(fā)展步伐很穩(wěn),近5年的股價表現(xiàn)也是穩(wěn)中有進(jìn),業(yè)績方面是一家好的公司。投資人對于智飛生物的期待(擔(dān)心),或許在于未來。倘若失去默沙東自己是否能健康成長?是否還能在HPV疫苗領(lǐng)域保持領(lǐng)先?智飛生物未來的高度,取決于自研疫苗的能力。對于研發(fā)投入一直處于行業(yè)偏低水平的智飛來說,未來靠自研博取增長的壓力還很大。