《港灣商業(yè)觀察》王心怡

近日，院外醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)數(shù)字化服務(wù)平臺(tái)藥師幫股份有限公司（簡(jiǎn)稱“藥師幫”）再度遞表港交所。

就在今年5月9日，國(guó)家藥監(jiān)局發(fā)布《中華人民共和國(guó)藥品管理法實(shí)施條例（修訂草案征求意見(jiàn)稿）》（或咨詢文件）以公開(kāi)征求意見(jiàn)。根據(jù)該草案條例，從事藥品網(wǎng)絡(luò)銷售活動(dòng)的主體應(yīng)當(dāng)是依法設(shè)立的藥品上市許可持有人或者藥品經(jīng)營(yíng)企業(yè)，而第三方平臺(tái)運(yùn)營(yíng)者不得直接參與藥品網(wǎng)絡(luò)銷售活動(dòng)。

藥師幫表示，截至最后實(shí)際可行日期，監(jiān)管并無(wú)進(jìn)一步闡明第三方平臺(tái)直接參與藥品網(wǎng)絡(luò)銷售活動(dòng)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)或解釋。該草案條例的最終版本何時(shí)發(fā)布和生效、將如何頒布、解釋或?qū)嵤�，以及屆時(shí)其是否會(huì)影響公司仍存在不確定性。

01

毛利率不足10％，三年半虧損27億元

藥師幫的平臺(tái)業(yè)務(wù)主要是連接上游的包括藥企及經(jīng)銷商與下游的藥店及基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)，根據(jù)賣家在平臺(tái)業(yè)務(wù)中銷售金額的一定比例向其收取傭金。2019年至2021年及2022年上半年，藥師幫平臺(tái)業(yè)務(wù)收取的平均傭金率（等于自第三方賣家收到的傭金除以相應(yīng)的GMV）分別為2．2％、2．8％、2．9％及3．1％。

不難想象，若是僅依靠平臺(tái)業(yè)務(wù)收取傭金，收入規(guī)模的天花板會(huì)較為明顯。或許也正因如此，藥師幫于2019年開(kāi)始發(fā)展自營(yíng)業(yè)務(wù)，自行采購(gòu)并向下游藥店及基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)銷售。自營(yíng)業(yè)務(wù)也就此成為了藥師幫營(yíng)收的主要支柱，也對(duì)公司的營(yíng)收起到了明顯的助力作用。

廣東省科學(xué)院旗下廣科咨詢首席策略師沈萌向《港灣商業(yè)觀察》表示，雖然藥師幫在自我定義上進(jìn)行更多概念調(diào)整，但本質(zhì)上仍是藥品流通的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，這樣的平臺(tái)自身收益率相對(duì)較低，加上在擴(kuò)大市場(chǎng)份額的過(guò)程中需要持續(xù)性投入來(lái)保證營(yíng)收增長(zhǎng)，所以積累大量虧損。但從另一個(gè)角度看，它的角色定位在藥品流通過(guò)程中幾乎沒(méi)有明顯的附加值產(chǎn)生，也就意味著它的收益空間始終是相對(duì)有限的，不考慮擴(kuò)張投入的前提下，也不會(huì)有更高的收益率，因此后期很難通過(guò)業(yè)績(jī)來(lái)補(bǔ)償前期的虧損，這對(duì)于投資者意愿的影響是比較負(fù)面。

報(bào)告期內(nèi)，藥師幫分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32．5億元、60．65億元、100．9億元及67．2億元，在2019年以來(lái)的各報(bào)告期，自營(yíng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入占比皆達(dá)九成。從營(yíng)收上來(lái)看，近年的藥師幫做到了“多銷”，卻并沒(méi)有掙到“薄利”。

藥師幫同期分別錄得凈虧損10．46億元、5．72億元、5．02億元和6．44億元，三年半的時(shí)間虧損已超27億元。公司表示虧損主要是由于自營(yíng)業(yè)務(wù)仍處快速發(fā)展階段，業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶來(lái)的相關(guān)成本及開(kāi)支，其他業(yè)務(wù)的發(fā)展以及與優(yōu)先股相關(guān)的以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融負(fù)債的公允價(jià)值變動(dòng)。

即便拋開(kāi)后者對(duì)業(yè)績(jī)的影響，藥師幫期內(nèi)經(jīng)調(diào)整凈虧損也分別有4．65億元、2．77億元、3．44億元及9483萬(wàn)元。

其中一方面原因，或許和自營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率較低有關(guān)。報(bào)告期內(nèi)，這項(xiàng)占據(jù)營(yíng)收大頭的業(yè)務(wù)毛利率僅分別為1．3％、5．1％、5．2％及5．9％；同期綜合毛利率也只有7％、10％、9．1％及9．3％。

02

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流連續(xù)為負(fù)，天價(jià)營(yíng)銷費(fèi)用

持續(xù)的虧損及相對(duì)較低的毛利率影響了藥師幫的流動(dòng)性。報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額分別為－2．01億元、－1．24億元、－4．87億元及－1．14億元；負(fù)債凈額則分別達(dá)到18．90億元、24．62億元、29．08億元及35．35億元。

藥師幫目前所面臨的壓力或許并不會(huì)在短期內(nèi)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。公司在招股書(shū)中披露，于往績(jī)記錄期間，本公司錄得虧損，并預(yù)期將于可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)產(chǎn)生凈虧損及經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流出。

公司并沒(méi)有給出預(yù)期的扭虧為盈的時(shí)間，不過(guò)披露了擬采取的措施：擴(kuò)大買家群體并提升買家參與度；增加醫(yī)藥流通業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)的收入；優(yōu)化整體成本及開(kāi)支結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率；改善營(yíng)運(yùn)資金管理；及利用競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力及優(yōu)勢(shì)。藥師幫相信上述措施將使公司能夠增加收入并管理成本和開(kāi)支，從而實(shí)現(xiàn)盈利能力與正向經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。

在對(duì)整體成本及開(kāi)支結(jié)構(gòu)的優(yōu)化的介紹中，藥師幫用較多的篇幅探討了銷售及營(yíng)收費(fèi)用，可以歸納為：商務(wù)拓展人員的效率可以通過(guò)數(shù)字化的支持得到提高；商務(wù)拓展團(tuán)隊(duì)需要具備專業(yè)的藥理學(xué)知識(shí)，從而提升商務(wù)拓展質(zhì)量；希望通過(guò)口碑效應(yīng)吸引及保留更對(duì)用戶，同時(shí)減少同時(shí)減少對(duì)大規(guī)模的營(yíng)銷及廣告項(xiàng)目的依賴；計(jì)劃在未來(lái)逐步減少對(duì)買家提供的優(yōu)惠券；現(xiàn)有倉(cāng)庫(kù)利用率需要進(jìn)一步擴(kuò)大及提高；倉(cāng)庫(kù)布局及物流網(wǎng)絡(luò)需要進(jìn)一步優(yōu)化；包裝材料的費(fèi)用需要管理；倉(cāng)庫(kù)部署擬采購(gòu)更先進(jìn)的設(shè)備。

不難看出，藥師幫計(jì)劃或者說(shuō)需要優(yōu)化的方面不少。這于公司相關(guān)費(fèi)用多年居高不下有一定的關(guān)系。報(bào)告期內(nèi)，公司銷售及營(yíng)銷費(fèi)用分別為6．04億元、7．26億元、10．64億元和6．26億元，合計(jì)超30億元，呈現(xiàn)出持續(xù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

詳細(xì)來(lái)看，銷售及營(yíng)銷費(fèi)于2020年增加20．3％，主要是由于公司雇用更多銷售及營(yíng)銷員工以推廣自營(yíng)業(yè)務(wù)及平臺(tái)業(yè)務(wù)，導(dǎo)致薪金及福利增加；及履約費(fèi)用隨著自營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而增加。于2021年增加46．4％，主要?dú)w因于額外雇用銷售及營(yíng)銷員工以推廣業(yè)務(wù)，導(dǎo)致薪資及福利費(fèi)用增加；及履約費(fèi)用隨著自營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而增加。該費(fèi)用在今年上半年進(jìn)一步增長(zhǎng)36．6％，亦是額外雇用銷售及營(yíng)銷員工以向更多藥店及基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)推廣公司的平臺(tái)及其他業(yè)務(wù)，導(dǎo)致薪資及福利費(fèi)用增加；及履約費(fèi)用隨著自營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而增加。

既然選擇沖刺IPO，將自己的業(yè)績(jī)置于大眾的目光下，公司也應(yīng)做好了接受市場(chǎng)檢驗(yàn)的準(zhǔn)備。公司雖然在近年交出了營(yíng)收連續(xù)增長(zhǎng)的成績(jī)，但何時(shí)能實(shí)現(xiàn)盈利，或許是不少投資者更為關(guān)注的。

沈萌認(rèn)為，對(duì)于其虧損，主要是源于市場(chǎng)份額的擴(kuò)張投入，其模式自身的附加值空間有限，所以除非停止這種擴(kuò)張，否則扭虧為盈的壓力巨大。而造成虧損的成本是用于擴(kuò)大營(yíng)收，削減這部分成本又會(huì)減弱營(yíng)收表現(xiàn)，所以這類模式想要具備實(shí)現(xiàn)高成長(zhǎng)高回報(bào)的潛力，較為困難。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 藥師幫三年半巨虧27億：天價(jià)營(yíng)銷之下，短期扭虧為盈或無(wú)法見(jiàn)底