作者：徐風(fēng)，編輯：小市妹

近期，CRO“一哥”藥明康德公告，將分拆旗下生物偶聯(lián)藥服務(wù)公司藥明合聯(lián)在港交所主板上市。

在當(dāng)前CXO市場(chǎng)整體低迷的背景下，藥明合聯(lián)作為全球ADC領(lǐng)域的CRDMO龍頭，將掀起怎樣的波瀾？

【新風(fēng)口】

要說近年來最熱的創(chuàng)新藥賽道，非ADC莫屬。

ADC即抗體偶聯(lián)藥物，并不是特指某個(gè)具體藥物，是區(qū)別于生物藥的一種獨(dú)特的藥物模式，由單克隆抗體、細(xì)胞毒性藥物及連接二者的連接子組成，作用機(jī)制是將識(shí)別腫瘤的抗體與載有破壞癌細(xì)胞的毒素載荷通過連接子結(jié)合起來，起到定向殺死腫瘤細(xì)胞的目的。

相較于傳統(tǒng)的化療手段，ADC不僅治療精度更高，且能對(duì)健康細(xì)胞毒性降至最低。但ADC其實(shí)并不是什么新技術(shù)，早在2000年，全球首個(gè)ADC產(chǎn)品Mylotarg就已經(jīng)獲批上市，但由于療效和后遺癥問題大受詬病，最終無奈退市。

此后雖有羅氏T-DM1的成功案例，但賽道仍不溫不火。直到2019年，有著“藥王”之稱的DS-8201橫空出世，改寫了乳腺癌治療格局，ADC賽道一下子變得炙手可熱。

2022年，在美國(guó)ASCO大會(huì)上公布的DS-8201在治療HER2低表達(dá)的不可切除或轉(zhuǎn)移性乳腺癌患者的III期臨床試驗(yàn)結(jié)果顯示，與化療相比，疾病進(jìn)展或死亡風(fēng)險(xiǎn)降低了50%。同年進(jìn)行的與T-DM1頭對(duì)頭對(duì)比實(shí)驗(yàn)，顯示中位無進(jìn)展生存期mPFS超過了2年，是T-DM1組的3.69倍，客觀緩解率（ORR）接近80%，顯示出了良好的治療療效。

當(dāng)前在Me-too、Follow等靶點(diǎn)研究策略下，產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象十分嚴(yán)重。ADC由于涉及的靶點(diǎn)更加多元化，且能基于成藥靶點(diǎn)形成多種的藥物組合方案，成為差異化競(jìng)爭(zhēng)重要方向。

ADC的爆火從國(guó)際大廠的重金“押注”也可見一斑。

醫(yī)藥巨頭默沙東，此前因成功押中PD-1風(fēng)口獨(dú)步醫(yī)藥圈，對(duì)業(yè)內(nèi)獨(dú)角獸Seagen開出了超400億美金的天價(jià)收購(gòu)價(jià)碼。不僅于此，默沙東還先后從中國(guó)企業(yè)引進(jìn)9個(gè)ADC項(xiàng)目，總金額超116億美元。

另一大巨頭阿斯利康在2019年嘗到DS-8201的勝利果實(shí)后，2020年再進(jìn)一步，宣布再投資60億美元與第一三共合作開發(fā)DS-1062，希望打造第二個(gè)“DS-8201”。

2023年初，三星生物也高調(diào)入局，計(jì)劃打造第四工廠，主要擴(kuò)展領(lǐng)域就是ADC。第四工廠有“超級(jí)工廠”之稱，面積足有29個(gè)足球場(chǎng)大小，建成后將成為全球最大的制藥工廠。

此外，近年來ADC領(lǐng)域的授權(quán)交易也在激增。2022年來已有超百宗ADC交易，接近過去3年交易數(shù)量之和。

據(jù)弗若斯特研究，全球ADC市場(chǎng)規(guī)模將從2022年的79億美元增長(zhǎng)到2030年的647億美元，復(fù)合增速達(dá)30%，遠(yuǎn)高于同期整體生物制藥規(guī)模9.2%的增速。不僅如此，ADC市場(chǎng)占生物制藥比重會(huì)快速提升，由2022年的2.2%將提升至2030年的8.3%。

在這樣的背景下，龍頭藥明合聯(lián)的上市更有搶占制高地的意味。

【搶灘藍(lán)海】

當(dāng)前ADC賽道無疑是一個(gè)巨頭博弈的領(lǐng)域，與全球分散的醫(yī)藥研發(fā)格局不同，ADC市場(chǎng)集中度更高，2022年全球收入前五廠商合計(jì)占據(jù)50%的市場(chǎng)份額。

與此同時(shí)，ADC賽道競(jìng)爭(zhēng)也日趨激烈，獲批藥物呈現(xiàn)加速趨勢(shì)。

據(jù)藥明合聯(lián)招股書，目前全球已經(jīng)有15款A(yù)DC藥物上市，其中自2018年以來獲批的就有11款。截至2023年一季度末，全球共有222款候選藥物進(jìn)入臨床階段，分別有130款、75款及17款處于I、II及III期臨床試驗(yàn)。

放眼全球ADC競(jìng)爭(zhēng)格局，與PD-1等靶向藥不同的是，國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)跑姿態(tài)，還展現(xiàn)出“Best-in-Class”彎道超車的潛力。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)ADC對(duì)外授權(quán)交易數(shù)量要明顯高于美國(guó)，尤其是2022年之后。當(dāng)年對(duì)外授權(quán)21項(xiàng)，超過了美國(guó)的15項(xiàng)。

而在ADC細(xì)分賽道的主要玩家中，藥明合聯(lián)完全可以用“小巨人”來形容。

2020-2022年，藥明合聯(lián)的業(yè)績(jī)進(jìn)入爆發(fā)期，營(yíng)業(yè)收入分別為9635.3萬、3.11億、9.90億，凈利潤(rùn)分別為2630萬、5490萬、1.56億，期間營(yíng)收增長(zhǎng)超9倍，凈利潤(rùn)增幅達(dá)4.87倍。

在業(yè)績(jī)“火箭式”躥升的同時(shí)，藥明合聯(lián)市場(chǎng)份額在短短2年內(nèi)由1.8%增長(zhǎng)到9.8%，躋身全球第二大廠商。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額更是高達(dá)69.5%，已經(jīng)是霸主級(jí)別的存在。

從擁有的項(xiàng)目衡量，藥明合聯(lián)則是全球數(shù)量最多的CRDMO廠商。截至2022年底，藥明合聯(lián)有94個(gè)進(jìn)行中的整體項(xiàng)目，占同年全球生物偶聯(lián)藥物外包項(xiàng)目數(shù)量35%以上。

就在2023年前5個(gè)月，共有10家國(guó)內(nèi)企業(yè)達(dá)成14項(xiàng)ADC對(duì)外授權(quán)交易，金額合計(jì)220億美元。這之中有8家是藥明合聯(lián)客戶。

藥明合聯(lián)之所以能取得當(dāng)下的市場(chǎng)地位，離不開從研究、開發(fā)再到生產(chǎn)的一體化平臺(tái)能力。相對(duì)于一般藥物研發(fā)，ADC的壁壘更高。開發(fā)不僅需要大分子及小分子跨學(xué)科能力，還需要不同開發(fā)步驟間的無縫協(xié)調(diào)。

傳統(tǒng)ADC開發(fā)周期從DNA推進(jìn)到生物偶聯(lián)藥物IND提交，通常在24至30個(gè)月。藥明合聯(lián)憑借一體化平臺(tái)能力，能將周期縮短至約13到15個(gè)月。

另外從經(jīng)營(yíng)層面看，藥明合聯(lián)較好的費(fèi)用管控也起到了降本增效的效果。

一季度藥明合聯(lián)的行政和銷售費(fèi)用率之和為6.6%，對(duì)比2022年的8.4%明顯下降，在毛利率下降的情況下，凈利潤(rùn)率依然有所回升，由15.7%提升至16.5%。隨著費(fèi)用的不斷壓縮，未來凈利率仍有提升空間。

【希望在XDC？】

對(duì)于藥明合聯(lián)的未來，用一句話總結(jié)：當(dāng)下看ADC，遠(yuǎn)期看XDC。

縱觀ADC療法的設(shè)計(jì)思路，追根結(jié)底，僅是結(jié)合療法的一種。從ADC到XDC，更代表著未來的創(chuàng)新方向。

所謂XDC，指的是更廣泛的生物偶聯(lián)藥物，通過不斷研究探索除化學(xué)藥以外的有效載荷、連接子、抗體（或其他種類載體）及偶聯(lián)方法，創(chuàng)造更多潛在生物偶聯(lián)藥物組合的可能。例如RDC（放射性同位素偶聯(lián)抗體）、PDC（多肽偶聯(lián)藥物）及小分子偶聯(lián)藥物（SMDC）等。

其中RDC在藥物結(jié)構(gòu)上與ADC類似，利用抗體或小分子介導(dǎo)的靶向定位作用將放射性同位素精準(zhǔn)定位至靶位置，避免全身暴露的潛在危害。不同之處在于，RDC載荷變?yōu)榉派湫酝�位素�?/p>

當(dāng)前RDC商業(yè)化表現(xiàn)也較為好。諾華旗下的Pluvicto于2022年獲得批準(zhǔn)，并在上市首年取得了2.7億美元的銷售業(yè)績(jī)。2023年3月，諾華向Bicycle投資17億美元合作開發(fā)RDC藥物。

在應(yīng)用場(chǎng)景上，XDC也已不再局限于腫瘤，逐步拓展至心血管、糖尿病、罕見病等，治療線也將進(jìn)入一線治療并擴(kuò)展到癌癥的早期階段。

目前XDC的研發(fā)進(jìn)度也較為迅速。在全球500多項(xiàng)臨床實(shí)驗(yàn)中，除ADC外的XDC就占有134項(xiàng)，預(yù)計(jì)未來5年內(nèi)將有17款XDC獲得批準(zhǔn)。

相對(duì)于ADC，未來XDC的想象空間更大。

考慮到XDC生物偶聯(lián)藥物研發(fā)的延展性，市場(chǎng)空間將隨技術(shù)進(jìn)步逐步擴(kuò)大。且由于XDC較高的研發(fā)壁壘，生物偶聯(lián)藥物開發(fā)的外包率更高，達(dá)70%，遠(yuǎn)高于其他生物制劑34%的外包率。

在XDC研發(fā)上，藥明合聯(lián)走在了前沿。截至2023年5月，已進(jìn)行了60個(gè)非ADC發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目及10個(gè)非ADC的整體項(xiàng)目研發(fā)，在全部340個(gè)發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目和102個(gè)整體項(xiàng)目中已占有一定比重。

另外，在醫(yī)藥上市公司中，對(duì)于XDC的研究也少有涉及，多是一級(jí)市場(chǎng)初創(chuàng)的研發(fā)公司在探索。2022年成立的星聯(lián)肽，聚焦多肽偶聯(lián)藥物研發(fā)；同年成立的迦進(jìn)生物，從事小核酸偶聯(lián)藥物研發(fā)，此外還有晶核生物、主流源生物等。

從海外藥企技術(shù)迭代路徑看，對(duì)于抗體類藥物研發(fā)的總結(jié)無外乎“單抗看靶點(diǎn)，非單抗看平臺(tái)”，因此對(duì)于藥明合聯(lián)這樣的一體化平臺(tái)企業(yè)，未來在XDC戰(zhàn)場(chǎng)上施展空間同樣巨大。

而藥明合聯(lián)的此次上市，將在全球?qū)嵤╇p廠生產(chǎn)策略，除了上海無錫和常州產(chǎn)線，將在新加坡建立生產(chǎn)基地，產(chǎn)能大幅提升。其中單克隆抗體中間體產(chǎn)能最高達(dá)2000升，生物偶聯(lián)原料藥產(chǎn)能每批最高2000升，液體或凍干藥品產(chǎn)能為每年800萬瓶，預(yù)計(jì)2026年前開始投產(chǎn)。

當(dāng)前創(chuàng)新藥賽道無疑正處在行業(yè)周期性底部，藥明合聯(lián)憑借自身研發(fā)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)和賽道的領(lǐng)先，上市或?qū)⒓涌煨纬伤幟骺档碌男略鲩L(zhǎng)點(diǎn)，并為后者的估值提升打開想象空間。

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       原文標(biāo)題 : 千億醫(yī)藥龍頭的“殺手锏”，要上市了