作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2021年，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療領(lǐng)域迎來(lái)一波港股上市潮。醫(yī)渡科技（02158．HK）、醫(yī)脈通（02192．HK）前腳成功上市，后腳微醫(yī)、叮當(dāng)健康、智云健康等紛紛向港交所遞交招股書(shū)。

10月15日，醫(yī)療科技公司，北京圓心科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“圓心科技”）向港交所遞交招股書(shū)，擬于港股主板上市。然而，兩個(gè)月過(guò)去了，其上市進(jìn)展依舊沒(méi)有任何動(dòng)靜。

作為一家醫(yī)療科技企業(yè)，圓心科技目前的主要收入來(lái)源卻依舊是藥品銷售，但毛利率低微，經(jīng)營(yíng)持續(xù)虧損，競(jìng)爭(zhēng)激烈的處方藥市場(chǎng)究竟還有多大想象空間，投資者們?nèi)匀恍枰�一個(gè)答案。

盈利“困難戶”，收入靠賣藥

圓心科技的線上平臺(tái)主要包括妙手醫(yī)生、圓心大藥房、圓心惠保，分別專注醫(yī)、藥、險(xiǎn)三個(gè)方面。

招股書(shū)顯示，圓心科技的業(yè)務(wù)模式專注于患者的整個(gè)醫(yī)療服務(wù)周期。業(yè)務(wù)的三大支柱（即院外綜合患者服務(wù)、供給端賦能服務(wù)及創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)）共同致力實(shí)現(xiàn)同一目標(biāo)，即創(chuàng)建一個(gè)協(xié)同的醫(yī)療平臺(tái)，確保向患者提供全面、個(gè)性化及貼心的服務(wù)。

圓心科技主要業(yè)務(wù)模式

圖片來(lái)源：圓心科技招股書(shū)

根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)弗若斯特沙利文的資料，按收益計(jì)，2020年圓心科技是中國(guó)第一大專注于處方藥的綜合醫(yī)療交付平臺(tái)。

圖片來(lái)源：圓心大藥房官方網(wǎng)站

然而，復(fù)雜的頭銜和概念并不能掩蓋其“盈利困難戶”的事實(shí)。

2018年－2020年以及2021年1－8月，圓心科技分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8．19億元、23．52億元、36．29億元、36．12億元。

同期，其凈虧損分別為1．18億元、2．01億元、3．63億元、4．62億元。即使消除以股份為基礎(chǔ)的付款補(bǔ)償?shù)挠绊�，其�?jīng)調(diào)整凈虧損也分別達(dá)到1．15億元、1．72億元、3．13億元、3．65億元。

以前者計(jì)，三年多虧損超11億元，毛利率過(guò)低、銷售費(fèi)用高昂是其中的主要原因。

報(bào)告期內(nèi)，圓心科技的毛利率分別僅為10．2％、10．6％、9．2％、7．6％，不僅相比于其他互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥平臺(tái)的水平低了很多，還處于不斷下降之中。

圓心科技和其他互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥平臺(tái)毛利率對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、公開(kāi)數(shù)據(jù)；制表：洞察IPO

毛利率低的主要原因是，報(bào)告期占收入比分別為98．8％、97．9％、97．5％、95．8％的院外綜合患者服務(wù)的毛利率卻分別僅為9．2％、9．4％、7．6％、5．9％。

按業(yè)務(wù)劃分的毛利及毛利率

圖片來(lái)源：圓心科技招股書(shū)

院外綜合患者服務(wù)包括院外藥房服務(wù)、院外醫(yī)療服務(wù)及批發(fā)藥品服務(wù)，即零售藥品、醫(yī)療服務(wù)、藥品批發(fā)三部分，通過(guò)線上平臺(tái)妙手醫(yī)生與線下藥房門店相結(jié)合，提供復(fù)診、續(xù)方等服務(wù)。

圓心科技在招股書(shū)中表示，來(lái)自院外醫(yī)療服務(wù)的收入占其總收入的部分極少，并且院外綜合患者服務(wù)收入一般是在給客戶交付或接納藥品時(shí)確認(rèn)。

以上表述可以看出，該部分收入主要依靠藥品銷售，也就是說(shuō)，支撐圓心科技收入的依舊是賣藥。

此外，報(bào)告期內(nèi)圓心科技的銷售及市場(chǎng)推廣開(kāi)支分別為1．39億元、3．25億元、4．95億元、4．71億元，占總收入的百分比分別達(dá)到16．9％、13．8％、13．7％及13％。

銷售費(fèi)用高企的主要原因之一是線下藥房員工開(kāi)支居高不下。

圓心科技將線下也作為了業(yè)務(wù)發(fā)力點(diǎn)之一。截至2021年8月31日，圓心科技在中國(guó)30個(gè)省份以圓心藥房品牌開(kāi)設(shè)了251家藥房，以使患者能夠方便地獲得處方藥和專業(yè)醫(yī)療服務(wù)。

可以看出，圓心科技的線下藥房瞄準(zhǔn)的是處方藥市場(chǎng)。

此種形態(tài)下，圓心藥房不僅要與互聯(lián)網(wǎng)巨頭們旗下的醫(yī)療平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)，也面臨著來(lái)自傳統(tǒng)實(shí)體藥房的壓力，尤其是如“老百姓”、“大參林”等一眾連鎖藥店也在發(fā)力處方外流市場(chǎng)，不斷開(kāi)設(shè)院邊店及DTP（直接面對(duì)患者）藥房。

圓心藥房想要與動(dòng)輒數(shù)千家的連鎖藥店相競(jìng)爭(zhēng)，靠門店數(shù)量取勝顯然不現(xiàn)實(shí)，更何況處方藥外流市場(chǎng)本身因?yàn)榧�采等原因就存在利�?rùn)微薄的情況。

11輪融資47億，研發(fā)費(fèi)用占比低，科技成色幾何？

報(bào)告期內(nèi)，圓心科技的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額分別為－1．71億元、－1．42億元、－2．04億元、－5．46億元。

“營(yíng)收高速上漲，‘血’卻越流越多” 在一定程度上說(shuō)明，到目前為止，圓心科技的盈利模式依然沒(méi)跑通，而同樣處于虧損中的京東健康、阿里健康的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流已轉(zhuǎn)正。

為了支撐業(yè)務(wù)繼續(xù)燒錢，圓心科技只能不停地融資。

自2015以來(lái)，圓心科技融資11輪，共獲得投資約47億元，公司估值從1．58億元一路直沖上275．33億元，參與其中的不乏紅杉資本、騰訊等財(cái)大氣粗的投資方。

圓心科技融資概況

圖片來(lái)源：圓心科技招股書(shū)

2021年2月圓心科技E輪融資后，紅杉資本中國(guó)基金合伙人周逵曾表示，紅杉中國(guó)多次加碼、持續(xù)支持公司發(fā)展，是因?yàn)槠湎嘈艌A心科技正向著更廣闊的前景快速前行，并將為中國(guó)數(shù)字醫(yī)療事業(yè)的發(fā)展做出卓越貢獻(xiàn)。

作為一家醫(yī)療科技公司，圓心科技的“科技”成色又有多少？

為了打造一個(gè)“醫(yī)－患－藥－險(xiǎn)”的服務(wù)閉環(huán)，又或者是為了突破現(xiàn)有業(yè)務(wù)的低毛利局面，圓心科技嘗試切入正火的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，也就是所謂的創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)。

一方面，圓心科技與醫(yī)院合作推出病程管理及服務(wù)包，幫助患者更好地跟從醫(yī)生開(kāi)出的治療計(jì)劃，為醫(yī)院提供一個(gè)跟蹤患者出院后情況的平臺(tái)，借此提高患者的用藥依存性，并擴(kuò)充信息庫(kù)，從而吸納醫(yī)藥公司的營(yíng)銷預(yù)算。另一方面與保險(xiǎn)公司合作推出保險(xiǎn)服務(wù)圓心惠保，專注于4種保險(xiǎn)產(chǎn)品：為新特藥設(shè)計(jì)的創(chuàng)新保險(xiǎn)產(chǎn)品、普惠型商業(yè)醫(yī)療保險(xiǎn)、帶病險(xiǎn)以及藥品福利保險(xiǎn)。

截至2021年8月31日，圓心科技為約70家保險(xiǎn)公司及7家再保險(xiǎn)公司提供服務(wù)、與保險(xiǎn)公司合作推出40余款新特藥物保險(xiǎn)產(chǎn)品、協(xié)助在超過(guò)60個(gè)城市推出普惠型商業(yè)健康保險(xiǎn)，并通過(guò)圓心科技平臺(tái)分銷合計(jì)14項(xiàng)健康保險(xiǎn)產(chǎn)品，保單數(shù)量約為200萬(wàn)份。

圓心科技想打造的“醫(yī)－患－藥－險(xiǎn)”服務(wù)閉環(huán)看起來(lái)是成立的：平臺(tái)聯(lián)接醫(yī)患提供服務(wù)，與藥廠合作降低藥價(jià)，然后拉進(jìn)保險(xiǎn)公司進(jìn)行賠付，從中賺取醫(yī)藥公司的推廣費(fèi)和保險(xiǎn)公司的傭金。

在整個(gè)流程中，平臺(tái)似乎是串聯(lián)一切的必不可少的一環(huán)，但站在技術(shù)角度，卻并不存在什么實(shí)質(zhì)性的壁壘。

毛利率的下降就很能說(shuō)明問(wèn)題。2021年1－8月，圓心科技的創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)，也就是圓心惠保的毛利率從2018年的91．5％下降到了47．8％，競(jìng)爭(zhēng)力在不斷下降。

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的故事投資者們看了太多，圓心科技的概念也不算新鮮，而阿里健康、京東健康、平安好醫(yī)生等今年來(lái)股價(jià)的普遍下跌一定程度上說(shuō)明行業(yè)已經(jīng)到了瓶頸期，如何突破，圓心科技還需要有“新戲可唱”。

而2018年－2020年及2021年1－8月，圓心科技研發(fā)費(fèi)用分別為1230．9萬(wàn)元、2265．1萬(wàn)元、4629．4萬(wàn)元、5753．8萬(wàn)元，占總收入的比例分別為1．5％、1％、1．3％、1．6％，大約只有銷售費(fèi)用的1／10。

本次發(fā)行募集的資金，圓心科技計(jì)劃用于進(jìn)一步發(fā)展院外綜合患者服務(wù)、加強(qiáng)供給端賦能服務(wù)、開(kāi)發(fā)創(chuàng)新醫(yī)療健康服務(wù)、提高技術(shù)平臺(tái)的實(shí)力及數(shù)據(jù)分析能力、一般公司用途及運(yùn)營(yíng)資金需要，具體募集資金未披露。

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