文/樂居財(cái)經(jīng)  程孟瑤

“紐曼思”還是“紐曼斯”？營(yíng)養(yǎng)品還是保健品？國(guó)產(chǎn)貼牌還是純進(jìn)口？

母嬰市場(chǎng)，除了奶粉，營(yíng)養(yǎng)保健品幾乎成為孕媽和寶媽們的第二領(lǐng)域。科學(xué)化、精細(xì)化育兒觀念升級(jí)下，新生代父母化身“成分黨”。DHA可以促進(jìn)大腦發(fā)育，提升智力基礎(chǔ)；ARA可提高視力、視覺注意力和認(rèn)知能力。能讓寶寶贏在起跑線的，都值得一吃。

巨大的市場(chǎng)容量和高額利潤(rùn)空間也吸引了眾多品牌入局，受中國(guó)母嬰藻油DHA市場(chǎng)需求的持續(xù)推動(dòng)，母嬰營(yíng)養(yǎng)品零售商紐曼思健康食品控股有限公司（簡(jiǎn)稱：紐曼思）時(shí)隔兩年多，再度遞表港交所主板。

這也是紐曼思五度向港交所示好，前四次分別發(fā)生在2019年4月8日、10月28日；2020年7月27日；2021年2月8日，但均以招股書失效收?qǐng)觥?/p>

有業(yè)內(nèi)人士表示，紐曼思沒有工廠、不做研發(fā)，通過搭建境外控股平臺(tái)讓品牌披上“洋”外衣，又通過海外OEM貼牌模式讓產(chǎn)品變身“純進(jìn)口”，這樣的商業(yè)模式存在擦邊嫌疑。而且其募資用途也頗為抽象，比如“進(jìn)一步擴(kuò)充業(yè)務(wù)”未具體明確哪部分業(yè)務(wù)；“實(shí)現(xiàn)股東基礎(chǔ)的多樣化”、“吸引與保留人才”是一些標(biāo)準(zhǔn)化說詞；還有“提高品牌知名度、形象及市場(chǎng)地位”、“增加客戶及供應(yīng)商對(duì)我們內(nèi)部控制及營(yíng)運(yùn)系統(tǒng)的信心”聽起來更像是口號(hào)。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》也注意到，本次IPO紐曼思將獨(dú)家保薦人從新華匯富更換為財(cái)通國(guó)際，而且在一些表述，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的披露方面也做了調(diào)整。

比如在產(chǎn)品的劃分上，上一份招股書中，紐曼思將DHA產(chǎn)品細(xì)分為了進(jìn)口成品DHA以及國(guó)內(nèi)加工DHA，并且分別展示了銷量、售價(jià)、毛利率等數(shù)據(jù)，本輪招股書中被統(tǒng)稱為藻油DHA產(chǎn)品。

還有，此前紐曼思提到公司合計(jì)提供5大類23款保健品，產(chǎn)品為進(jìn)口或于中國(guó)國(guó)內(nèi)加工，并以商標(biāo)“紐曼思”及“紐曼斯”（英文名：“Nemans”或“Numans”）出售。新版招股書中變?yōu)?大類17種營(yíng)養(yǎng)品，不僅將“保健品”改口為“營(yíng)養(yǎng)品”，商標(biāo)中也去掉了“Numans”。

要知道，早在10年前，紐曼思就曾被消費(fèi)者質(zhì)疑過其保健品屬性，因?yàn)楸＝∑沸枰�進(jìn)行保健食品注冊(cè)或備案，對(duì)經(jīng)營(yíng)資質(zhì)要求更為嚴(yán)格。紐曼思方面回應(yīng)其系列DHA產(chǎn)品均屬于功能性食品范疇，暫不屬于保健品，公司是已辦理食品衛(wèi)生許可證的企業(yè)。

一、DHA產(chǎn)品貢獻(xiàn)超九成營(yíng)收

是保健品還是營(yíng)養(yǎng)品？

紐曼思主要于中國(guó)從事成品營(yíng)養(yǎng)品營(yíng)銷、銷售及分銷。以自有品牌“紐曼思”及“紐曼斯”（英文：“Nemans”）營(yíng)銷營(yíng)養(yǎng)品，產(chǎn)品大致分為五大類：藻油DHA、益生菌、維生素、多維營(yíng)養(yǎng)素及藻鈣產(chǎn)品，定位為高端及優(yōu)質(zhì)的營(yíng)養(yǎng)品。

每個(gè)產(chǎn)品類別內(nèi)擁有不同的產(chǎn)品，針對(duì)特定年齡層的特別需要共有17款產(chǎn)品。其中，藻油DHA產(chǎn)品是中國(guó)最知名的高端DHA產(chǎn)品之一，其官網(wǎng)信息顯示，該類別下共有7款產(chǎn)品，這7款產(chǎn)品也是紐曼思最為核心的收入來源。

2023年上半年，紐曼思93.5%的營(yíng)業(yè)收入來自藻油DHA的貢獻(xiàn)，其他產(chǎn)品則是借助藻油DHA產(chǎn)品的成功附帶銷售，因此紐曼思存在產(chǎn)品過于單一且重度依賴單一產(chǎn)品的隱患。

DHA學(xué)名“二十二碳六烯酸”，俗稱“腦黃金”，屬于多不飽和脂肪酸，是大腦細(xì)胞膜的重要構(gòu)成成分，它可以參與腦細(xì)胞的形成和發(fā)育，促進(jìn)神經(jīng)細(xì)胞的生長(zhǎng)。孕婦吃能夠減少產(chǎn)后抑郁、預(yù)防早產(chǎn)、還可以保養(yǎng)皮膚。寶寶吃可以促進(jìn)大腦神經(jīng)細(xì)胞的發(fā)育、視網(wǎng)膜光感細(xì)胞的成熟。所以主要用于兒童配方食品和保健品兩大消費(fèi)領(lǐng)域。

紐曼思的藻油DHA產(chǎn)品主要針對(duì)孕婦及產(chǎn)后婦女、嬰幼兒，旨在促進(jìn)嬰幼兒腦部及眼部及免疫系統(tǒng)成長(zhǎng)，以及舒緩孕婦的善忘及焦慮癥狀及產(chǎn)后抑郁。

2020年-2023年上半年，紐曼思分別實(shí)現(xiàn)2.42億元、3.38億元、3.67億元、1.92億元營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)36.72%、39.67%、8.58%、4.35%，增速明顯放緩。其中來自藻油DHA產(chǎn)品的銷售額分別為2.10億元、3.10億元、3.41億元、1.80億元，占總收益的比分別為87.0%、91.9%、92.7%、93.5%，占比非常高，而且呈逐年遞增趨勢(shì)。

業(yè)績(jī)重度依賴藻油DHA產(chǎn)品的同時(shí)，紐曼思第二大品類益生菌產(chǎn)品的營(yíng)收占比則從2020年的10.6%下降至2022年的4.7%，維生素、多維營(yíng)養(yǎng)素和藻鈣等產(chǎn)品的營(yíng)收幾乎可忽略不計(jì)。

中國(guó)的母嬰藻油DHA市場(chǎng)可細(xì)分為國(guó)際業(yè)者及國(guó)內(nèi)業(yè)者推出的產(chǎn)品，其中，國(guó)內(nèi)業(yè)者的產(chǎn)品可進(jìn)一步分為使用本地采購(gòu)及進(jìn)口藻油DHA原材料的產(chǎn)品。

紐曼思銷售的藻油DHA產(chǎn)品有兩種：一種是直接從國(guó)外進(jìn)口成品，貼牌后在國(guó)內(nèi)銷售；另一種是從國(guó)外進(jìn)口原材料藻油，于國(guó)內(nèi)加工成成品后再銷售。但無論哪種產(chǎn)品，紐曼思均強(qiáng)調(diào)，其最終原材料藻油進(jìn)口自美國(guó)及丹麥。

招股書顯示，紐曼思藻油DHA產(chǎn)品的加工公司/制造商所在地包括中國(guó)、美國(guó)、新西蘭，包裝外觀差異不大，但銷售價(jià)格存在明顯差異。以60粒裝成人型膠囊產(chǎn)品為例，產(chǎn)自新西蘭的售價(jià)為499元/件，產(chǎn)自美國(guó)的售價(jià)為399元/件，國(guó)產(chǎn)的售價(jià)為299元/件，最大價(jià)差到200元/件。

2022年采用進(jìn)口藻油DHA原材料的國(guó)內(nèi)品牌占中國(guó)藻油DHA產(chǎn)品零售總值的27.5%，其中紐曼思約占22.5%，按進(jìn)口原材料制成的藻油DHA產(chǎn)品的零售總值計(jì)算，紐曼思是最大的國(guó)內(nèi)品牌。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》注意到，曾有媒體指出紐曼思海藻DHA藻油軟膠囊包裝上既沒有保健食品專用標(biāo)志“藍(lán)帽子”，也沒有QS標(biāo)識(shí)，是涉嫌違反《食品安全法》無證生產(chǎn)的預(yù)包裝食品。對(duì)此紐曼思方面回應(yīng)其系列DHA產(chǎn)品均屬于功能性食品范疇，暫不屬于保健品。

2023年10月，國(guó)家將DHA正式納入《保健食品原料目錄營(yíng)養(yǎng)素補(bǔ)充劑 （2023年版）》及《允許保健食品聲稱的保健功能目錄營(yíng)養(yǎng)素補(bǔ)充劑（2023年版）》，但紐曼思依然表示，只要其產(chǎn)品不在營(yíng)養(yǎng)品標(biāo)簽或推廣材料中宣稱或暗示任何保健功能，且同時(shí)滿足《保健食品原料目錄》中對(duì)原料、用量及功效的對(duì)應(yīng)要求，其產(chǎn)品就不需在進(jìn)行保健食品注冊(cè)或備案。

不過目前在紐曼思官網(wǎng)上，已經(jīng)明確給部分產(chǎn)品標(biāo)注了“健字號(hào)”，包裝顯著位置也明顯的“藍(lán)帽子”標(biāo)識(shí)。

二、偽進(jìn)口和山寨品牌疑云

不止于此，紐曼思DHA的進(jìn)口屬性同樣曾被打假。因?yàn)?ldquo;Nemans紐曼思”與美國(guó)馬泰克（Martek）“NEUROMINS”（音譯：紐曼斯）品牌相似的注冊(cè)商標(biāo)，加上其包裝上標(biāo)注著“美國(guó)馬泰克進(jìn)口海藻油”，而且曾以“紐曼斯”品牌銷售，被質(zhì)疑山寨、假洋貨。

雖不至于山寨產(chǎn)品，但紐曼思確實(shí)是國(guó)內(nèi)品牌，創(chuàng)始人王平通過股權(quán)重組給它安排了一件“洋”外衣，加上其DHA產(chǎn)品從美國(guó)和新西蘭進(jìn)口原材料，代工廠也均位于國(guó)外，紐曼思在2009年8月推出了金紐曼斯DHA系列，該系列產(chǎn)品為美國(guó)原裝進(jìn)口。標(biāo)榜自己是國(guó)產(chǎn)品牌的同時(shí)，又以純?cè)�裝進(jìn)口作為銷售噱頭，這一通操作被業(yè)內(nèi)稱之為“反向OEM”，而王平卻將自己這樣的經(jīng)營(yíng)模式比喻成母嬰界的農(nóng)夫山泉，稱自己只做最好的“搬運(yùn)工”。

紐曼思前身是成立于2002年的上海乳健國(guó)際貿(mào)易有限公司（簡(jiǎn)稱：乳健國(guó)際），主要從事嬰兒食品的營(yíng)銷代理，成立之初由王平及員工朱玨分別擁持股，85%、15%，2006年12月，王平受意朱玨將15%的股權(quán)裝讓給銷售經(jīng)理王靜。

伴隨著DHA在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)生水起，2007年乳健國(guó)際進(jìn)軍DHA產(chǎn)業(yè)，全面開始運(yùn)作紐曼斯DHA，此時(shí)其使用的品牌還是紐曼斯，那紐曼斯是如何變成現(xiàn)在的紐曼思的呢？王平通過搭建境外平臺(tái)，對(duì)乳健國(guó)際進(jìn)行了“國(guó)際化”包裝。

2006年6月，紐曼思香港成立，持有“Nemans紐曼思”品牌，并且授權(quán)乳健國(guó)際在中國(guó)內(nèi)地銷售、使用該品牌。同時(shí)乳健國(guó)際與美國(guó)馬泰克（Martek）建立合作關(guān)系，向其進(jìn)口原材料，后來Nemans宣布啟動(dòng)中文注冊(cè)商標(biāo)“紐曼思”，替代了原純音譯品牌“紐曼斯”，目前市面上的“紐曼思”可以理解為“紐曼斯”更名而來。

創(chuàng)辦乳健國(guó)際之前，王平是外交部的一名公務(wù)員，2001年辭職。紐曼思香港成立之初由張敬斌和蔣均平分別持股50%，2010年8月，王平和王靜完成對(duì)紐曼思香港的收購(gòu)，于轉(zhuǎn)讓后，紐曼思香港由瀚達(dá)管理直接全資擁有。

隨后紐曼思香港又投資成立了金紐曼思，遠(yuǎn)東財(cái)富收購(gòu)了瀚達(dá)營(yíng)養(yǎng)又將其轉(zhuǎn)讓給紐曼思香港，完成了現(xiàn)在的股權(quán)架構(gòu)。

目前，王平和妻子崔娟分別持有遠(yuǎn)東財(cái)富91%和9%股權(quán)，遠(yuǎn)東財(cái)富持有紐曼思100%股權(quán)。

但目前市場(chǎng)上還有另一“紐曼斯”品牌，而且該品牌也與美國(guó)馬泰克有合作，核心產(chǎn)品使用相同的原料，商標(biāo)名稱也相似，雙方還一度因?yàn)樯虡?biāo)問題對(duì)簿公堂。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》翻閱工商資料發(fā)現(xiàn)，“紐曼思”品牌運(yùn)營(yíng)主體為金紐曼思，該公司成立于2010年12月，法人為崔娟；而“紐曼斯”品牌運(yùn)營(yíng)主體為武漢奧米加生物科技有限公司（簡(jiǎn)稱：奧米加生物），成立于2009年10月，法人為蔡振。

在運(yùn)營(yíng)模式上，兩者也有區(qū)別。紐曼斯選擇從美國(guó)進(jìn)口原料并在中國(guó)進(jìn)行分裝。紐曼思采取的是在海外尋找代工并貼牌生產(chǎn)的方式，然后將產(chǎn)品運(yùn)到國(guó)內(nèi)作為原裝進(jìn)口產(chǎn)品以高價(jià)出售。

三、產(chǎn)品依賴五大供應(yīng)商

46人創(chuàng)造3.67億收入

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》大概疏理了一下紐曼思的商業(yè)模式。紐曼思香港作為投資控股平臺(tái)，同時(shí)持有知識(shí)產(chǎn)權(quán)，乳健國(guó)際負(fù)責(zé)進(jìn)口原材料，OEM貼牌生產(chǎn)紐曼思的產(chǎn)品，成品交由金紐曼思、瀚達(dá)營(yíng)養(yǎng)等子公司進(jìn)行銷售。

這種模式下，紐曼思既沒有大量的研發(fā)投入，也沒有自己的工廠，只做終端銷售與品牌運(yùn)營(yíng)。但這種模式也導(dǎo)致紐曼思的銷售成本長(zhǎng)期居高不下，而且對(duì)上游缺乏話語權(quán)，缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力與技術(shù)含量。

為符合進(jìn)口成品產(chǎn)品的資格，紐曼思藻油DHA產(chǎn)品須于海外制造，連帶成品包裝之后進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。招股書顯示，2020財(cái)年-2022財(cái)年以及2023年上半年，紐曼思的銷售成本分別為6579.60萬元、9101.00萬元、9410.7萬元、4652.2萬元，按性質(zhì)分，制成品成本占比79.7%、84.7%、77.8%、84.9%；分包成本占比12.6%、10.2%、16.60%、9.3%。按產(chǎn)品看，藻油DHA產(chǎn)品占比分別78.8%、85.7%、86.7%、90%。

當(dāng)然相較而言純進(jìn)口成品在售價(jià)上更有優(yōu)勢(shì)。上一份招股書顯示，紐曼思進(jìn)口成品DHA的平均售價(jià)在 2016年-2020年分別為208.2元/件、230.4元/件、253.5元/件、241.6元/件、247.7元/件，明顯高于國(guó)內(nèi)加工的平均售價(jià)，2018年的價(jià)差接近100元/件。

統(tǒng)一為藻油DHA產(chǎn)品后，其平均售價(jià)在報(bào)告期內(nèi)分別為236.5元/件、230.3元/件、230.3元/件、234.3元/件，明顯高于國(guó)內(nèi)加工的平均售價(jià)。

由于產(chǎn)品有著較高的售價(jià)，紐曼思也一直保持著較高的毛利率，報(bào)告期各期分別為72.8%、73.0%、74.4%、75.8%。

報(bào)告期內(nèi)，紐曼思向五大供應(yīng)商作出的采購(gòu)總額分別占同期采購(gòu)總額約95.0%、90.7%、92.7%、93.0%。

其中向供應(yīng)商A采購(gòu)的產(chǎn)品金額分別約為5350萬元、4760萬元、7620萬元、2260萬元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的約56.5%、56.8%、42.6%、33.1%。

供應(yīng)商A主要供應(yīng)在新西蘭加工的藻油DHA成品，是紐曼思在2020財(cái)年-2022財(cái)年的最大供應(yīng)商，也是2023年上半年第二大供應(yīng)商。向紐曼思提供益生菌成品的供應(yīng)商B、提供包裝服務(wù)的供應(yīng)商C及向紐曼思供應(yīng)在美國(guó)加工的藻油DHA產(chǎn)品的供應(yīng)商D，亦占紐曼思在往績(jī)期間采購(gòu)額的很大部分。

據(jù)悉，紐曼思在向供應(yīng)商A下訂單時(shí)，僅須支付40%前期付款，余額可于進(jìn)口產(chǎn)品（通常為下訂單幾個(gè)月后）、交付產(chǎn)品及收到衛(wèi)生證書后結(jié)付，而在其他情況下，則可能須于下訂單時(shí)向供應(yīng)商支付100%的前期付款。

另外，受中美貿(mào)易戰(zhàn)及關(guān)稅波動(dòng)影響，最大供應(yīng)商A已經(jīng)就DHA成品三次增加共25%的關(guān)稅，購(gòu)買價(jià)提高10.8-12.8%；供應(yīng)商E就DHA原材料兩次增加共25%的關(guān)稅，購(gòu)買價(jià)提高17.5%。

此外，紐曼思超六成的收入來自在線，報(bào)告期各期分別帶來1.52億元、1.64億元、1.68億元、9772.7萬元營(yíng)收，占總收益比62.7%、64.1%、66.3%、68.9%。隨著在線收入的逐漸增加，紐曼思在營(yíng)銷方面的投入也愈發(fā)增多。2020-2023年上半年，其促銷開支分別為1682.5萬元、2556.2萬元、3120.3萬元、2077.7萬元，分別占銷售開支的33.4%、40.1%、39.5%、46.3%。

招股書顯示，目前紐曼思共有46名員工。執(zhí)行董事及高級(jí)管理層共9名，銷售及營(yíng)銷共12名，會(huì)計(jì)及財(cái)務(wù)共4名，行政及人力資源共4名，物流共17名，按照2022年3.67億元的營(yíng)業(yè)收入來計(jì)算，人均創(chuàng)下將近800萬的業(yè)績(jī)。

附：紐曼思上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單獨(dú)家保薦人：財(cái)通國(guó)際融資有限公司

法律顧問：Wan & Tang/通商律師事務(wù)所/Conyers Dill & Pearman

獨(dú)家保薦人：柯伍陳律師事務(wù)所/國(guó)浩律師（深圳）事務(wù)所

核數(shù)師及申報(bào)會(huì)計(jì)師：中審眾環(huán)（香港）會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司

       原文標(biāo)題 : 母嬰界“搬運(yùn)工”IPO，46人創(chuàng)收3.67億